李迅雷：2010年A股的四个投资机会

　　亲爱的理财周报读者：

　　在2009年末，几乎绝大部分机构和个人投资者都看好今年第一季度的行情，内在的逻辑是今年第一季度的GDP增长速度是全年最快，而2010年全年GDP的走势很可能是前高后低的。然而，一月份股市却出现了幅度较大的下跌，再度证明大多人的判断总是错的。

　　事实上，在中国20年的股市走势中，股市波动曲线与经济增长曲线保持方向一致走势的时候很少。即便以09年为例，股市涨幅较大的是一、二季度，而第一、二季度却是经济最为低迷、前景不太明朗的时候；而从第三季度至年末，股市几乎没有涨多少，经济增长速度却节节攀升。既然去年下半年经济V形上升的势头已经确立而股市却不涨反跌，更何况在众人普遍预期今年下半年经济将回落的情况下，股市在第一季度上涨的依据何在呢？09年上半年股市70%的涨幅实际也已经预支了未来经济增长带来的红利。

　　实际上，把经济增长率曲线作为判断股市涨跌依据被证明是最不成功的预测方法。从1993年至2009年，名义GDP上涨了9.5倍左右，而股市涨幅不足四倍，股市远远跑输宏观经济。原因在于中国股市基本属于卖方市场，发行定价过高，公司治理不善，市场的投机性成为发行企业的圈钱的温床。

　　所以，从2001年到2005年经济高速增长的四年中，股市却经历着熊市，当时的主要原因是受国有股如何进行流通问题的困扰。市场的制度因素对股价走势的影响要胜过宏观基本面或上市公司业绩对股价的影响。而2010年又是国有股、法人股等非流通股解禁规模最大的一年，估计将有3800亿股，市值达6万亿的股票解禁，而且是大规模解禁的最后一年，股票供给的扩大压抑着股价上涨；此外，今年IPO和再融资的规模估计也比较大，这也是为了降低信贷规模过大的风险，从而又构成新的扩容压力。而对冲巨大股票供给压力的，恐怕只有股指期货和融资融券了，但这两个新玩意能够给市场带来多少流动性呢，确实还很难判断。

　　其实，我们还可以从流动性的角度解释为何经济增长加速而股市反而不好的原因，那是因为经济不好的时候，宽松货币政策提供的流动性或有一部分流入到资本市场，一旦实体经济增长势头确立，PPI和CPI都往上涨，资本市场中的资金又会流向实体经济。

　　因此，2010年我们一方面要面临股票供给扩大的压力，另一方面，还要忍受资本市场中资金流出的需求下降压力，股市中供需关系与09年相比发生了明显的逆转，而这种逆转，或会抵消因上市公司盈利上升而带来的估值提升的幅度。据很多卖方机构对上市公司的盈利预测，2010年盈利总水平增长20%-25%，若在考虑再融资因素，就算每股盈利提高20%，也就相当于25倍的市盈率降至20倍，在扩容背景下，20倍的PE并不算低估。

　　如此看来，市场股票供给增加所带来的扩容压力，加上实体经济转好导致的资金从资本市场流向实体经济，2010年股市好像有廉价化倾向。更有甚者，随着CPI的上涨和外汇流入速度的加快，货币政策转向也成为不落地的靴子。新年伊始，央行即上调准备金率，更是给股市浇了一盆冷水，留给投资者的问题是：2010年要调几次准备金、加几次息？对应地，股价还要跌多少？

　　但股市总是有机会的。2010年股市的机会应该也不少，除了以下三个之外 ：一、跌过头导致估值偏低的机会；二、股指期货等金融创新工具出台带来的股票结构变化的机会；三、上市公司盈利变化、重组预期带来的题材性机会。我认为还有今年可能出现的政策变化带来的投资机会。

　　比如，我们现在都在担心物价上涨、担心投资、消费和出口的猛增，并预期货币政策会转向收紧，但如果随着今后几个月这些担心变成多余，加息也就不成立了，那么，股市的上涨条件又具备了。还有另外一种情况，那就是从紧政策迫不及待地推出，后来发现这些紧缩政策过于严厉了，经济实际上并没有出现过热。于是货币政策再度转为宽松，从而带动股市上涨。