杰瑞米·格雷厄姆：黄金是另一种货币崇拜

　　如果说货币的本质是基于信念的纸，那么黄金的就是基于信念的一种金属。在我看来，现在对黄金狂热投资纯粹是为了娱乐和炒作，长远来看，林地、农产品、股票，甚至房地产，在真正的通胀到来的时候，比起黄金更能抵抗通胀。

　　但“资本市场对货币政策的反应要比实体经

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　　一方面美联储认为市场极度有效，另一方面又通过操纵资产价格企图带动经济复苏。这是多么讽刺啊！美联储也许“成功”了，但动用政策工具制造股票市场泡沫，对投资者的风险，我们在短短十年间就体验了两次。

　　回顾近20年，从1991年开始格林斯潘主导的货币政策就不允许经济出现形式上的“衰退”，虽然中间1996年，他提出了非理性繁荣理论，但实际行动方面，美联储依然在1997、1998、2002、2003、2004、2005年不断过度刺激经济，无视道德风险，推高风险资产价格。特别是2002年9月开始的刺激政策，使原本应用几年时间消化风险并逐渐恢复元气的市场，迅速忘记伤痛重燃热情。本应被淘汰的弱者得以继续存活，市场瞬间积聚势能，虽然这可以一定程度帮助经济恢复，但却导致经济从高位落下后，所有人得到的投资连本带利还了回去。

　　更可怕的是，考虑到房地产市场对经济，特别是消费的拉动作用比股市“更好更快”，美联储催生了房地产泡沫。

　　但后果则更为严重，一方面，房价的上涨很容易让人觉得是永久性的，而股价一旦过高总有投资者会担心风险加大。另一方面，贷款买房更具吸引力，它手续容易，尽享杠杆，且不会有追加保证金担忧，这就是为什么房地产泡沫到达顶峰时，4年内房价上涨60%，7年内完全翻番，而贷款占到这些增长中的一半。

　　上涨的房价虽然暂时被认为是经济的推动力量，随后一定会被证明是绝对的杀伤性武器。不过美联储通过低利率来拉动房价刺激经济的做法或许并非完全有意为之。格林斯潘2001年曾经吹嘘房价提高对经济复苏的作用，不过随后指出某些市场存在极度炒作现象。倒是伯南克“前后如一”，2006年还认为高房价“反映了强劲的经济”，“美国房价从来没有下跌过”。这样认识的背后反映的是他对经济、对房地产风险的视而不见，这样的认识是否对今天有何影响，值得我们惊讶之余认真考量。

　　低利率对股票市场的“提振”作用很容易理解，基金经理（特别是对冲基金的基金经理）一定会响应号召。但是对于房地产的投资者，仅有低利率是不够的，还需要其他条件“配合”：首先是愿意买房的人口比例出现明显提高，同时收入被过分夸大，首付比例又足够低，当然还要有银行的不断创新和努力。另外，全球范围的风险溢价达到历史低点也是必不可少，这样一来，一贯谨慎的欧洲和亚洲也被迫行动起来，全球机构一起行动，追求更高的风险和回报。这就是美联储在过去一直带头做的。

　　对于房地产市场的财富效应很难准确统计，不过我们还是可以看到，近年来美国房屋建造每年比长期平均水平多100万套，直接带动了1.5%的就业，再加上地产商，抵押经纪人等相关岗位，以及受到拉动的家电销售等因素，可以说如果没有房地产泡沫，“无就业复苏”早在几年前就引发危机了。

　　房地产开工现在只有此前的一半，而失去的低技能等岗位（结构性失业问题）很难短时间内恢复。雪上加霜的是，本来解决失业很重要的一点是人口流动性，但现在房价暴跌过后，很多人房产价值为负，他们还抱着希望房价可以回升，所以更加不会去其他地方找工作。由此，政府财政，养老金和所有投资者都成为联储不可持续的高资产价格的受害者。