银行间债市收益率下移 隔夜回购利率下降140BP

　　刚刚跨过月末关口，货币市场流动性即出现明显改观，11月1日隔夜回购利率下降约140BP，至3.32%，7天期回购利率下跌56BP至4.40%。从盘面反馈的信息来看，资金利率下跌的原因主要在于时点的转变，即月末效应转为月初效应，银行等金融机构出钱意愿较强。

　　受益于资金面转暖，现券市场交投量继续增大，收益率保持稳健的回落，整体幅度为3-5BP左右，交投最活跃的品种集中在3年至5年期。利率市场方面，国债整体下行3BP左右，中短期波动较大；政策性金融债收益率波幅较小；央票方面，3年期央票依然受到追捧，收益率大约下降3BP左右，至3.85%。信用产品方面，收益率也呈现整体下行的趋势，中票、短融交投依然活跃，高评级短融下跌近5BP左右；3年期高评级中票收益率下行幅度较大，约20BP左右，5年期高评级中票交投较为活跃，收益率大约下行3BP左右。

　　我们认为，引发近期市场变局的核心推动因素，依然是市场政策预期的改善。近期国内经济基本面以及国务院会议不断释放出政策重心已从控通胀适当移向保增长，整体来看，政策面的利好依然在放大，主要反映在两个层面：

　　一是，通胀加速下滑。从商务部和农业部高频数据来看，10月CPI同比“破6追5”的格局已定，11月、12月份基于翘尾因素的弱化以及环比涨幅的乏力，CPI同比增速或将远低于市场预期；与此同时，10月PMI指数回落至50.4%，经济增速面临进一步挑战，这都将强化市场对央行政策放松的预期。

　　二是，央行政策出现市场化的“微调”。目前，央行不但暂停了3年期央票的发行，本周也暂停了7天期、28天期的正回购操作，着眼于周二资金利率的大幅下滑，反观10月末的市场关于央行逆回购的传闻并非空穴来风，这也从侧面说明央行当前更倾向于更加灵活、更加市场化的政策来解决流动性的结构布局，年内出台下调准备金率等敏感货币政策的概率不大。

　　退一步讲，只要央行保持必要的政策空窗，即使不下调存准率，银行间市场的流动性依然会呈现宽松状态，除了央行市场化的“微调”政策之外，财政性存款以及外汇占款等因素的增加也会释放足够的流动性，来支持债券市场的牛市进程。此外，对中小微型企业的支持将进一步缓解当前银行业的信贷压力，当前增值税和营业税起征点大幅上调也充分表明中央对加速调整经济结构的决心，由此衍生出的政策针对性放松也继续奠定债券市场的牛市格局。

　　乐观之余，我们仍需保持必要的谨慎，国有大行面临保证金存准的补缴，不排除发生流动性挤兑的可能性，当天7天期回购利率的居高运行也从侧面反映出了市场的担忧情绪。（哈尔滨银行 崔小龙）