转债“纯债化” 轻配置重交易

　　连日来，A股市场在短暂盘整后重拾下行，延续探底之旅，个股大面积、大幅度下挫。在此背景下，交易所市场转债及公募可交换债（以下统称为转债）亦未能独善其身，然而在上周主动下杀估值后，转债纷纷向债底靠拢，跌出了安全边际，相对正股表现出一定抗跌性。分析人士指

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• 歌尔声学
• 国金证券
• 上海建工
• 厦门国贸
• 中国太保

　　连续跑赢正股

　　在月中短暂企稳后，本周A股市场重拾跌势，26日上证综指向下破位，刷新本轮调整低点，27日股指一度惯性下滑，再创新低，午后跌幅有所收窄，全天录得小幅下跌。市场情绪低迷，略显恐慌，个股下跌面积大、跌势重。

　　正股不稳，转债遭殃。连日来，转债纷纷“陪跌”，但明显较正股抗跌。

　　26日，两市正常交易的11只转债全线收跌，但悉数跑赢正股。当日，上证综指重挫6.42%，转债正股跌幅也深，多只正股下跌超过9%甚至跌停，跌势最轻的歌尔声学(002241,股吧)也下跌4.71%。转债方面，当日跌势最重的电气转债、格力转债分别跌3.42%和3.05%，而正股国金证券(600109,股吧)跌停的15清控EB下跌2.84%，15国盛EB和国贸转债跌幅均不到1%，其正股上海建工(600170,股吧)和厦门国贸(600755,股吧)则下跌超过9%。

　　27日，正股略见起色但仍以下跌为主，11只转债正股中仅歌尔声学（歌尔转债正股）和中国太保(601601,股吧)（15国资EB正股）勉强收红，同时也是当天仅有的跑赢转债的两只正股。其余正股全数收绿，并全部跑输转债。转债方面，跌幅多数不高于1%，格力转债和电气转债双双逆正股收红。

　　杀估值后否极泰来

　　转债以“进可攻，退可守”的攻防兼备特性著称，按理说，在行情偏弱时，比正股抗跌并不稀奇，但值得注意的是，前一周，在A股盘整情况下，转债还遭遇大幅调整。

　　上周五个交易日（1月18日至22日），上证综指横盘为主，略有上涨，中证转债指数则自15日起连续阴跌，上周跌去近8%。转债个券大幅下挫，就连一些上市定位不高的次新券也明显走弱，交换债15国盛EB更是跌破了面值，成为当前市价最低的公募可转股类债券。

　　业内人士指出，正因为上周转债主动大幅度“杀估值”，跌出了安全边际，才使得转债的防御性重新得以显现。

　　据分析，上周转债市场大跌，有流动性趋紧的作用，但最主要是供给冲击所致。去年以来，转债市场一直处于“高价格+高溢价”的状态，这主要是筹码稀缺导致供需失衡所致。一方面，2015年上半年的A股大牛市使得大量转债触发强制赎回条款退市，转债市场规模大幅萎缩；另一方面，转债供给量有限，特别是2015年下半年IPO暂缓期间转债供给出现真空，进一步加剧转债筹码的稀缺。而转债基金收缩幅度远小于转债市场，使得转债供需关系一直处于失衡状态。随着IPO重启、传统转债放行、交换债供给增多，去年底以来转债市场已经开始出现调整，只是因新发转债规模不大，调整相对缓慢，而上周广汽、顺昌转债发行，叠加宁波银行(002142,股吧)披露100亿元转债发行预案，使得转债供给预期骤然增强，破坏了稀缺性的逻辑，成为转债大跌的导火索。

　　经历上周主动调整，转债价格纷纷向债底回归，而距离债底越近，转债价格下跌的阻力就越大，因而开始显现出一定的防御特性。

　　抗跌但上涨动力不足

　　截至27日收盘的数据显示，目前两市11只正常交易的转债及可交换债中，市价最高的是格尔转债，为125.2元，格力、电气转债和14宝钢EB均在115元左右，国贸、蓝标、三一转债及15清控EB、15国资EB、15天集EB介于103元至109元之间，15国盛EB低于100元，转债平均价格已经较去年“股灾”前的超过200元显著下降。

　　估值方面，现有转债纯债溢价率普遍低于30%，除宝钢EB之外的其余4只交换债以及蓝标、三一、国贸转债均低于16%。整体纯债溢价率已降至历史中枢水平以下，价格向下将越发得到债底的支持。另外，上述3只转债及国资、国盛、天集EB的到期收益率均已“转正”，这对于保本基金和期限匹配的专户产品而言，也开始有一定吸引力。

　　总之，高价格得到部分纠偏后，转债收益风险比提升，特别是部分债性强、到期收益率转正的品种，继续下跌空间正逐渐收窄，对于低风险偏好投资者逐渐变得有吸引力。

　　但分析人士提示，在转债更加趋向“纯债”过程中，转债股性估值虚高现象未得到有效缓解，甚至在继续加剧，这也导致转债向上的弹性不足，整体配置价值仍然有限。在此情况下，分析人士建议，更多关注转债交易性机会，部分股、债估值适中的品种可参与博弈正股超跌反弹。另外，股市走弱，为刺激转债转股，发行人有下修转股价的可能，可关注下修转股价的条款博弈机会，这方面纯债发行人促转股动力往往比交换债更大一些。

　　27日上市转债及可交换债交易及估值表现

　　代码 名称 最新（元） 纯债价值 涨跌幅 正股 到期 转股 纯债 类型

　　（元） （%） 涨跌幅（%） 收益率（%） 溢价率 溢价率

　　132005.SH 15国资EB 106.06 101.31 -1.29 0.04 1.87 87.57 4.70 偏债型

　　132004.SH 15国盛EB 97.18 91.70 -2.15 -2.28 2.02 117.06 5.99 偏债型

　　132003.SH 15清控EB 106.29 95.71 -0.76 -2.24 -1.24 64.60 11.10 偏债型

　　132002.SH 15天集EB 103.50 93.11 -0.40 -2.51 0.19 81.19 11.17 偏债型

　　123001.SZ 蓝标转债 107.71 94.93 -1.36 -4.58 0.91 88.34 13.48 偏债型

　　110032.SH 三一转债 105.30 92.47 -0.10 -1.60 0.88 60.19 13.88 偏债型

　　110033.SH 国贸转债 108.70 94.11 -0.28 -1.19 0.63 68.36 15.51 偏债型

　　132001.SH 14宝钢EB 115.99 99.52 -0.01 -2.59 -5.56 40.05 16.55 平衡型

　　113008.SH 电气转债 114.99 96.54 0.90 -2.29 -0.66 50.96 19.12 偏债型

　　110030.SH 格力转债 118.45 98.17 1.33 -1.13 -2.06 56.58 20.67 偏债型

　　128009.SZ 歌尔转债 125.20 98.41 0.16 0.94 -2.14 18.58 27.24 平衡型