加息周期中 国债指数为何创下新高

　　今年2月，央行第三次加息后，国债指数不跌反涨，并于近日创出历史新高。

　　加息周期下，今年的债券市场不但没有走弱，反而节节走高。

　　3月24日，上证国债指数收报127.56点，再创新高，今年以来该指数涨幅达0.57%。上证企债指数报收144.56点，也再刷新高。

　　“加息只是影响债券市场诸多因素之一，并不能直接决定债券市场走势。”鹏华丰收基金经理阳先伟在接受第一财经日报《财商》采访时表示，以前也经常这样，即使在加息周期中债券市场仍能有不错表现。

　　某券商分析师则指出，上证国债指数是全价指数，指数中包含了利息再投资，所以目前虽然部分交易所国债价格略有下跌，但指数依然维持上涨态势。

　　根据上证所国债收益率曲线，3月24日1年期国债收益率为3.03%，2年期为2.78%，10年期为3.69%。

　　加息影响递减

　　“去年10月份以来，央行已经连续三次加息，加息对债券市场的影响一次比一次弱。”民族证券分析师贾国文对记者表示，10月份的加息超出市场预期，债券市场进行了特别大的调整，但之后两次加息基本在市场预期之中，债券市场变化不大。

　　去年10月20日，央行宣布加息0.25个百分点，上证国债指数从126.57点下跌至125.92点，11月中旬后债市慢慢反弹。去年12月20日，央行再次宣布加息，债券市场只经历了微幅调整，之后继续上扬。2月份，央行第三次加息后，债券市场并无下跌，持续走高。

　　“理论上在加息周期中，债券市场应该会下跌。”贾国文表示，但从实际投资角度来说，这是一种短期博弈。“如果央行动作严重超乎市场预期，那么市场会有较大反应。但现在加息是在市场预期之中，投资者已经有了充分认识。”

　　“主要是现实和预期之间相互影响的作用。”阳先伟也表示，从去年开始加息预期已经很强，很多机构投资者对这一点已经有了充分认识，所以后来的加息动作只是预期兑现的问题。“另一方面，去年11月份债券市场对加息已经有了过度反应，对于利空因素已经有了充分消化。”

　　华商稳定增利债券型基金经理张永志也认为，上证国债指数近期走强主要和市场预期改善有关。“去年底，受资金紧张以及通货膨胀高企影响，市场对未来加息的反应有些过度，进入2011年，随着资金面的缓解和政策预期的明朗，债券价格也出现了一定的反弹，带动国债指数有了比较好的表现。”

　　“如果回顾国债指数的历史，我们会发现，国债指数在大部分时间都是维持了小幅上涨的态势，应该说这样的走势是有内在原因的。” 张永志指出，债券投资的基本收益来源是持有期利息，它是随着时间的推移日积月累的，并不受债券市场的价格波动影响，这也是债券能够在一定程度上抵御加息风险的根源。

　　资金面宽松

　　除了市场预期情况改善外，资金面充裕也是债券市场走强的重要原因。

　　“从今年2月下旬到3月上旬，市场一直没有紧缩政策。”好买基金研究员葛轶强指出，这期间公开市场到期资金规模一直比较大，央行也连续十几周净投放资金，市场整体资金面宽裕。根据Wind数据，今年1月至3月6日，央行在公开市场操作一直以货币净投放为主，净投放资金规模达8140亿元。

　　银河证券指出，中国人民银行3月14日公布的最新数据显示，2月末M2增速为15.7%，低于上月末1.5个百分点；M1增速为14.5%，比上月末高0.9个百分点；2月新增人民币贷款5356亿元，同比少增2329亿元。M2继续回落及贷款低于预期，缓和了市场对紧缩政策短期内密集出台的忧虑，利好债市。

　　“2月CPI公布4.9%的时候，当时预计市场会有紧缩政策，但由于日本地震和两会关系，上调存款准备金率的政策延迟出台。”贾国文指出，原本预计的加息结果没加，又造就了债市的上扬。

　　“另一方面，由于日本地震对世界经济的影响，资金避险情绪升温，这也对债券市场构成利好。”葛轶强表示。

　　此外，A股市场近期持续震荡，正在影响基金市场资金的流向。根据Wind数据，从年初至3月24日，股票型基金份额不断增加，但市场占比逐渐减小。混合型基金总份额不变，市场占比不断减小。而债券型基金、保本基金、货币型基金总份额和市场占比都在扩大。可见，市场资金避险情绪浓厚。另一方面，从今年新发基金募集规模来看，保本类、债券型及货币型等固定收益类基金首募规模远超股票型基金，3月16日成立的华商稳定增利基金募集资金超过33亿元，成为今年以来首募规模最大的债券基金。

　　债市能走多远？

　　但对于债券市场后期走势，诸多人士都表示可能会有下行压力。

　　“目前债券行情并不意味着债券市场已经到了牛市形成阶段，可能只是一种反弹行情。”葛轶强指出，这种反弹行情预计不会持续太久。“目前一年期央票发行利率比一年期定存还高，这种情况不会持续太久，未来还是会继续加息，债券市场可能还会继续调整。”

　　“对于前几次加息，虽然债券市场反应越来越弱，但如果再加息债券市场未必能扛得住。”贾国文指出，目前债券市场已经过热，二季度预计央行仍有加息动作，债券市场还会面临调整。

　　国海证券分析师高勇标也指出，此次准备金率调整之后，3 月初资金面较为宽松的局面将发生改变。而且需要注意的是，25 日准备金缴存时间将与银行贷存比季末考核重叠，预计本周资金面将开始趋紧，债券市场收益率持续下行的走势即将结束，短期内债券市场收益率面临上行压力。

　　“随着前期对于通货膨胀可能有所缓解的预期充分反应，国债指数反弹基本到位。”张永志也表示，随着后续CPI可能依然高位运行和紧缩政策的持续进行，短期内指数依然维持前期强势的可能性不大。“但是，受债券本身属性的影响，接下来国债指数依然有望维持窄幅震荡、缓步上行的态势。”

　　但阳先伟则认为，随后的市场不会有太过悲观的因素和情况出现，债券行情还是能够持续一段时间。“这个行情能走多远主要取决于对银行贷款和投资方面的控制，只要这方面控制政策仍在的话，债券仍然能够走出不错行情。”

　　另一位券商分析师也对记者表示，他对债券后市看法多胜于空。“现在银行超储率还是比较高，市场资金面仍宽裕，信用债收益率和利差都会比较高。”