三重因素致转债市场玩不转

　　2011年可转债市场遭遇了前所未有的危机，6月30日至9月16日中信标普转债指数下跌了11.93%，而同期沪深300指数只下跌了8.87%，特别是在8月29日，中信标普可转债指数单日下跌3.64%。统计期间，多只转债下跌幅度大于正股，如燕京转债下跌16.55%，正股下跌10.03%；石化转债 跌幅15.9%，中国石化下跌11.55%；歌华转债大跌19.28%，正股仅跌4.43%。竟然有8只转债跌破面值，最低的石化转债9月16日只有89.92元，目前转债估值水平相当于低迷期的2005年。为什么具有股性和债性的可转债有这样罕见的下跌，内在原因是什么呢？

　　股市低迷是基础原因

　　投资者投资可转债，是为了希望正股上涨而获得转股收益，但今年股市持续低迷，导致转债转股预期收益下降，可转债低迷自在情理之中。另一方面，今年债券市场行情低迷，也是转债市场下跌不容忽视的一个原因，我们知道，债券市场与市场资金有着密切关系，市场资金面紧张，债券整体收益率上行。若资金面缓和，机构投资者配置需求增加，债券市场收益率有所回落。由于今年货币政策紧缩，处于加息周期，导致债券市场收益率高企，尤其是年中城投债事件导致信用债大跌，债券型基金损失较大，机构资金紧张，反过来抛售可转债盘活资金，加剧了可转债下跌。

　　流动性回收是大跌主因

　　但，8月底9月初转债大幅度下跌的根本原因并不是股票的下跌，而在于将商业银行的保证金存款纳入存款准备金的缴存范围，回收流动性约9000亿元，存款准备金基数扩大导致市场资金面紧张，市场预期债券市场将出现新一轮下跌，而可转债相对于企业债而言流动性较好，自然成为被机构收缩的对象，机构抛售可转债也就不难理解了。

　　再发行雪上加霜

　　8月29日中国石化又预案发行300亿可转债，更使得可转债市场雪上加霜，这应是可转债这轮大跌的催化剂。关键是引发了市场对可转债估值预期的改变，在石化转债1还未完全转股的情况下，上市公司又发行转债2，意味着其只是利用可转债低成本融资，并不考虑投资者的利益，投资者抛售转债为迫不得已。而今年年底又要发行民生可转债，可转债供给扩大，使得转债估值下降。可以说今年转债市场大跌，股票市场持续低迷是基础原因，宏观紧缩导致债券市场下跌以及资金紧张是外在原因，而石化转债2的发行导致转债估值水平下降和投资观念的变化是催化剂。

　　上周转债跌幅趋缓，底部似在眼前。尽管转债估值水平处于相对底位，长期看具有内在投资价值，但能否摆脱低迷状态，取决于股票市场的未来走势以及可转债供给的平衡。转债有可能在底部维持较长的震荡态势，我们认为目前投资可转债可能并不是一个最佳时机，而山东海龙的短融“11海龙CP01”的信用等级由A-1调降至A-2，是否会引发债市又一轮下跌进而波及可转债，是一个潜在的风险源，投资者对可转债的态度应是耐心，等待转债的又一个春天。

　　（作者系东北证券分析师）

　　转债跌幅大于正股跌幅

　　的品种统计

　　名称 转债涨跌幅（%） 正股涨跌幅（%）

　　燕京转债 －16.55% －10.03%

　　工行转债 －8.70% －8.07%

　　歌华转债 －19.28% －4.43%

　　川投转债 －19.77% －14.44%

　　海运转债 －13.18% －8.19%

　　博汇转债 －12.10% －8.59%

　　石化转债 －15.90% －11.55%

　　国投转债 －18.57% －14.19%

　　中行转债 －11.46% －6.35%

　　（数据统计时间段：6月30－9月16日）

　　数据来源：Wind 谭恕/制表

　　作者：赵旭