人民币跨境套利：国际化初期的必然选择？(组图)

　　[ 进口商提出申请之后，银行给其开具50万美元远期人民币信用证；转交香港银行，由其审证核押后再交给境外受益人，即该进口商的境外关联体；关联体在香港银行即期借入50万美元，随即做一笔“卖出人民币、买入美元”的远期合约 ]

　　随着香港离岸人民币市场发展得风生水起，伦敦、新加坡、东京等国际金融中心也在跃跃欲试成为新的人民币离岸中心。但离岸人民币市场是否对我国金融体系的健全和经济发展形成助推因素，在业界和学界一直存在争论。有异见人士认为，推动香港离岸人民币市场是在用国家资产补贴国际资本，甚至会因为传导机制的威胁导致内地金融系统不稳定，因此对于政府推动人民币离岸市场建设持异议。

　　但本报记者采访多位业务前线人士和专家学者得到的统一结论是，人民币离岸市场在促进中国国内金融和资本市场改革方面几乎全部为肯定意见，“在中国资本项目不开放的阶段，但同时需要推进人民币国际化的时候，香港人民币离岸市场的存在是非常有必要的。”上海安泰管理学院金融中心主任潘英丽对《第一财经日报》表示。

　　香港离岸人民币市场不可或缺

　　2010年7月19日晚，中国人民银行与香港地区人民币业务清算行中银香港签署了新修订的《香港银行人民币业务的清算协议》；同时，中国人民银行与香港金融管理局签订了《补充合作备忘录》，内容主要是跨境贸易人民币结算，该协议的签署被视为香港离岸人民币的正式建立。

　　之后，香港人民币池子迅速做大。根据中国社科院世界经济与政治研究所研究员张斌的统计，自香港离岸人民币市场建立之后，每月流入的短期资本大概在90亿～100亿美元之间，跨境人民币贸易结算也大幅增加至1000亿元人民币，香港地区的人民币存款也由2009年7月份的559亿元人民币增加到2011年11月份的6273亿元。人民币计价债券截至2011年底发行规模超过1000亿元，远远超过2010年的360亿元人民币，在香港注册管理人民币存款的银行数量也从原来的40家增加到132家，参与人民币清算的银行数量也超过了170家。

　　“这是好事情，因为要推人民币国际化，你必须让走出去的人民币留在境外，要增加持有者的持有意愿，只有当一种货币存在一定流动性和畅通的投资渠道的情况下，该货币的境外拥有者才会有持有这种货币的意愿，否则只会回流到境内，根本起不到推动人民币国际化的作用，在这种情况下，香港开放的金融系统加之其与内地的经济渊源自然使其成为理想的最佳离岸市场。”潘英丽对本报记者表示。

　　德意志银行大中华区高级策略师刘立男也对本报记者表示：“为保持离岸人民币在相当长的时间内流通在离岸市场上，有必要发展人民币债券和股票市场，给一般投资者、企业等提供投资、融资和交易人民币计价的资本市场。否则人民币回流压力大，离岸市场的流动性规模受到制约，人民币也难以实现国际化。”

　　“香港占2010年内地人民币贸易结算总额的70%，并于2011年一季度进一步上升至80%，现在基本上已经比较平稳，每月大概在2500亿港元，目前到了比较成熟的阶段，相信未来还将继续平稳增长。”恒生银行人民币业务策略及规划部主管颜剑文日前表示。

　　但有人认为，经香港的跨境结算很多是关联交易，旨在通过跨境结算在香港离岸人民币市场实现套利。

　　以最常使用的信用证套利为例：譬如，进口商提出申请之后，银行给其开具50万美元远期人民币信用证；转交香港银行，由其审证核押后再交给境外受益人，即该进口商的境外关联体；关联体以此信用证作担保，在香港银行即期借入50万美元；关联体随即在香港银行做一笔“卖出人民币、买入美元”的远期合约。通过此过程，进口商获50万美元融资，并在人民币升值预期下，获取利差收益。实际上，在此过程中，内地银行、香港银行、进出口商均获益，最终央行为套利承担成本。这也是一些人反对离岸市场的原因所在，他们认为，“这是国家在使用国家资源补贴国际资本。”

　　“我们也看到在人民币跨境贸易结算推进过程中，出现的一些问题。”面对跨境贸易结算中的套利现象，一位央行人士说，“但这并不影响国际化进程，任何新生事物都有两面性。”

　　“这是人民币国际化初期需要支付的一点成本，有成本才有收益。”潘英丽也如此解释，“无须夸张，关键是要搞清楚人民币国际化的顶层设计，否则方向错了，成本就是永久的损失了，最关键的不是指责香港套利资本，而是要改善内地的金融体制，随着人民币国际化的持续推进尤其是利率市场化改革和汇改的进一步深入，这种套利空间会逐渐缩小。”

　　刘立男也表示：“应当认识到由于人民币目前尚未完全可兑换，人民币国际化尚处于初始阶段，需要政府给予一定的政策支持。支持手段包括建立境外人民币支付体系以及建立境外人民币供给机制，疏通人民币回流机制，允许人民币在跨境贸易中使用，从而逐步开放人民币在资本项目下的使用。”

　　内地资本市场或应借力香港市场

　　另外，也有人认为香港离岸市场会向内地资本市场传递风险，甚至由于海外人民币流动性和持有量的增加会导致国内的人民币政策失效。不过受访潘英丽和刘立男都认为这种担心至少在目前还是多虑。

　　潘英丽告诉本报记者：“根据我们的测算，香港人民币只要不超3万亿就不会有太大问题。”而刘立男也认为，从现在的规模来看难以对我国形成国内货币政策的有效冲击。

　　“截至8月底，香港的离岸市场人民币存款规模只有5523亿人民币，加上其他离岸市场，人民币存款只有7000亿左右，不及我国国内存款的1%，我们预测香港的离岸市场人民币存款规模在2015年将达到2.5万亿，不及我国国内存款的3%。也就是说，离岸人民币流动性规模相对比较小，根本难以形成冲击。”刘立男补充道，“而且偌大的欧洲美元市场对美联储的货币政策都难以形成多大的冲击。”

　　比较有意思的是，潘英丽教授提出，可以充分利用香港离岸市场助力内地的资本市场建设。

　　鉴于内地金融体系不健全、相关的法制基础也没有很好地建立起来，香港作为一个法制健全的发达金融市场对于完善中国的资本市场是非常重要的。“我甚至认为，香港应该建立国际板和创业板，让一些满足条件的内地企业到香港上市，用香港的法制和市场体系对这些企业进行再教育可能是促进这些企业成熟起来的重要手段。”潘英丽对本报记者表示，“目前内地的地方债市场没能发展起来，如果让这些地方政府去香港发债，让国际金融机构通过市场以及香港的法律体制对这些地方政府形成约束，进而提升地方政府信誉和偿债能力，再让他们回到内地市场，或许是一种比较可行的方式。” 摄影记者/高育文