债市颓势有望扭转

　　

　　

　　下半年以来，在市场资金面持续紧张、地方融资平台存在偿债风险等因素打压下，债券市场出现一波持续性大幅下跌。展望后期债市表现，市场能否逐步走出疲弱格局？本期《中证面对面》特邀天治基金天得利货币基金经理秦娟、国泰君安债券交易员胡达就此话题进行深入探讨。

　　本报记者 王辉

　　债市或从危机中受益

　　主持人：最近这段时间全球金融市场都比较动荡，美欧债务危机的发酵以及标普下调美国主权评级对全球金融市场带来极大的冲击。两位嘉宾如何看待这轮国际金融风暴？

　　秦娟：前期全球投资者可能一直对于美国经济的复苏寄予了很大期望，甚至市场预期今年四季度或者最晚明年上半年，美国就会进入一个加息的周期。但是此次标普下调美国主权评级导致了市场对于全球经济复苏的顾虑，世界经济的不确定性增强了很多。而中国经济受到欧美的不确定性影响，在增加出口方面将会面临一些不利因素。

　　胡达：我觉得美国这次遭标普下调评级，可能象征意义大于实际意义。实际上美国不会不还这个债，因为美联储可以随时随地印美元解决这个问题。如果真的有哪一个国家的国债比美国评级更高的话，我觉得暂时还是比较难找到的。美国在全球仍然是第一大经济体，不管如何下调评级，实际上一个国家能否偿还它的债务，还是取决于它的经济实力。

　　主持人：这波全球金融市场大动荡会给中国债券市场带来哪些影响？

　　秦娟：我觉得在这样的动荡形势下，国内债券市场也应该会从中稍微受益。最近这两天债市一直都在反弹，除了一些城投债，其他的中长期的利率产品和短期融资券，以及稍微高一点的企业债、公司债，反弹幅度比较大。而其中反弹的一个比较突出的时点，可能就是标普下调美国评级之后。

　　胡达：这次美国评级下调之后，避险的资金必须要有一个投资渠道，而现在在国外的这些资本我相信仍然是在寻求一个较高的资本利润。而从国外的情况来看，美国国债在评级下调之后实际上并没有下跌。在这样的情况下，比如说华人资本，如果要进入其他的市场，会考虑进入哪里，我想应该会考虑回国进入中国的资本市场。而房市被紧紧地抓住了，其他的两个渠道，无非就是股市和债市。股市现在也是大起大落，因此债市受益应该是一个趋势。

　　下半年通胀压力有望缓解

　　主持人：提到债券市场的走向，就不得不提通胀的形势。刚刚公布的7月CPI再次创出6.5%的三年新高，对于下半年的物价形势，两位如何判断？

　　胡达：CPI翘尾因素影响到7月份应该已经基本结束，而且7月份6.5%的物价涨幅，应该说猪肉价格是起到了相当大的作用。如果按占比来算，基本上仅仅靠猪肉就已经提升了6.5%中1%到1.3%的比例。但是像粮食这种周期性比较强的因素，一般来说影响时间也是比较短的，一般来说到现在为止，已经到了一个尾声。到8月时，翘尾因素应该会结束。7月CPI见顶的可能仍然比较大，CPI逐步下行应当是大概率事件。

　　秦娟：CPI这周二公布出来是6.5%，在市场预期之内。通胀，后续肯定会回落，翘尾因素将会消失，现在猪肉价格应该也是到高点了。一方面猪粮比已经是超过8，而且去年12月份就是养猪补栏的高峰，现在应该马上会到出栏的高峰。不过另一方面，下半年的通胀会下行，但是下行的幅度需要我们每个月来观察。可能没有我们目前预期的这么好。从食品价格中的食用油这块来说，前两个月发改委用行政的手段限制食用油涨价，但目前其他的食品普遍都涨了，食用油的厂家后期一定会涨。另外一部分是非食品。不久前我们也去了一些大超市做了两次调研，发现电子消费品、衣服等一些商品价格还是有很大的上涨动力。

　　紧缩政策或进入观察期

　　主持人：对于最近这段时间的全球金融动荡，有些分析观点认为，这可能对中国经济产生一些不利影响，货币紧缩的力度可能会有一定放松。对于这个问题，应该如何去看？

　　胡达：近一段时间PMI等一些经济指标数据出现一定下行迹象，这是一个随货币紧缩而来的一个问题，但是我认为这也是正常的一件事情。现在也有很多的文章在表述这样一个观点，就是说中国经济现在慢下来比快好，因为现在在调结构。虽然短时期数字看上去比较难看一些，对长远来说是很好的事情。当然，要调结构，也必须要使现在经济稳定。所以货币政策如果在外部环境发生剧烈变化的情况下做出一些改变也很正常。

　　在现在这种环境之下，如果说央行有所观望的话，我认为是可以理解的，但货币紧缩的基调并不改变。整体来说，下半年可能会有1到2次的加息，存款准备金率则要看外汇占款和其他的因素。

　　秦娟：本周二温家宝总理主持召开国务院会议，提了三点，首先要保持经济的稳定，其次调结构，最后是预防通胀。其实抗通胀现在已经有两难境地了。周二公布的7月份经济数据其实不太好。像工业增加值这个特别重要的指标，7月份仅达到14%，6月是15.1%，市场的预期是14.7%，这个指标应当并不太好。再看投资的数据，7月份投资增速只有24%左右，上个月是超过25%，而25%是中国投资增速一个稍微平均一点的水平，这说明后续中国经济减速的步伐可能还会延续。从经济放缓和通胀回落的角度来说，紧缩力度可能会有显著的放松。

　　债市已度过最困难时刻

　　主持人：作为债券市场运行中一个非常关键的因素，资金面一直以来都非常受市场关注。对于资金面的状况，各位怎么看？

　　秦娟：我觉得今年有可能就不上调准备金率了，除非后续外汇占款连续两个月超过4000亿、5000亿，才有可能动用，但是我认为这种概率不是特别大。另一方面，目前商业银行的超储率状况也不支持准备金率的再次上调。从公开市场的角度来看，下半年公开市场到期非常少，平均水平也就2000亿元，尤其是到11月、12月份，基本上就是几百亿元。目前公开市场完全能放量的，央票二级市场差不多和一级市场持平了，量一放就出来了。

　　胡达：我也认为政策调控更倚重于公开市场的政策操作。如果说存款准备金率的手段渐渐的谨慎或者说少用的话，那么正回购一定会是最主要的手段。

　　主持人：和两位探讨一下下半年债券市场的走向，债市能不能逐步扭转前期疲弱的格局？

　　胡达：现在看起来利率产品确实流动性较好，但是我认为后市其收益率下行空间已经比较小了。首先前一段时间利率产品收益率已经有一定的下行，另一方面收益率无论如何下行，始终都是要有三年期央票这样一个标杆。比如说十年期的国债利率不可能低于三年期央票的发行利率，所以它的下行空间不是特别大。相反，信用产品我认为有一定的下行空间，在下半年应该说有一定投资机会。虽然说前期大家都对信用债有一定的恐惧心理，但是实际上当这种心理过去之后，反而是很好的投资机会。

　　秦娟：我的看法要更乐观一点。结合刚才我对基本面的分析、经济下行的分析，通胀的分析、资金面宽松的分析，我认为目前的债券市场可能是遍地黄金。前期债市的下跌可以说是恐慌性的，而且已经跌到基本上是2007年以来的高位，而2007年的基本面远远没有现在好。现在做债券配置，下半年可能就会有比较大的收获。从具体的配置角度来看，中期的金融债，一年期的短融，加上评级高一点的、AA+以上的信用类产品，可转债，我觉得都有相当大的配置价值。

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