来源：第一财经日报
从目前债券市场走势来看,货币市场收益率重新处于低位,并呈窄幅震荡的趋势,这与4~5月的走势基本一致,整体资金面重新回到宽裕状态,同时,债券收益率开始出现分歧,表现为短端收益率小幅震荡;长端受供给增加、经济下滑幅度有所企稳、通胀上行的影响,再度出现抬升走势。
我们认为5月份以来的债券市场走势可分为四个阶段:
一是5月中旬至6月中旬,受银行监管要求的影响,市场资金面骤然收紧,机构降低杠杆,导致了债券市场出现一波抛售风潮,表现为短端收益率带动长端收益率上升,这一阶段债市走弱的压力主要来源于资金面的抽紧。
二是从6月中旬到7月初,这一阶段处于资金成本的高位,大行处于净融入阶段,短端收益率高位震荡,但长端收益率已经位于高位,且受经济开始放缓预期的影响,长端收益率出现松动,10年期国债从最高的3.4%下滑到3.25%,长短端的走势出现分歧,债市的关注点已经逐步从资金面开始向经济基本面转移。
第三个阶段从7月初至7月中旬,短短两个星期的时间,债市走出一波小牛市,这一阶段银行监管压力释放,导致资金面重回宽裕,配置需求开始上升,7天质押式回购利率大幅下滑84BP,同时长端及短端收益率均达到了近期低点,资金面的回暖是这一阶段债市走强的主要动力。正如我们7月中所预测的一样,资金面重回5月初水平,但如果下半年市场仅仅依靠对经济放缓的预期作为债市做多的动力的话,未来收益率下降的空间已经不大。
而7月中旬至今的第四阶段,最为明显的特点就是中长期收益率开始再度走高,原因我们前面说过,股债跷跷板、一级市场供给增加、7月物价上升、经济预期企稳,均对长端利率造成打压。而短端收益率受资金面宽裕的影响,变动幅度不大,未来长端有带动短端走高的迹象,市场重回牛皮格局。
纵观这四个阶段的走势,有一个比较明显的特点就是,市场对货币政策的预期并没有发生变化。这与央行对外的表述一致 :要进一步提高货币政策的预见性、针对性和有效性。
债市上涨动力缺失
我们依然坚持我们前期的观点,目前谈论政策放松为时尚早。事实上这从这两周的公开市场操作也可以得到印证,央行开始重启净回笼的操作。我们判断,通胀的上升也将抑制央行对信贷控制的放松力度。尽管目前银信产品的暂停导致部分资金可能出现转回银行资产负债表的可能性,但我们认为规模不会放开。整体而言,货币政策在三季度不会出现特别大的变动,放松或加码的可能性均不会出现。如本周二传言调准备金率等可能性极低,同时资金面还将维持适度宽松的状态,短期内的数量型操作依然是央行对外调控市场的主要手段。
在这种背景下,我们判断债市依然处于搜寻下一增长（或下滑）动力的状态,短期内通胀抬头等压力将导致调整持续一段时间。中期来看,经济基本面处于下滑的轨迹并没有发生改变,但鉴于收益率位于低位,短期内的债市将面临上涨动力缺失的局面,窄幅震荡及调整可能将贯穿整个8月份。（作者单位:招商银行）
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