招商银行总行：欧债危机烧向核心国家(图)

　　欧洲债务危机似乎已经是个老生常谈的问题了，即使我们隔一段时间回头再看，会发现形势依然在持续恶化，市场已经习惯了这一点，并不指望会有什么实质性的好转出现。

　　但是，老生常谈的问题也会不断有新内容，欧债危机也是如此，我们指的新内容，并不是好转，而是进一 步的蔓延，凸出的体现为欧元区优质核心国家开始明显感受到危机国家的拖累。在过往两年的危机演变中，一直是危机国如希腊、西班牙、意大利等受到危机的困扰，而德国、法国等优质核心国家，则一直以稳定基石的角色出现，市场似乎已经习惯于将德法视为欧元区得以存在的象征。

　　不过，这一象征正日益受到挑战，首先是法国国债收益率的大幅飙升，一度接近4%，与德债利差迅速拉大，评级公司甚至也威胁会下调法国的评级，原因在于法国在危机国拥有大量的风险敞口，仅在意大利的风险敞口就超过4000 亿美元，一旦危机国出现大面积违约，无疑会重创法国的金融业。我们认为，只要危机国的局势无法出现转机，市场转而攻击法国的金融市场将只是时间问题。而勤劳严谨的德国人与懒散的南欧国家民众形成鲜明对比，这成为德国能够臵身度外的重要原因之一，但危机似乎并不会特别眷顾德国，一向被等同视为欧元区债券的德国国债，上周发行意外遇冷，其认购倍数仅为1.1 倍，似乎表明市场资金连德国国债也不再视为安全资产。

　　形势的发展表明，欧债危机已经逼近危急时刻，优质国家正逐渐被危机国拖入漩涡，以法德为代表的优质国家，要么必须拿出壮士段腕的气魄，与危机国划清界限，要么必须拿出足以令市场信服的实质性改革措施，以缓解局势，才有可能保全自身，否则，优柔寡断，久拖不决，核心国恐怕会遭遇更大的危机，届时，欧债危机将会演变成一场不折不扣的全球性危机。但遗憾的是，迄今为止欧元区并没有拿出有力措施。最新的消息是，IMF 可能会向意大利提供6000 亿欧元的资金援助，这看起来是利好，但实际上只是在进一步加大债务杠杆，以更多的未来到期债务来稀释即期债务，这样做只能拖延危机的爆发，并不能从根本上扭转危机。

　　在此局势下，美元做为避险资产的地位得到进一步巩固，美元和美国国债持续受到市场的追捧，就连传统避险货币瑞郎和新晋避险货币日元，近期都显示出颓势。

　　二 美国债券市场

　　美国债市方面，收益率曲线微幅变动，其中10 年期国债收益率下跌4 个基点，收于1.97%；2 年期国债收益率持平于0.28%。互换利率曲线也呈相应变化，其中10 年期互换利率下跌5 个基点，收于2.15%；2 年期互换利率上涨4 个基点，收于0.82%。


　　10 年期美债收益率上周小幅振荡下跌，但跌幅有限，整体来看，自9 月末的大幅下跌后，美债收益率陷入振荡，短期方向不明，但来自欧债危机的压力正促使收益率缓慢下行。由于暂时看不到欧债危机明显好转的迹象，预计美债收益率近期仍会维持低位振荡整理，甚至不排除间或下行的可能。10 年期美债收益率必须升至2.3%以上，才能扭转长期下行压力。也即无论从基本面还是技术面而言，美债收益率近期大幅反弹的几率很小。


　　1）美指挑战80 关口

　　美元指数近期大幅上涨，几乎收复了9 月份的跌幅，从而使得美指自今年2 季度以来的涨势得以延续。如果基本面近期不出现大的改变，预计美指很快将测试80 关口，这里是9 月份的高点所在，一旦突破，则美指将得以扭转今年以来的下行压力，并打开新的上升空间，进而测试81.50 的阶段性顶部甚至更高价位。


　　阻力位：79.80、80.40、80.80

　　2）人民币中间价企稳


　　人民币中间价近期企稳，兑美元波动有限，似乎体现出“汇率维稳”的意图，但国际市场上美元同期出现大幅上涨，而人民币保持稳定，我们认为这实质上体现出决策层希望人民币继续保持升值的倾向，预计一旦国际市场美元出现回落，则人民币将迅速重回升值通道。

　　而境外人民币的贬值预期在短暂消散后，上周卷土重来，1 年NDF 与即期人民币汇率重现200 点左右的贴水空间。外汇交易中心近期新增澳元与加元交易，我们认为此举是人民币外汇市场的进一步完善，澳元、加元都是国际市场上的主流币种，同时两国都是中国的重要贸易伙伴，增加其交易有利于中国与澳、加两国的贸易发展。

　　3）欧元大幅下跌

　　欧元近期大幅下跌，并已跌至1.31 上方，这里是10 月份低点所在，亦是重要支撑，考虑到欧债危机持续恶化的局面短期内不大可能扭转，因此预计欧元很快将测试1.31，一旦跌破，很可能引发大规模止损抛盘，届时汇价有跌向1.28 甚至更低价位的可能。


　　阻力位：1.3420、1.3600、1.3690

　　4）英镑有构筑大型头部的风险

　　英镑近期同样大幅下挫，一方面是受到欧债危机的拖累，英国在法国拥有最大的海外风险敞口，另一方面是因为英国央行成员表示，不排除进一步加大QE 的规模。预计英镑很快将会测试1.53 的重要支撑，这里不但是9 月初的低点所在，而且是去年3 季度、4 季度的两个重要支撑，一旦跌破，英镑将会形成一个超大型头部，且呈头肩顶特征，届时英镑恐面临暴跌风险。


　　阻力位：1.5570、1.5700、1.5850

　　5）日元避险魅力不再

　　美元/日元在升至76 区间后踯躅不前，并出现小幅回落，与美元的大幅走强形成对比，显示做为新晋避险货币的日元，似乎近期并没有受到避险资金的青睐。

　　我们认为，由于日本官方的频繁干预，导致汇价在进入76 区间后即进入敏感时刻，市场资金不愿过分推高日元，以避免潜在干预带来的损失。但考虑到欧债危机的恶劣形势，预计日元也不会出现大幅下跌。

　　有鉴于此，我们认为日元近期很可能会围绕77 一线做区间波动，暂时缺乏良好的操作机会。


　　阻力位：78.00、78.40、79.00

　　6）澳元大幅下跌


　　澳元近期同样出现大幅下跌，除受到欧债危机的严重拖累外，上周公布的汇丰中国PMI 指数大跌至32 个月低点，也打击了澳元人气，由于中国是全球最大的商品进口国之一，而汇丰PMI 跌破50表明中国的制造业已经陷入萎缩，这预示中国未来对大宗商品的进口可能会出现降温。

　　预计澳元近期将会延续下行走势，有进一步跌向0.94-95 区间寻求支撑的可能。

　　支撑位：0.9660、0.9490、0.9400

　　阻力位：0.9980、1.0040、1.0170

　　金融市场数据简报

　　(2011 年11 月28 日)

　　一、 货币市场利率

　　二、 基准掉期利率（ISDAFIX）

　　三、 国债基准利率

　　四、 美国信用市场收益率比较

　　五、 每周汇市表现


　　（2011 年11 月28 日）


　　编制说明：

　　1、为了及时评估与准确预测人民币市场利率和人民币汇率的走势，我行特编制人民币货币互换回报率监测表，并每周通过《招银汇市评论》予以公布。

　　2、假定人民币货币互换通过人民币NDF（即境外非本金交割的远期结售汇）市场对冲人民币与美元的汇率风险，以美元LIBOR 和SWAP 利率作为美元收益率的基准，在此基础上计算人民币与美元互换的回报率。

　　3、通过比较人民币货币互换回报率和境内人民币掉期利率的高低，我们将能判断人民币升值压力的大小。如果人民币货币互换回报率高于境内人民币掉期利率，则应持有美元；如果人民币货币互换回报率低于境内人民币掉期利率，则应持有人民币。

　　4、值得注意的是，人民币实际升值幅度并不和人民币NDF 市场保持一致。通过人民币NDF 市场进行套期保值并非最佳做法。如果不通过人民币NDF 市场套期保值，保留相应的风险敞口，你可能获得更高的人民币货币互换回报率，但要承担人民币过度升值的风险。

　　5、上述人民币货币互换回报率监测表仅供投资参考，在实际投资过程中，必须结合更多的市场信息，才能作出最佳的投资决策。

　　招商银行人民币贸易加权汇率指数

　　（2011 年11 月28 日）


　　编制说明：

　　1、为了监测人民币兑国际主要货币的升跌情况，反映我国进出口的汇率条件，我行特编制了招商银行人民币贸易加权汇率指数，并每周通过《招银汇市评论》予以公布。

　　2、招商银行人民币贸易加权汇率指数是对人民币兑中国十大贸易伙伴货币的汇率进行指数化并加权制作而成，加权的权重采用上年度的中国十大贸易伙伴的进出口额在中国进出口总额的比重，其中，美元的权重是中美进出口额在中国进出口总额的比重与非十大贸易伙伴的进出口在中国进出口总额的比重之和；东盟的货币以新加坡元作为代表。每当权重调整时，我们对人民币贸易加权汇率指数进行适当的平滑处理。

　　3、招商银行人民币贸易加权汇率指数的基期设定为2005 年1 月3 日，即2005 年1月3 日的人民币贸易加权汇率指数为100。2006 年12 月29 日，人民币贸易加权汇率指数指数值为107.2492 点，则意味着人民币兑中国十大贸易伙伴货币相对于基期升值了7.2492%。

　　4、招商银行人民币贸易加权汇率指数通过路透信息网络（Reuters）、彭博信息网络(Bloomberg)、中国债券信息网(https://www.chinabond.com.cn)和招商银行一网通（https://www.cmbchina.com）等信息平台发布。其中，路透的报价代码为CMBCNYIG；彭博的报价窗口为CNMB。

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　　招商银行总行

　　分析师：刘东亮

　　2011-11-29