中国人寿受益保险会计新政 净资产优势体现(图)

　　若2009年新会计准则实施，中国人寿净资产优势将会明显体现，短期对于公司构成利好。 刘建平 制图

　　
　　11月25日海通证券组织近30家机构到中国人寿联合调研，其中就新会计准则中准备金细则和保费分拆问题、业务发展及未来规划、区域发展策略、公司代理人最新情况、投资策略等市场比较关注和敏感的问题与公司进行了沟通，并对此作了分析总结。

　　市场份额或提高

　　我们认为，新会计准则在2009年年报执行的可能性非常大。

　　而新会计准则与旧准则相比主要有三方面不同：保费收入的确认和计量，引入重大保险风险测试和分拆处理；保单获取成本不递延，计入当期损益；采用新的基于最佳估计原则下的准备金评估标准。（编注：据媒体报道，11月19日，中国保监会紧急召集各保险公司“一把手”闭门开会，明确保险公司在编制2009年年报时须落实保险业会计新政。）

　　首先，从保费分拆来说，目前中国人寿市场份额约占到38%，公司表示保费分拆准确说是保费确认，评估其影响需待准则出来。从前期征求稿来看，对于分红险大部分确认为保费，而投连险和万能险是否确认为保费还没有定，如果不是大部分确认为保费，公司市场份额将上升。

　　其次，对于新准备金评估标准的影响，公司认为，新准则实施后，利润不大可能大幅波动；A、H报表差别会较小，利润大体差不多；对税的影响目前还没有定。

　　综上，对于新会计准则对公司的影响，我们认为，新会计准则实施后利润发生大幅波动的可能性不大，从监管机构立场来讲也不希望利润有大幅波动。从目前最新测试版来看，对中国人寿净资产和净利润偏利好，不过对中国平安净资产可能有较大冲击。考虑到新准则最终版本目前仍未定，我们认为需等待最终版本出来后才能判断对短期股价的影响，但长期来看，准则变更不影响公司基本面。

　　中国人寿是上市保险公司中惟一一家没有高利率保单的公司，净资产的质量最佳。近期新会计准则相关测算正在进展中，若2009年新会计准则实施，公司净资产优势将会明显体现，公司净利润和净资产很可能会在一定程度上上升，短期构成利好。

　　个险新单爆发式增长

　　从公司个险渠道不同期限业务增速以及银保期交增速来看，2009年公司业务结构确实有非常显著的优化，而结构优化带来“质”的增长（利润率大幅提升），也正是公司今年上半年一年新业务价值增37.8%的最主要原因。从三季度来看，由于9月份个险新单爆发式增长，公司三季度新业务价值增速很可能好于上半年，因此我们仍维持公司2009年一年新业务价值35%的增速的判断。

　　展望2010年，在业务结构已经调整到较高水平后，新业务价值高增长将更多依赖于“量”的增长，即依赖产能提升和代理人数的高增长。考虑到高基数，我们认为2010年公司新业务价值增速将回归正常。

　　销售队伍仍需整编

　　2009年我们发现中国人寿的工作重点仍是把城区作为重中之重。过去，中国人寿一直倡导城乡统筹、在农村市场建立先发优势。目前公司县域（县城以下包括县城）市场业务占公司总业务50%多，无论按总规模、长险新单保费、续期保费等指标均高于城市。

　　我们发现，中国人寿目前在县域市场已经占据绝对优势，但在一些重点城市中国平安占据绝对领先地位，尤其是个险渠道业务方面。例如上海，平安人寿个险新单的市场份额超过50%。

　　公司董事长杨超已经提出在巩固农村市场基础上，大力发展城市地区业务。中国人寿将为此加大考核力度，加大费用、人力、培训投入。

　　我们非常赞同公司今后将业务重点定位在城区，在竞争最激烈市场与同业竞争，以提升队伍销售能力。

　　公司目前有77万名代理人，约占中国寿险行业代理人总数的三成，庞大的销售队伍是公司最大的竞争优势和竞争壁垒，因为代理人队伍是靠多年招募、淘汰、积累形成的，短时间内难以形成一支高产能的队伍。

　　但另一个问题是，如此庞大的一支代理人队伍，要在产能稳定的情况下达到可观的增速非常难。尽管公司2009年一年新业务价值增速可能快于中国平安和中国太保，但2010年增速仍有待观察。

　　投资收益或低于预期

　　对于股票投资，中国人寿维持对大盘持谨慎乐观态度，预计明年持续上涨压力非常大。公司将坚持稳健审慎原则，以估值为基础，加大波段操作，最重要的是做好战略布局。

　　从公司的股票投资策略看，公司强调稳健审慎原则，保持资产负债匹配风格。公司配置80%左右在固定收益上，以匹配负债；权益类仓位最高保持13%左右，不会配置过高的比例。

　　我们认为，公司投资策略虽然保持审慎稳健，但目前仓位高于主要同业，如果四季度大盘出现较大下跌，公司投资收益可能低于我们预期。

　　维持目标价36.01元

　　考虑到中国人寿是上市保险公司中惟一一家没有高利率保单的公司，资产负债表质量最佳，近期新会计准则相关测算正在进展中，若2009年新会计准则实施，公司净资产优势将会明显体现，享有一定估值溢价也是合理的。

　　同时，考虑到由于业务结构调整导致业务利润率大幅上升，中国人寿2009年新业务价值增速可能有所提高。

　　因此，我们预测，中国人寿2009-2010年每股盈利分别为0.86元和1.08元，每股内含价值分别为10.29元和12.25元，每股新业务价值分别为0.67元和0.75元；并给予公司维持“增持”评级，目标价36.01元。

　　值得注意的是，公司仍存在某些不确定因素：公司较高的权益仓位，如果四季度资本市场大幅下跌可能对公司业绩有较大影响；2010年1月11日193.2亿股大非解禁等。