汪涛：2011年通胀压力较大 经济结构调整开局

瑞银证券首席经济学家汪涛

　　“搜狐2010金融营销首脑峰会暨搜狐2010金融理财网络盛典” 12月17日在北京隆重举行，云集经济学家、金融巨子及业界一线精英，纵览金融市场格局，畅谈传播制胜之道，详析金融经营要义，点评营销得失，寻找金融营销之道，在复杂之年寻找前进之路。并共同见证了“搜狐2010金融理财网络盛典”年度榜单的出炉。搜狐理财进行现场报道，以下是瑞银证券首席中国经济学家汪涛的主题演讲：

　　刚才非常同意魏部长讲的两点，国家宏观调控方面先控通胀，调结构，保增长。现在各种会议保增长，调结构，控制通胀预期，还是这种提法。第二不管是管通胀，还是管通胀预期，加息肯定是很必要的。这一点非常赞同的。

　　下面讲讲瑞银对明年中国经济的展望，首先我是经济学家，不是策略专家，只是代表我个人的观点。

　　现在讲的对中国或者对全球的展望有这样几句话跟大家总结一下。全球来说我们认为明年经济持续温和复苏，市场会起伏跌荡，市场包括金融市场，汇率市场。金融市场可能包括债券市场和股市。另外一点我想可能跟前面魏部长讲的稍微不一样的，我们认为明年是经济通胀风险非常小，它面临的主要风险仍然是通缩的风险，而不是通胀的风险，当然在不同的国家是不一样的，我们说的世界主要是指几大发达国家为主的。

　　中国是一个什么样的局面呢？中国我们认为明年经济较快增长，通胀压力较大，结构调整应该说是只是开局，所以为什么用开局呢？因为我们现在只能看到政府的意图，还没有看到很多明确的政策，所以不是很确定这个结构调整，能不能从规划落到实处。刚才我在参加财经的年会，也是有很多讲怎么去落实，吴景濂老师在那儿讲我们从95年开始讲经济增长模式，讲到现在怎么去落实的问题，还是存在。

　　世界经济我们的预测，明年世界经济增长会比今年稍微有所放缓，但是仍然是一个正增长。可能这里头美国经济增长比起日本和欧元区来说，相对是最好的。所以明年美国经济增长可能会接近3%，但是既使是接近3%的水平，它经济掉下来一块还是按原来速度这么增长的话，就不能把过去的损失弥补回来。失业率仍然会高起，明年欧洲经济增长稍微弱一点，大概1%几的增长，主要受债务危机脱落。世界经济，刚才讲到了经济温和增长，但是市场跌荡，市场跌荡了以后可能有三分之二最重要的不确定性，第一是欧洲债务危机如何演变，可能会有更多的危险，欧债危机并没有解决。第二个美国经济和货币政策的变化。目前大家考虑到的第二次量化宽松，会不会来一个第三次量化宽松，我们其实判断对于新兴市场国家来说，一个很大的风险是美国经济走强的风险，美国经济不管是走强，还是欧洲债务危机，美元债券的收益率突然提高，这个时候流入新兴市场资金会突然回撤，引起新型国家汇率大幅度动荡，这是目前比较高的风险。第三个风险对于世界其他国家来说，中国宏观调控如果说过急，或者说不够的话，可能会对大宗商品，以及有关的国家也有影响。最后讲奥汇率，主要汇率波动非常大，但是美元不会持续走贬，美元对欧元1.1到1.5之间大幅波动，明年可能会稍微升值。

　　中国经济主要要点，短期内第四季度经济好于预期，第一中国出口远远好于预期，在全球经济不太好情况下，中国出口应该继续在世界贸易中增加着份额。而且从11月份公布房地产数据来看，新开发建设都在接近历史最高水平，除了压住这个市场有的东西不让它涨价以外，其他的好像对实体经济影响并不是特别明显。我们认为第四季度经济增长会好于我们原来的预期，今年经济增长超过10%应该没有什么疑问。明年我们判断GDP增长在A%，平均CPI超过4%，中央工业经济会议把明年CPI目标定在4，我们认为会超过。上半年某些月份可能最高点会破5，像11月份一样。

　　从货币政策来说几方面都会有加息，提存款准备金，控制贷款规模，所有这些手段都会应用。但是即使在这些手段都运用情况下，我们的判断政府的政策调整仍然滞后于形势发展。所以流动性明年仍然会很充裕，房地产方面，信贷政策主要的导向仍然是想增加供给，尤其是社会保障住房，需求还是在控制，比如说三套房贷不让贷，有些城市三套房不让买等等一些手段。我们认为明年在各个地区都在加速城市化建设，包括在加大中央建更多的保障性住房等等这样一系列政策的引导下，再加上实际上利率仍然非常低，信贷也仍然比较充分。我们认为明显建设活动仍然会增长较快，不会有太大的下跌。

　　最后一个讲到十二五规划，有几个热点。明年经济增长中有不少人问我，在跟客户，跟其他的会议上讲，有不少人会问我，明年增长的动力来自于何方？明年增长的动力，我们觉得第一点基础设施投资，跟四万亿有关的，这个肯定告一段落。明年基础设施增长比较缓慢，其实今年增速已经大为下跌，这是为什么今年经济增长同期减速最重要的原因，就是四万亿进帐已经基本上发挥了。房地产方面，房地产开发投资也是在固定资产投资中比较重要的一块，这一块可以看出来，08、09年下跌，09年到2010年这段时间恢复得非常快，目前仍然在高位运行。我们的判断明年会比今年弱一点，但是不会像05年，或者08年、09年那么差，仍然是一个较快的增长。

　　什么东西会起来得比较多一点呢？我们认为是制造业的投资，因为很多行业他的产能已经接近饱和，所以它在需求增加的情况下，需要扩大产能。第二，国家现在也在做新兴战略产业的投资，等等也会刺激制造行业的投资。

　　讲到通胀和货币政策来说，我知道现在很流行的一种看法，应该说广为大家接受的，货币超发引起的通胀。当然通胀都是货币现象，没有货币在那儿支撑价格就涨不上去。但是货币是不是价格上涨的最起始的原因，一般来说如果是货币政策过于宽松，引导价格上涨是一个什么情况呢？货币宽松以后，信贷超发了，然后总体需求上升很快，在实体经济中对商品需求上升很快，引起了商品的价格的上涨。这就是宽松的货币政策，货币超发引来的通胀。以这样的观点来看，为什么认为美国经济，或者全球发达国家的经济体没有很大的通胀风险呢？虽然货币发行量很大，但是它都在银行沉淀下来了，银行没有把信贷发出去。所以整个经济体的需求很弱，如果他的需求很强劲，他就不会有那么高的失业率了。他们的情况是不太一样的。

　　中国当然不太一样，中国货币超发了以后，确实信贷增长很快，但是信贷增长很快，还有一个什么特点呢？是其他的投资下来得很快。因为在中国，在危机以前，大概有一般地投资的融资是其他各种各样资金，不是靠银行贷款，包括企业自流利润，但是09年企业自流利润是大幅度下降，这时候靠信贷推动共有的，国家的企业的投资弥补这一块。需求上升得很快，也是在掉下来一快以后的弥补。所以它并不是说全面的经济过热。09年到今年并不是所有的行业大家情况非常好，而是应该说有冷热不均，并没有出现一个全面的经济过热的情况。而且价格怎么涨起来也是从食品这些为主的东西涨起来。

　　所以我认为简单的说货币超发引起的通胀，这个比较片面。但是说回来，货币流动性是不是很充裕，确实很充裕，蔬菜，食品价格上涨情况下，流动性又很充裕，利率又很低。它的特点虽然物价上涨不是因为说信贷的投放过多引起的，但是很容易会传导到整个社会。所以为什么我认为在目前的情况下，加息是一个非常重要的，而且管理流动性也是非常重要的手段，管理通胀的手段。

　　讲到货币超发这一点，很多人算历史的帐，说我们外汇占款这么大的量，货币一共超发了多少？所以我在这儿给大家一个澄清。绿色柱状就是外汇占款，如果银行没有对冲外汇占款，绿色是基础货币供应量增加，但是实际的基础货币供应量增加是蓝色的线，人民银行在危机前对冲三分之四外汇占款的流入，这一点可能很多人并不理解。危机以后，为了保证流动性，可能刚才魏部长说过度的货币宽松政策对冲就停止了，蓝色的线跟绿色的线就持平了，到今年人民银行又开始增加对冲，但是对冲力度远远小于危机前水平。目前平均只对冲三分之一外汇占款的流入。目前什么情况，外贸顺差在增加，在恢复，这是外汇占款很重要来源。第二国外在进行量化宽松，可能资本流入在开始恢复和增加。在这种情况下如果再不加大对冲的力度的话，那我们就是可能继续造成流动性的过度宽松。而在危机已经过去的情况下，这样做的话，那么很显然对不管是经济过热的管理，还是通胀的感觉，都是一个非常不利的。

　　另外现在的存款利率在负利率区域内越陷越深，一方面存款搬家，搬到什么地方呢？大家是不是囤大白菜或者蔬菜呢？也不会。最后人民银行也做了储户调查，明显储户投资意愿增强，大家愿意投资在什么地方？首选仍然是房地产，所以在负利率的这种情况下对政府想控制房地产价格通常是不利的。

　　最重要的刚才讲的货币政策几方面都会加息，提存款准备金率，控制贷款，提存款准备金最重要是对冲外汇占款，如果不提存款准备金率流动性会变得更松，而不是特别的紧，这也是一个要澄清的地方。

　　当然最重要的在目前控制货币政策，最重要是信贷规模，信贷额度的管理，从去年下半年开始收紧，过去几个月信贷增长又开始提速，而且明年把信贷规模据说定在7万5千亿左右，我们认为这个比我们预期的要宽松一些。我们认为整个信贷增长定在14%左右，6.5万亿就够了。

　　房地产方面可能很多人都比较关心的，刚才我讲了几点，政策的目标是稳定房价，增加供给。调控政策对成交量的价格有一定的影响，但是对新开工的建设活动，没有什么明显的影响。明年政策风险仍然存在，我们并不觉得全国范围内的房地产税或者土地制度改革会实施，这个有太多的阻力，而且比较复杂，短期内推出是不太现实的。但是有可能会选择一两个城市去试点。这样的话，对房地产上市公司有一些打击，但是对整个房地产行业，或者整个房地产建设的活动，并没有什么明显的影响。

　　对于中长期来说，我们认为目前采取的房地产调控的政策并没有针对他的最根本的一些原因。比如说如果增加供给，那么供给的建设，包括保障性住房仍然速度非常慢，可能地方政府也没有这方面的积极性。

　　第二个，包括土地供应制度的改革，地方政府是地方房地产建设的垄断供应者，作为垄断供应者总想把价格提高，这是经济利益使然。

　　另外一个就是房产税，房产税有很多争论，我个人觉得如果有比较低的房产税，也可以改变房屋持有者他的一些行为，比如说可能把房子租出去，而不是空置在那里。实际上是有效的怎么供给。

　　当然还有一条就是利率非常的低，利率非常的低，那么老百姓积累的财富就有很少的投资渠道。股市、房市然后就是存款。在目前来说，中国大家知道整个M2占GDP比重非常高，为什么非常高呢？因为中国老百姓财富大概有一半以存款的形式存在的。在国外它是存在着金融资产，当然各位在座可能是筋肉行业，这当然也预示着将来中国金融行业发展的机遇，存款搬家，希望它搬到各种各样的金融产品上去，使得金融行业有大的发展。

　　在十二五规划和经济结构调整，明年我们说促进居民收入和消费增长，可能包括劳动报酬增长，包括社会医疗这方面支出，另外增加农民收入等等这些方面。现在遇到一个现实问题，通胀上涨了，政府会不会允许工资继续大幅上涨，这个我认为也存在着一定的疑问。第二点产业升级和优化这个产业结构，包括传统的产业技术升级，包括新兴战略产业的发展，目前还没有看到具体的政策。估计是传统的政策，政府给予一些扶持，有些优惠，包括土地信贷上的优惠。

　　我觉得其实很重要的一个是促进服务业的发展，刚才魏部长讲到非公36条怎么放开市场准入这是最重要的。但是我想政府更熟悉怎么去规划工业的发展，服务业这方面很难去规划，他们不太熟悉怎么放开，让民营企业，让服务业自己能够迅猛的发展。所以这一方面也得看明年到底出台一些什么样的政策，才能去做判断。

　　在目前的情况下区域发展是所有的地方政府都非常积极支持的一个政策，也就是说各个区域都想发展，包括中西部，包括中东部想要协调发展，中西部想要转移一些产能，追赶东部。最后落脚在哪里？基础设施会继续建，工业园会继续开，借城镇化东风也会做房地产，明年固定资产投资在区域发展和产业升级两杠大旗之下是不会弱的。

　　从改革来说，包括理顺资源，产品价格上半年很难动，因为上半年通胀可能平均在4.5以上，这种情况下政府不会贸然出台价格改革的政策。其实今年已经很明显看到通胀一上来，发改委说要注意理顺价格上涨的结构，价格不涨了，明年很可能是这样的局面。如果一些基本政策不改变，很可能房地产有一些泡沫，但是短期内，明年可能还没到时候。

　　我大概就讲到这里，谢谢大家！