股指期货11月合约“谢幕” 多方一败涂地

　　东方证券研究所 高子剑 胡卓文

　　11月合约本周结算。10月14日多方开始疯狂做多，而本周二现货指数却一举跌破10月14日的价格。10月14日期指11月合约升水0.80%，到11月16日升水仅剩0.01%，可谓“升水进去，价平出来”。现货下跌与价差收敛，导致多方的亏损比例节节攀高，从上周五的91.6%到周一的92.1%，再飙升到周二的98.7%。这也彻底宣告多方以亏损结束11月合约，多方的不理性最终只能自尝苦果。

　　其实就在本周，11月合约的多方还有不理性的时候。本周一，期指早盘平均升水0.49%，10点55分升水达到1%。在仅有4天就结算的背景下，这么高的升水，多方不被教训实在说不过去。

　　本周五，现货市场呈现尾盘拉升，但11月合约的贴水则扩大到1.68%。我们认为，这属于正常现象，因为股指期货用最后两小时作为结算价，现货市场虽然拉升，但期货结算时却选择的是较低的平均价。昨日，中金所公布的结算价为3120.73点，而股指期货收盘为3121.8点，二者十分接近。这就是周五下午11月合约涨幅跟不上现货的原因。

　　本周，12月合约升水依旧高涨，显然没有吸取11月合约的教训。周一到周五收盘的价差都在1%以上，周五甚至达到2%以上。全周升水的平均值为1.55%。这样的升水幅度表现为市场的过度做多，但盘势更像是空方主导。周一早盘期指走势呈现“V”字型，10点25分是最低点；而持仓量则是“∧”字型，10点30分是最高点，几乎与价格的拐点一致。这就说明早盘先是空方加仓，导致价格下跌和持仓量上升。接下来空方获利了结，价格上升和持仓量下跌。

　　本周二也是空方占优。周二的持仓量有两座山，一个在早上，一个在下午。早上的山对应的是上涨，下午的山对应的是下跌。不过早上的山峰（10点45分，28307手）低于下午的山峰（14点25分，29454手），这就说明上涨的力量小于下跌，空方的力量更大。

　　股指期货市场最近上演的故事，半年前早就上演过了。现在下跌被我们预料到了，接下来，会跌到哪里，跌多久呢？我们再从已经上演过的剧本来找答案。今年5月10日以后，价差虽然回到套利成本以下，但是大部分时间都是升水，鲜有贴水。等到7月7日，7月合约贴水0.47%，接下来的6个交易日，5个贴水，这是一段连续贴水。而沪深300指数在7月5日跌至最低点，随后展开强劲反弹，相比股指期货价差由正转负的时间就差一天。

　　由此，我们认为，当前股指期货的高升水没有结束，预示大盘还有回调压力。只有当价差出现贴水，多方彻底认输时，大盘才能真正见底。