提升债市信用风险识别和管理能力势在必行

　　随着我国债券市场的快速发展，尤其是2007年以来，在央行等主管部门的推动下，国内债券市场，特别是信用产品市场快速扩容。截至2011年2月末，在中央结算公司托管的短期融资券、中期票据、集合票据和公司债等信用产品总额达3.55万亿元，是2006年末的6.46倍，占债券总托管量的比例也由2006年末的5.95%大幅提高至17.85%。

　　但不可否认的是，市场快速扩容伴随着发行人平均信用资质的下降，主体评级为AA及以下的中低资质发行人发行规模占信用债券总发行规模的比例已由2007年的23.56%上升至目前的31.05%，发行只数占比也由2007年的50.14%上升至目前的60.68%。上述背景下，银行、保险和基金等主要机构投资者普遍加大了对债券发行人信用风险的评估、研究和管理，投资者对外部风险的关注开始由单纯的市场风险转向市场风险和信用风险并举。

　　中国人保资产管理公司相关专家接受本报记者采访时表示，与市场风险相比，信用风险更加复杂和难以管理，不仅体现在学术意义的定价模型方面，也体现在风险管理的对冲方式和风险爆发的严重程度上。

　　据该专家介绍，市场风险模型早在上世纪60年代便已经非常成熟了，而以结构化模型和简约化模型为代表的现代信用风险模型一直到上世纪90年代才初具雏形，信用风险模型的复杂程度可见一斑。“从管理实践的角度来看，与市场风险相比，信用风险收益分布左偏，违约清偿往往涉及大量的法律程序；同时，信用风险更加不易分散，对冲工具相对单一且市场流动性很差，极端情况下非但不能提供信用保护，反而会扩大资本损失。从风险爆发的严重程度来看，市场风险的爆发或许会酝酿一次金融风暴，而信用风险一旦点燃，往往会导致违约沿着产业链和担保链蔓延，引发投资者的恐慌和市场风险与信用风险的叠加共振，最后极易演变为一次危机，其持续时间更长，冲击强度更大。”专家表示，近20年来，由信用风险引发的金融危机主要包括1997年至1998年的俄罗斯债务危机、2001年至2002年的阿根廷债务危机、2008年的美国次贷危机以及2009年至2010年的希腊债务危机。

　　相关资料显示，从现代意义上的银行成立开始，信用风险的度量和管理方法便层出不穷，并随着金融工具的创新以及信息技术的进步变得越来越精细，越来越量化，许多定量技术、支持工具和商业软件已付诸应用。较为传统、但依然生生不息的方法，包括银行业仍广泛使用的专家评议法、债券市场赖以发展的外部评级法以及基于统计判别技术和人工智能的信用评分法。现代信用风险模型则主要包括基于B-S模型的结构化模型、基于泊松过程的简约化模型和博采众长的混合模型，以及在此基础上建立的诸多商业化信用风险模型，如JPMorgan的CreditMetrics、KMV公司的KMV，瑞士信贷的CreditRisk+和麦肯锡的Credit Portfolio View等。

　　与此同时，全球的金融监管机构一直致力于信用风险监管框架的搭建和最优风险管理实践的探索。上世纪德国赫斯塔特银行和美国富兰克林国民银行的破产，使监管机构开始全面审视跨国银行的监管问题，1988颁布、1993年正式实施的巴塞尔协议I确立了最低资本要求、监管部门的监督检查和市场约束等三大支柱。1997年亚洲金融危机爆发后，监管者逐渐意识到损失的发生往往伴随着信用风险和市场风险的叠加，由此全面风险管理的理念开始深入人心，各类信用风险量化模型和技术开始逐渐进入视野。2006年实施的巴塞尔协议II融入了VAR和RAROC等风险管理技术，并允许银行通过内部评级确定风险函数进而度量加权风险资产。1993年诞生的信用衍生品在21世纪第一个十年得到了爆炸式的增长，CDO和CDS市场的高杠杆、过度投机、监管缺位诱发了2008年的美国次贷危机。危机后，奥巴马政府加强了对金融衍生品市场和信用评级行业的监管，新自由主义的监管思潮开始消退。近期颁布的巴塞尔协议III更是进一步提高了资本充足率、流动杠杆比率和净稳定资金来源比率要求，以强化银行系统抵御金融风险尤其是信用风险的能力。

　　上述人保资产专家表示，虽然次贷危机中国内金融机构所受冲击较小，但这并不意味着中国金融行业的信用风险管理水平显著高于国际同行。“应该清楚地看到，无论是全社会的信用文化环境和信息披露意识，还是在金融行业信用风险管理理念及水平、信用市场的发达程度和数据库建设等方面，中国与世界发达国家还存在很大的差距。”该专家表示，值得庆幸的是，中国信用债券市场在发展初期，出于培育市场稳健成长的目的，遵循着“制度先行，规范发展”的原则，自1997年银行间债券市场成立以来未发生过实质性违约事件。

　　“但是，我们也要认识到，随着中低资质发行人的逐渐进入，投资者承担的信用风险暴露将显著提高，在债券市场逐步走向市场化运作的情况下，投资者唯有加强自身的信用风险识别和管理能力建设，方能规避违约带来的资本损失，进而在激烈的竞争中立于不败之地。”该专家说。