2012年的理财困惑：股市趋势难现房产选择余地大

　　基市：存在结构性机会

　　文/冯大贺

　　大部分机构认为2012震荡行情概率较大，指数上涨幅度有限，但考虑到货币政策会有所松动，未来将有阶段性机会显现。

　　银河证券基金研究中心数据统计显示，2011年基金行业整体资产管理规模为21657亿元，较2010年缩水3186亿元，缩水比例达12.83%。其中，封闭式股票型基金缩水比例最高，资产管理规模减少311.76亿元，缩水比例高达28.28%；绝对数量下降最多的是开放式股票型基金，规模减少2764.23亿元，资产流失比例21.18%。此外，混合基金与QDII基金也出现超过20%以上的资产缩水，数据统计显示，2011年上述两类基金资产规模分别减少1585.92亿元和153.21亿元，缩水比例分别达到21.79%和21.01%。在缩水的基金中，开放式债券型基金规模下降比例最小，规模减少75.37亿元，缩水5.96%。

　　而在规模逆势上扬的基金中，货币市场基金成为“扩容”重头戏，2011年货基资产净值规模飙升1416.18亿元，膨胀92.39%；封闭式债券型基金也有所斩获，资产增加198.23亿元，增加比例84.01%。

　　宏观环境并不悲观

　　从宏观层面来说，基金市场受货币和财政政策的双重影响。

　　资本面有望增加支撑

　　央行在2012年工作会议上提出，将根据经济金融运行情况，综合运用利率、汇率、公开市场操作、存款准备金率等多种政策工具，合理运用宏观审慎性政策框架，按照总量适度、审慎灵活、定向支持的要求，调节好货币信贷供给，保持社会融资规模的合理增长。

　　从货币条件看，我国货币投放主要为央行自主性的基础货币投放和因外汇储备增加引起的被动基础货币投放，其中，外汇储备增加是主要渠道。由于中国长期以来在贸易持续顺差和外商直接投资增长，外汇占款增加为市场带来了充裕的流动性，但同时货币工具也丧失了部分自主性，2007年、2011年的紧缩政策部分失效就是实证。然而，2011年四季度以来，中国外汇占款连续两个月下降，截至11月末，我国外汇占款总额降至254590亿元，相比10月下降了279亿元，这是在10月份减少893亿元基础上的再次下滑，受到了国内进出口逐渐趋于平衡、海外资金撤出新兴市场避险、部分资金回流欧美救市等因素的综合影响。被动投放基础货币的压力得到一定缓解，给中国增强货币政策自主性打开了空间。从国际形势看，我国资金仍有继续流出趋势，会造成基础货币继续减少，导致市场流动性紧张，银行存贷款增长乏力，融资难、利率高企等现象加剧，但有利的是，通胀压力将会减小。因此，货币政策在2012年持续小幅放松的货币条件已经具备。

　　2012年，调控将优选数量型工具。由于外汇占款流入减少，存款受表外化和国际化等长效因素影响，使得信贷增速与货币增速的剪刀差不断扩大，并带来债券利率高企，存贷比承压的矛盾。预计将优选数量工具，准备金率有多次下调的可能，差别准备金的使用更为频繁。利率方面调整则会较为审慎，以防止利率攀升过高增加经济复苏成本。M2增速面临向上拐点，全年预计增长13%～14%。

　　政府支出预计较大

　　中信证券预计2012年财政预算赤字为8000亿元左右，实际执行规模可能达到1.2万亿元。财政部2011年安排的预算赤字为9000亿元，占GDP比重约2%。表面上看，预计2012年8000亿元的赤字规模比2011年有所减少，赤字占GDP的比重也将下降至1.5%左右，但财政政策的实际力度并未减弱。由于2011年财政收入状况较好，前10个月财政收入同比增长27%，约为同期GDP水平的3倍，实现了财政盈余1.3万亿元，占GDP比重达到2.9%。即便后两个月按照2008年的支出节奏，后两个月收支差额也仅为1.8万亿元，即全年实际完成赤字约5000亿元左右。按照一般规律，结余的4000亿元财政盈余将转入下一年，2012年实际可安排的赤字有望达到1.2万亿元。

　　2012年民生工程项目将延续支持。以保障房项目为例，开工的1000万套保障房中，约60%需要在2012年接续投入资金，预计保障房2012年需要投入的资金达到1.38万亿元，较2011年高出3300亿元。由于土地出让收益的下滑以及保障房盈利模式不明晰，地方政府与企业参与积极性依然不足，明年中央财政将进一步加大投入并拓展保障房的融资渠道。

　　2011年四季度，国家预算投资增速连续下滑3个月后开始反弹，前10月增速达到13.1%，较前9个月增加了0.3个百分点，前期停滞的政府基建项目已有复工迹象，再加上1000亿元铁道债的密集发行，预计明年政府主导的基建项目投资增速恢复到15%的水平，总投资规模达到8万亿元。如果按照40%的政府支出比例计算（其中10%属中央政府、30%属地方政府），2012年财政投入规模将达到3.2万亿元，电力、城市铁路将成为基建投资的重点。另外，2012年也是政府融资平台的偿债高峰年，债务规模达到1.8万亿元，其中政府负有偿还责任的达到1.3万亿元，这或成为制约基建项目恢复的最大风险点。

　　关注结构性投资机会

　　2011年底，前期较为抗跌的消费类板块也开始出现大幅调整，除电力、煤炭板块外，多数行业普跌，中小板和创业板跌幅居前，总体看，市场仍处于震荡筑底的阶段，高估值板块仍处于估值回归途中。短期看，资金面未出现市场预期的宽松，降低存款准备金率仅仅是对冲了外汇占款的下降，且银行受制于存贷比的限制，发放贷款的速度低于市场的预期，加上临近年关，资金面依然偏紧。同时，住宅限购等调控政策仍将持续，市场越来越担心投资硬着陆所带来的负面影响。而这两方面的担心短期内或许不会有根本的缓解，所以市场反转估计仍需一定的时间。

　　过去一年的负收益来自估值和盈利增速的双重下滑，但对这一趋势是否已到尾声，或者说未来的经济是否真如悲观者所认为的那样将陷入长期低迷，还是会有所反弹，至少在操作层面上还不得而知。从投资策略来看，在经济增速中枢下移背景下，市场更多是结构性投资机会。

　　偏股型基金：密切关注经济复苏进程

　　2012年初在货币政策放松以及积极财政政策预期下，股市受政策微调反复刺激下筑底，因此资产配置在这段时间内对基金业绩的影响较小，甚至可能存在负效应。随后由政策的累积效应引发量变到质变的政策放松行情，资产配置收益对业绩的影响或将增强。但这种行情能否持续还要取决于宏观经济的改善情况，即在政策放松行情过后，资产配置对基金业绩的贡献度或略有降低。也就是说，年初市场筑底过程中，在风格资产配置相同的情况下，仓位对基金业绩的影响并不大，而当政策放松行情上演时，高仓位基金有望表现更好，而当该行情过后股票仓位对基金业绩的影响又趋于平淡。

　　2012年政策的放松是渐近式的，在市场筑底过程中，热点比较散乱，业绩表现好的基金可能呈现风格多样化的特点，而且这时仓位对基金业绩影响也不大，这段时间较难选出业绩表现优秀的基金。当政策放松累计到一定程度，引发量变到质变，会迎来一波政策行情，周期股和成长股将有较好的表现，中小市值个股会表现更好。这一阶段仓位对基金业绩的影响将大于选股风格。而当企业盈利回升后，周期股有望超越成长股，此时高仓位重配周期股的基金或将胜出。不过，如果经济复苏低于预期，市场重回震荡和调整，因此要密切关注经济复苏的进程。

　　债券型基金：高低杠杆轮流转

　　债券基金可以运用质押式回购等方法使得投入债市的总资产高于债基的净资产，也就说债基可以进行杠杆操作。但杠杆是双刃剑，既可以放大收益也可能扩大损失，关键在于是否与债市走势一致。债券基金持有的权益类资产比例越高，其业绩受股市整体走势的影响就越大，因此在股市表现较好的市场中，高权益资产比例的债基有望从股市分享更多收益。

　　海通证券通过研究表明，“债市强高杠杆债基收益更优，股市强低杠杆债基收益较优”规律基本成立。计算2007至今各个季度中规律成立的概率，债市强于股市的环境：高杠杆基金业绩战胜其余两类基金业绩的概率高达80%，最为严格的高杠杆组合收益大于中杠杆组合大于低杠杆组合的概率为50%，而高杠杆组合收益大于中杠杆组合收益、中杠杆组合收益大于低杠杆组合收益两个中至少成立一个的概率约为90%，即该规律完全不成立的概率只有10%。股市较强市场中，杠杆越低收益越好成立(加上部分吻合)的概率为75%。总体而言，“债市强高杠杆债基收益更优、股市强低杠杆债基收益更优”规律成立概率为83%左右，因此债券基金杠杆特征帮助优选与未来市场特征相符而有望业绩更优的债券基金。

　　货币型基金：抓住一季度机会

　　对于货币市场基金而言，2012年上半年尤其是一季度机会高于下半年。货币供应上，未来会有一波货币政策的放松，流动性呈现先紧后松的态势；证监会重新定义了“定期存款”，明确规定了货币市场基金投资于有存款期限、但根据协议可提前支取且没有利息损失的银行存款，不属于《关于货币市场基金投资银行存款有关问题的通知》第三条规定的“定期存款”，因此突破了之前定期存款的上限。一季度流动性没有很大的改善加上新规则的推出为货币基金带来了新机遇，有望使得货币基金收益维持高位，随着市场流动性改善之后，资金价格有所下滑，也会使货币市场基金收益下降。