摸清各类投资工具的走向 展望2010年投资理财路

　　2010财之路•宏观篇 经济向好中仍存不确定性

　　提要：投资者还应该关注政策动向。最大的意外可能就是政府更大力度的收紧政策。由于收紧货币政策可能引发金融市场再度受挫，因此中央银行何时加息是个关键问题。

　　本刊记者 张学庆

　　与即将过去的2009年相比，2010年的宏观经济形势显然让投资者感到较为有利。在经历了全球金融危机之后，2009年各国政府使出“浑身解数”刺激经济复苏，国际经济走上缓慢复苏之路。而新兴市场国家经济回暖领先一步，其中中国经济的回升相当快，经济增长从一季度的6.1%，回升到二三季度的7.9%和8.9%，预计四季度还将进一步加速，达到10%左右，全年完成8%的增长目标已无悬念。在这个基础上，也就没有理由不看好2010年中国经济。

　　“我们预计2010年中国GDP增长将由2009年的8.6%上升为9.6%，且2010年第一季度GDP同比增长率将高于2010年其他季度增长率。明年经济增长的基础将进一步拓宽，其中消费和净出口对增长的贡献将增加，而投资对增长力的影响力将减弱。”巴克莱资本中国经济研究主管、 首席经济学家彭文生博士预测说。

　　更乐观的高盛则预测中国经济2010年11%以上的增长。不过，高盛认为，到2010年底增速将放缓至长期趋势增长10%的水平，并于2011 年企稳。增长势头放缓的原因在于，未来货币政策的收紧将导致金融状况收紧，特别是在货币政策收紧与财政刺激政策作用减弱同时发生的情况下。

　　刺激政策何时退出

　　高盛认为，尽管在过去12个月中金融状况的放松为中国经济提供了巨大的推动力，但从环比角度看，金融状况指数已经开始走高，显示出金融的紧缩，而且预计收紧会持续到2010年底。同时在2010年和2011年，政府可能不会允许预算赤字扩大的速度超过总体GDP的增速，因此财政刺激政策的推动作用相比2009年将有所下降。

　　刺激政策的是否退出或者多大程度的退出成为对2010年经济不确定性的一种担忧。

　　“在热议美联储或欧洲央行实施退出策略的同时，我们认为投资者还应该关注中国的政策动向。最大的意外可能就是中国更大力度的收紧政策。”瑞银经济学家Larry Hatheway在谈到2010年经济前景时说。

　　这位经济学家认为，作为第一步，2010年商业银行贷款增长目标将更加温和。如果国内经济活动、贷款增长及资产价格未能做出回应，那么将有更严格的措施出台。承受风险最大的将是那些与“中国增长”联系最紧密的市场及领域，包括新兴亚洲市场、大宗商品及基础材料。

　　由于收紧货币政策可能引发金融市场再度受挫，因此中央银行何时加息是个关键问题。

　　加息或在下半年

　　中金公司首席经济学家哈继铭预计，基准利率最早也要在2010年下半年才可能出现上升。

　　从外因来看，由于汇率刚性，中国货币政策缺乏独立性，在美国加息之前，中国独自加息只会引来更多热钱流入，而预计美国加息至少要到明年下半年；内因来看，国内信贷增速具有较强惯性，今年以来的“宽信贷”主要倾斜向政府项目、大型基建项目，例如上半年新增中长期贷款主要投向基础建设行业(占比51.6%)和房地产业(占比11.3%)，这些项目投入大、期限长、惯性强，这意味着央行明年可能会被迫继续执行“名紧实松”的货币政策，以避免大量烂尾工程和银行坏账的出现。

　　高盛认为，2010年至多可能有一次加息。此外，为了配合信贷调控，相关部门将加大回收流动性的力度。

　　不过，即使加息，对股市影响也不一定就是完全负面的。瑞银财富管理研究部亚太区主管兼亚太区首席经济分析师浦永灏认为，从以往经验看，中国在非典以后，2003年8月份人民银行第一次加息，H股跌了5%左右。第二次2004年宏观调控股市又跌了。过程当中加了很多次息，但H股的牛市并没有结束，而是继续在慢慢向上。只是到了最后一次，2008年加了一次息，那一次加上金融危机才让股市跌了下来。因此，加息跟股市之间的关系不完全是百分之百相对应的关系，还有其他因素。

　　“明年银行开始收紧银根，股市可能会有一些调整，但不会把牛市扭转过来。严格说起来，今年8月份信贷增长放缓，中国的股市已经经过了第一次‘洗礼’，所以后面的调息可能不会对股市有打击，股市主要还看经济的增长之否能够保持。”浦永灏说。

　　通胀渐行渐近

　　经济在回升的同时，通胀也在渐渐靠近。最新公布的数据显示，11月的消费者价格总水平（CPI）同比同比上涨0.6 个百分点，从而结束了自从今年2月份以来连续9个月的负增长。明年通胀似不可避免。市场预期明年的通胀水平中值在2.2%左右。巴克莱资本的彭文生博士预计，随着大宗商品和服务价格的上涨，中国CPI将在2010年年底上升至4％左右。经济的主要风险主要在于通货膨胀，包括资产价格上涨以及随之而来的比目前预期更加坚定的紧缩政策。

　　“我估计明年的粮食价格可能会有一些上升，但上升也不会很大，因为今年的粮食又是大丰收。如果出现失控，央行肯定会加息，我更担心的是后面的通胀。”浦永灏说，“有人说资产价格会影响到通胀，通胀指数里没有一个跟资产价位有关的。所以明年的通胀应该是温和性的，后面会更严重一些，因为全球流动性泛滥。”

　　中金公司认为，无论是从中国自身还是从海外的历史经验来看，货币发行的加大在短期内一般能够刺激名义需求，在中长期内必将提高通胀水平。从美国战后几十年的历史来看，每一次货币的加速增长在短期内刺激名义需求，在中长期内都推高了通胀的水平。中国也没有例外，自有数据以来几次高的货币加速增长带来的都是其后的通胀的上升。在2002~2004及2005~2007年的通胀周期之前都出现了货币的加速增长。年初至今中国的货币供应量增长速度是有数据以来的历史中最高的，其对物价的推升作用也将在今后的一段时间内逐步体现出来。随着时间的流逝，真正的通胀正在逐步到来。

　　那么，通胀会有多高呢？“明年下半年的通胀会有多高，这带有很大的不确定性。”招商证券分析，由于今年年初经济下滑导致产出明显低于潜在水平，环比快速上升并不会导致通胀压力；预计明年上半年发达经济体复苏仍是相对缓慢的过程，全球总需求并不会快速上升。

　　到 2010年初产出逐渐高出潜在水平，产能利用率达到平均水平，在高出一定幅度之前通胀压力仍不大，预计到二季度左右中国经济仍是“高增长、低通胀”的阶段。随着经济的持续扩张，明年下半年开始可能步入“高增长、高通胀”，GDP同比增速前高后低，由于滞后性，CPI前低后高是大概率事件。

　　通胀的表现不仅反映在商品价格的上涨，资产价格也会上涨得更快，而之后政策面的变化将使得资本市场和房产市场面临压力。

　　消费增长蕴含投资机会

　　完成今年“保增长”的任务后，明年经济工作将在“促转变”上下功夫。政府的政策思路已经作出了调整。在政府投资减缓的趋势下，内需的启动就更令人期待。

　　可以看到，随着宏观经济增长势头进一步走强以及对投资回报预期的改善，政府主导投资和民间投资的角色正在出现此消彼长的转变。

　　高盛认为，2010年内需仍将是主要的增长驱动力，尤其是民间投资的推动将较为明显，预测显示2010年民间消费仍将保持强劲。

　　由于美国经济明年下半年增速将再度放慢，中国出口的改善因此是昙花一现，届时可能重新被外部经济所拖累。因此，内需将在经济增长中的地位更加突出。

　　哈继铭认为，我国居民消费占GDP比重持续下降目前仅有35%，远低于国际50%~70%的一般水平。但中国消费增长的绝对速度并不慢，甚至远超任何其它世界前十位消费大国的同期表现。目前中国已经是世界第五大的消费国，他估计，中国可能在2年内超过英国和德国，成为世界第三大居民消费国；而在5年内取代日本成为世界第二大居民消费国，仅次于头号消费大国美国。

　　再进一步分析，消费增长的短期推动因素，包括收入增长和房地产交易创新高，收入分配进入拐点以及房地产销售大幅上升利好消费。2009年以来，无论是城市还是农村，居民实际收入增长速度均赶超GDP实际增速，并带动同期居民人均消费支出实际增长也大大超过GDP增长率。中长期推动因素，包括城市消费升级、农村消费观念城市化、人口结构因素。

　　此外，中国消费信贷市场的发展、政府公共教育和医疗支出的增加、社会保障体系的完善、新农村建设的实施和推进、中西部消费潜力的释放以及其它推动消费的政策和结构性改革，将对居民消费起到有力的推动作用。

　　“明年中国经济将继续围绕结构调整进行，因此消费将是明年最为关键的投资线索，这也是在经济不确定性中比较确定的投资机会。”一位机构投资者表示。