目前20年国债利率水平具有吸引力

　　鉴于银行间资金面仍很充裕、央行一季度仍有减息空间和债市前期的调整，我们认为债市最差的时候已经过去。

　　目前二级市场20年国债利率为3.8%左右，和其有比价效应的产品收益率看，目前这个水平比较有吸引力。

首先，和贷款利率相比有吸引力。目前5年以上的贷款基准利率为5.94%，即使按照这个收益率，在扣除信贷成本和不良贷款率后，实际收益率为4.15%，低于20年国债的5.07%的税前收益率(按照较低的税率25%)。而如果再考虑到贷款基准利率的下限，20年国债的收益率更有优势。其次，比其他债券品种的收益率有优势。目前20年金融债二级市场利率为4.15%，金融债和国债的利差隐含税率为8%，明显低于2006年以来的平均水平。而从企业债的收益率看，20年3A企业债收益率在5%左右，也不如国债税前收益高。第三，从收益率曲线角度看，目前收益率曲线异常陡峭，20年国债和10年国债利差达到67bp，为2006年以来非常高的水平。对国内外经济情况，我们都不乐观，经济马上复苏的可能性很小。最后，从投资者机构看，2008年发行了1期20年国债，从认购情况看，全国性商业银行和保险认购较为积极。在目前收益率具有一定优势和机构资金比较宽裕的情况下，我们认为这两类机构会比较积极地认购。

　　综合上面的分析，我们认为本期20年国债最终的招标利率和二级市场相当，如果再考虑延迟缴款和手续费返还以及半年付息等影响收益率约5bp，则本期国债的最终的中标收益率在3.75％-3.8%。