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2010年的玉米市场可谓是复杂的一年，玉米市场价格屡创历史新高。国家及地方相关部门、业内、业外人士都众说纷纭，甚至观点相左。为此，大连市人民政府和大连商品交易所于2010年9月15日在大连香格里拉大酒店联合举办第四届国际玉米产业大会！搜狐理财作为独家门户支持
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以下是新湖期货董事长马文胜的精彩演讲
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尊敬的刘总，尊敬的各位领导、各位来宾：
大家上午好！感谢大会给我这样的机会，跟大家共同交流，有关套期保值的理论和实践的一些体会。应该说，这几年随着中国期货市场功能的发挥，企业期货市场加强出现了一大批套期保值的企业，在市场上有一些创新的做法，也取得了很好的效果。最近我查了大量海外的文献，实际上在套期保值方面，近几十年海外的套期保值的理论也在不断创新，由此对于指导我们的期货企业的理论基础，今天我想可以从四个方面来跟大家共同探讨：
一个方面我想谈一谈这些年在海外的经验来看，期货套期保值理论的演变和创新，同时对于价格发现理论的演变和创新，以及由此我们得到的期货市场对产业功能发挥过程当中的一些观点，同时也想谈一谈在实践中，在和企业相接触的过程当中，感觉到了企业的套期保值的理论国内的大部分的企业是如何利用的？
首先，期货的套期保值理论的演变和创新，国际的理论界对期货的套期保值理论的认识总结起来是三个阶段：第一个阶段，目前大部分的企业都在使用的理论基础，创作的套期保值的理论，主要是来源于凯恩斯和希格斯的理论来的，主要是基于现货市场和期货市场相反的头寸，来规避现货市场的风险，这是基本的套期保值的定义。它在我们的实践当中的交易特点就是品种相同，数量相等，方向相反。真正的实践当中，真正的完全利用这个理论运作，实际上对于我们的企业来说，会感到效果并不一定非常好。实际上，这个理论的提出，它的前提条件是期货市场的金融属性还不是很强，现货企业的品种比较单一，以及现货产业的单位利润率比较高的时候，利用这个理论会有比较好的效果。这个时候，就是大部分的企业的主要目的是由于加工利润比较高，贸易利润也比较高的时候，特别是我们的期货市场价格和现货市场的价格基差变化没有那么大的时候，这一套理论是非常有效的。目前的金融市场的金融属性受到了宏观市场的影响越来越大了，我们就需要在理论上进行创新。利用传统的套期保值的理论，我们企业的主要的目的是保住企业应有的利润，来回避价格波动的风险。它解决的问题，实际上就是一个时间点上的风险问题。比如说我们的玉米贸易商，当你买玉米现货的同时，抛出等量的期货，规避的就是买玉米时间点往后的价格波动的风险。目前来说，我们国内相当一部分的企业对于期货市场的认识，我们在实践当中，跟企业的交流过程当中，基本上是在这个领域阶段。
前几天，我们去浙江的一个地方，一个企业的老总跟我们讲，董事会刚刚批准了他们企业可以运行套期保值的，但是严格的对现货敞口进行对冲保值。第一步是应该这样做的，但是如果是长期这样做的话，这里面有期货和现货的多样性和等等因素的问题，是不能完全一一对应的方式来解决的，这就需要我们在运作方法和理论上进行进一步的创新。
从国际市场上就出来了第二个理论，就是基差逐利套利型的理论，这是1960年的沃金提出来的。这个阶段的理论，比上一个阶段有所进步，就是在品种的选择上有所进步，它解决的问题，实际上它的前提条件是期货市场的金融属性比较强，产业的链条比较长，企业的单位利润率比较低，目前的很多产业链实际上都是这样的一种状况。期货市场的金融属性比较强，它的合约的基差就有了变化，产业的链条比较长和企业的单位利润率比较低，就说明了我们的企业对基差一定会有很强的管理需求。这个理论解决的问题是一段范围时间、范围内的问题。我们企业通过CPU买期货大豆，在国内卖大豆豆油，这是通过虚拟的，必须要通过实物来实现利润。由于基差锁死了，价格对于企业来说是影响不大了，整个的采购、海上运输，生产加工当中的所有的风险得以完整的控制。最近我们给一家企业做了基差套期保值的方案，生产食品用鸡的，鸡腿的价格肯德基每年跟他们敲定一次，上半年的价格敲定了，基本上可以算出饲料当中的玉米、豆粕的成本，由于当时的期货国内的每年生水大概是100-150元左右，玉米是每吨180元，按照这个幅度，这家企业如果是通过期货市场来保值买玉米的话，每年要多付出5.6%的商业预期，如果是不保值，直接的买现货储存起来，也是很好的对冲的手段，当时的豆粕由于比较多的保值盘，远期的豆粕比近期的豆粕价格要低，玉米储存在期货市场上买入豆粕进行价格对冲，尽快的来采购玉米，在豆粕上尽量的推后采购。在期货市场把价格保护好之后，尽量的推迟豆粕的采购，这就是基差的套期保值，这是不同的基差在现货市场套期保值当中的反应。
套期保值理论的第三个阶段，就是现代的套期保值理论。1960年由约翰逊提出的用马克维茨的组合套期保值理论，以现货市场和期货市场的头寸作为现货市场的资产来看待，采购了30万吨的玉米之后，价格每天都在波动，实际上就是你的资产在波动，套期保值实际上是资产的组合，通过组合投资的现货预期收益和期货预期收益的方差来实现期货市场和现货市场的头寸，使效益函数最大化。期货市场的收益率叠加现货市场的收益率，这个理论告诉我们，出现了第二个就是对冲套期保值的理论，前提条件是较成熟或市场化的期现货市场。比如明明是商品的牛市，我们卖出保值，就可以减少卖出的规模，无效保值的量，允许企业根据现货市场的量，实现长投。我们在数量上是可以选择的。再比如分析商品的绝对价格趋势，形势复杂难以有定论，玉米的情况有专家认为是短缺，有可能要涨，刚才我们也听到了粮食部门讲供求是比较平衡的。目前的玉米价格，已经对应了探涨的预期了，还有没有上涨的动力。我们分析了不同品种的强弱分析，这个时候假设我们企业拥有了一批玉米的库存的时候，我们可以分析玉米和大豆它的宏观面基本一致，供求关系上来看，大豆相对比较宽松，这个是比较明确的。这个时候是否可以以等量以内的大豆资产和期货资产，对冲持有的玉米的现货资产，这就是用现代的套期保值的理论，品种上不一定完全相同，我用一个可比较的两类资产，我更需要持有较强的一种资产，卖出一种较弱的资产，同时我们在头寸的选择上可以进行变化。宏观的对冲保值的资金，用价格市场的生水的商品，用贴水的商品来实现宏观保值的资金。
从刚才的三个理论来看，实际上是我们对于商品的套期保值理论认识的三个阶段。第一个阶段同品种、同数量，数量相反的套期保值，解决了我们商品的系统性风险来临的时候的陶器波之方案的问题。第二个是品种相近、相关，同数量，方向相反的套期保值的理论，解决了我们市场上的生贴水的问题。第三个理论是品种不尽相同，数量不尽相等，方向相反的套期保值理论，解决了套期保值的现代问题。数量越来越细，这是我们的套期保值越来越有效，我想这是两年国际市场上的进步。除了套期保值理论之外，价格发现理论也在发生深刻的变化，套期保值理论的蛛网理论，说明了市场的价格一定是收敛的。第二个是基差逐利型的价格发现理论，基差决定了远期价格发现的功能。资产组合的套期保值理论，对应的是理论预期的价格发现理论，告诉我们众多投资者形成的市场预期，体现了价格的趋势，这三个价格发现理论，说明了商品的金融性、前瞻性，说明了期货市场的价格发现，对于企业的生产经营是有着很强的前瞻性的作用。通过以上的理论分析，我们可以看到期货市场的泡泡，价格发现的演变和创新，正是由于这些演变和创新，市场的功能得以更好的发挥，期货市场对现货市场功能的发挥，特别是对于产业市场的功能的发挥，我这里想谈三个观点。
第一，由于期货市场的功能的发挥，我们看到了它对产业是越来越有福利效应，不仅仅是对于企业的单个经济体会产生深刻的影响。宏观上由于期货市场的引入，对于原有市场的均衡系统产生了变革的影响，由原来的单均衡，成为了期、现两个市场的均衡，原来一个产品上市之后，我们看到了使现货企业越来越具弹性，当现货市场低迷的时候，由于期货市场的存在，会迅速的走出低迷。当行业比较狂热的时候，会通过期货市场的价格波动来警惕市场。期货市场像是现货市场背后的弹簧，帮助和谐、协调市场的波动。前不久一位老专家在开会的时候，他对期货市场有一个形象的比喻，他说期货市场对于产业是什么呢？是保健药，是救命药，股票市场对市场是什么？对市场是饭，就是我通过直接投资可以进一步的扩大企业的规模。期货市场对于市场是保健药和救命药。通过期货市场和股票市场的进一步的利用好，可以帮助企业进一步的做大做强。
期货市场对于产业的第二个作用，是我们期货市场的发现作用告诉我们，我所列的一些海外的研究成果，他们对金融股指期货，对于小麦期货，对于国际的白糖期货的研究表明，确确实实期货市场价格发现的功能对于现货有着显著的价格引导作用。期货市场品种的成熟决定了功能发挥得程度，市场功能的发挥，实际上是有着显著的层次性的，我们看到了每一个商品期货上市以后，首先发挥得是风险管理的作用，随着基差的稳定，价格发现的职能才逐渐的发挥出来。从这个理论可以看到，我们的大宗商品期货，应该合约的设计是更加的贴近现货，特别是在交割的环节，现货内的环节，如何在风险可控的条件下，可以实现一定的流动性，价格向现货回归，使最终的交割价回归现货价。当基差稳定以后，现货业有了一定的流动之后，实现了获得了规模效应。特别是在风险溢价转移的效应，在正向市场和反向市场之间，我们的套期保值商在交易中是不对称的，卖方套保和买方套保是不确定的。在价格生水的过程当中，我们的买方套期保值是需要谨慎再谨慎。当价格贴水的过程当中，我们的卖方套保一定要谨慎再谨慎。实际上我们的期货市场对于现货产业发挥作用的过程当中的三个观点。
第四个方面，我想谈一谈期货市场的套期保值在企业的具体的经营过程当中，我们在实践当中体会到的一些对企业的作用。
实际上套期保值作为企业参与套期保值的核心，一个就是把价格管好，通过保值把价格的波动率化解掉，实现企业的稳步经营，我认为这是一个低层次的。对于企业来说，为什么要把价格管理住？是为了实现规模经营。企业套期保值更重要的目的是把价格管好以后，实现企业的规模经营，可能这个是我们企业在做套期保值，当长期经营套期保值以后，我们会体会到的一个很大的效果。企业经营套期保值价格管理，实现的是企业精细化的管理，是实现了企业服务能力的提升。价格管好了之后，企业管理好了，你有了定价的能力，你企业的规模就会提起来。随着企业生产规模的扩大，也是企业资源的整合。这里面包括了我们海外的粮商或者是金融贸易商，无论是价格的高低，他的贸易量都是非常稳定的，都是高买高卖，实际上通过期货市场上把风险对冲掉了，不仅仅是风险对冲，更是垄断了粮油和金属。这是现货市场上更大的目的。
当1999年初当金融危机发生之后，当时一家利用废铜生产的企业，当时他就在考虑这个库存买不买进，当时市场上很多这样的库存，我说要把价格管理好获得最好的资源，当时的废铜的价格很低，专家们认为第二轮危机会导致价格进一步的下降，企业会担心这批废铜的资源要不要去购买，我们出的方案是买进这批废铜，同时在期货市场上对冲20%的敞口，一年以后，这个老总到我们公司来拜访，这批现货由于我提前买了库存，我赚了几千万，我期货市场的套期保值是亏了100多万，最终实现了1000多万的利润。最重要的就是拿到了这批废铜的资源，光靠现货市场我是不敢拿的，正因为有了期货市场的对冲我拿了这批废铜。所以我们的企业不光是通过期货市场实现价格管理，更重要的是通过价格管理实现资源的利用。企业利用套期保值在六个方面的应用：
第一，利用期货市场可以帮助企业多种形式的大宗商品的定价管理。利用期货市场的时间周期以及期货市场的收缩，帮助企业多种形式进行大宗商品的定价管理。比如说你可以月均价，也可以定3个月以后的价。最近我在北京接触了一个贸易商，我现在的贸易是越做越大，因为我们现在油期货，贸易商最大的盈利模式是实现贸易模式的阻断，我的上下游之间不是一个贸易模式，我可能对上游来说，比如说我是玉米的收购是对农民的，这是一种贸易模式。对下游的销售是企业的，这又是一种贸易模式。这是有贸易模式的差异，这种风险我该怎样规避掉，这就是利用期货市场。利用期货市场，第一个是要在贸易阻断的过程当中把风险对冲掉，第二个可以利用期货市场的基准价，逐渐的创新一种商业模式，跟我的上下游定价。也就是说，我们的企业利用期货市场，大宗商品的定价管理模式可以提高我们的企业的定价效果。
第二，利用期货市场可以帮助企业进行中长期的发展战略管理。通过期货市场，企业参与期货市场后，资讯的丰富，特别是对大宗商品的价格趋势性波动的认识，促进企业更加清晰的制定中长期发展战略。我们对一家企业每个月一次视频会，我们的各个部门的专家对玉米豆粕的价格波动做一次分析，为什么每个月有一个视频会议，这是对于产能和生产的情况，制定企业中长期的发展策略。
第三，利用期货市场帮助企业管理敞口风险。企业在经营的过程当中，不同的企业的贸易方式，都会形成不同的风险，所有的保值都是针对企业的内部形成的，同时又出现了有效保值和无效保值的具体的操作方法。国内一家生产铝的企业，它没有自己的铝矿的资源，第二个是比较偏远，运费很高，这家企业就利用期货市场，平均每年提高5%的价格，从1万吨的冶炼，现在是做到了30万吨的产能，他的经验就是利用期货市场的定价价格，一批货点完之后，12月份的生产，基本上就是一个个月往外抛售，当价格跌的时候，是到岸价点价，点价完之后，就把利润通过期货市场一次性的抛出，通过这种灵活的套期保值的方式，这种套期保值也是完全的跟现货敞口一一对应的，实现了这家铝的质量这两年核心竞争力提高。
第四，利用期货市场，可以帮助企业提升现货经营水平。河北的一家粮油企业，通过了期货市场，实现了农户的组织化，推动了市场的组织发展。一家就是龙头企业+农户的订单农业，这个时候，他发现这个订单农业约束性差，企业的风险很大，农产品的质量不稳定。第二个就是过度到了龙头企业+农户+合作社，这个阶段风险也很大。第三个阶段，就是龙头企业+农户+合作社+期货，解决了风险问题。他写文章总结的时候，创新的组织实现了供应，保障履约，提升了管理，增强意识，期货保值，农民增收。他通过期货的保值，实现了企业经营规模的扩大，同时也实现了它的保值和增值。现在我们很多的企业在具体的套期保值的过程当中，也出现了一些新的创新，不再是简单的分析价格趋势和敞口，现在有很多的企业开始利用量化模型来管理敞口风险。我最近也见到了一两个大企业，他们利用价格的模型，比如说企业的内部构建了十个模型，比如说是十万吨的库存，实物的模型，每一周模型对应一万吨，当这个模型出现了卖出信号的时候，这一万吨就抛出去了，对冲的是十万吨当中的10%，当第二个卖出信号的时候，他就卖出第二个一万吨，这两年的效果非常不错。企业的套期保值都是在不断的创新，而且是越来越专业化了。
第五，利用期货市场帮助企业调整投资的能力。企业通过期货市场，买入或卖出期货合约，实现了虚拟产能的增加或减少，用以调节现货产能。我们国内最大的锌矿的企业下面有一个自有锌矿企业，当时国际的锌价下跌，导致了全面的亏损，你利用期货市场降价，你降多少，你现货市场补多少产能，你最终的锌是不变的。通过期货市场买到的这些电铝锌的成本更低，企业的效果非常好。
第六，利用期货市场，帮助企业形成新的有竞争里的商业模式。一些企业利用货代进行融资，越来越多的银行非常重视，建总推出了一个产品，大宗商品的融资业务的套期保值，以往是货单给银行，最多是给60%-70%的货单价值的贷款，建行推出了新的产品，如果是通过期货市场百分之百的推崇掉了，我就可以给你90%-95%的贷款，实际上很多的大宗商品的贸易额也在发生变化，一旦贸易商想明白了这个问题，
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