债市收益率下滑趋势未变

　　年关已过，债市风波再起。银行间流动性的相对充裕远远超出市场预料之外，隔夜回购利率已下滑至2.77%的低位，7天期回购利率中枢也稳定在4%以下，本周二260亿元正回购的放量也直接说明银行间市场月度层面的流动性的确比较充裕，然而市场流动性的快速回暖却没有撼动利率市场的大盘。目前，中长期限利率产品上扬近10BP左右，10年期、7年期分别稳定在3.48%、3.38%附近，10年期政策性金融债也站上了4%一线。

　　笔者认为，利率产品收益率没有像市场预期的那样出现下滑，主要归因于降准政策迟迟未兑现，市场买盘动力不足。如果往下延伸，结合当前市场利率的普遍下移，能够明确的一点是货币供给出现放量增大，而归其原因，排除财政存款与公开市场操作两个变量的影响，唯有外汇占款的大量增加能够解释当前流动性回暖但债市趋弱的现象。沿着这条思路继续往下分析，有两个原因支持外汇占款的大幅增长：

　　一是海外政策维持量化进程。目前，美联储议息会议确认了超宽松的货币政策，而欧洲站在量化宽松的边缘徘徊，对于欧债危机量化救援的政策基本可以确定，抛开对长期经济增长的担忧，至少短期内流动性助推的需求增长能够增大我国的贸易出口量，而且市场恐慌氛围将持续降温，资金对资产的风险偏好增强，同时美元升值也将乏力，由此，多重原因共同推动我国1月份外汇占款有望出现回升，而“V”形反转的概率极大。

　　二是美国经济复苏强劲。从近期公布的数据来看，各种分项数据都显示美国经济正在步入朱格拉经济周期，呈现出了非常强的复苏动能，作为全球经济的核心支撑变量，美国经济的拨云见日，显然降低了全球经济再次探底的风险。全球经济体经济增长引发的需求动能增长也有助于我国外汇占款的有效增长，而国内进出口政策的总体稳定也缓解了外汇占款大幅的减少。

　　如果这一局面得以持续，央行下调存准率就显得没有那么迫切，通胀水平将进一步回落，经济增长放缓的区间也将拉长，那么将形成双重利多债券市场的经济基本面。但笔者对欧美经济量化后的效果持相对保守的态度，资金的风险偏好不会出现彻底转向，外汇占款的增长趋势难以持续，央行必然要以下调存准率，或者持续实行非公开逆回购投放的方式来进一步放宽货币，而债券市场将在流动性滋生的温室中打开新一轮牛市的通道。

　　另外，近期信用产品收益率下滑，笔者认为，高评级信用产品有着比利率产品更大的利好。信用产品收益率的下滑是对前期的一种补涨，而实际上，信用利差的减弱说明市场对信用风险的担忧有所缓解，侧面证明了中央支持中小企业的政策将持续进行，尤其是铁道债，政府支持效应与减税效应将共同演绎，持续放大收益率中枢下移的空间。 (来源：金融时报)