HIBOR开年狂飙，RMB急速反弹影响几何

　　诺亚研究与发展中心 金海年 王玲 齐雯 汪波

　　导读：

　　无论是A股还是人民币，2016年开篇，中国已经上演了好几场大戏。A股短命的熔断机制，抑或人民币的大幅贬值，都可以说是惊心动魄。1月11日，人民币离岸市场竟反转般急升1000点，在岸和离岸人民币价差大幅收窄（由1300点收缩之315点），与此同时当天香港银行同行业隔夜拆借利率突然从前一交易日的4%冲至13.4%，1月12日，香港银行同行业隔夜拆借利率更是大幅拉升至66.8%，创有数据以来新高。

　　诺亚研究认为在人民币贬值预期下，央行收紧离岸人民币供给防止资本外流以及套利需求下对人民币需求上升使得离岸人民币流动性趋紧，汇率出现反弹。随着美国经济稳步复苏带动美元进入强周期，人民币短期内相对美元将会维持弱势。从经济基本面，国际收支以及人民币国际化发展来看，人民币并不具备长期快速大幅度贬值的基础。央行调控外汇的举措会陆续出台。人民币贬值对于A股的影响主要体现在心里预期及相关行业盈利变化。海外配置方面，伴随着美元进入强势周期，海外资产增值预期明显，从资产投资多元化及分散投资风险角度而言，不论人民币走势如何，以美元计价的相关资产仍是海外配置中的重要一环。

　　从供给端来看的话，由于担心资本外流，自10月起，央行就对境内向境外输送人民的渠道进行封堵，如窗口指导禁止自贸区往境外拆借人民币，暂停离岸人民币清算行与境内债券回购交易，暂停申请RQDII（人民币合格境内投资者）等，8月以来离岸人民币供给（香港银行的人民币存款计）出现明显的萎缩。

　　从需求端来看的话，由于美联储货币政策正常化导致中美利差收窄，人民币去年以来一直面临较大的贬值压力，在离岸市场中存在大量的投机交易（借入人民币，换成美元，等人民币汇率贬值，再将其持有的美元换回人民币，偿还贷款），这使得人民币在岸和离岸汇差不断扩大（1月6日在岸和离岸人民币价差达到峰值）并且导致离岸人民币需求突增，推升香港银行同行业隔夜拆借利率（HIBOR）。

　　央行的干预可能是压死骆驼的最后一根稻草。8月份汇改之后，人民币汇率更大程度上由市场决定，央行无法同过设定中间价的方式来干预汇率， 唯一的方法就是用真金白银在外汇市场上买卖外汇。2015年12月，我国外汇储备下降千亿美元，创下了20年来最大单月降幅，彰显了人民币所承受的巨大贬值压力。1月11日，离岸人民币出现逆转，急升1000点，市场猜测央行可能出手干预在岸和离岸外汇市场，这一点可以从即将公布的央行外汇储备中有所验证。

　　人民币未来走势：波动加剧，短期走弱

　　10月人民币将正式纳入SDR并逐步与市场接轨，未来汇率波动加大将是未来人民币汇率运行的主题。随着汇率形成机制的完善，人民币汇率形成不再由“政府意愿”这一因素主导，逐渐回归市场力量和经济规律上。理论上，购买力平价、利率平价、国际收支、央行政策、政治因素等是影响人民币汇率的基本力量。短期来看虽然中美利差可能受近期美国货币政策正常化影响而收窄，人民币相对美元可能会维持弱势。但长期来看，人民币暂不具备快速大幅度贬值的基础，虽然中国经济增速放缓，但仍保持较高的增长，投资回报率仍然较高。并且我国每个月有较高的国际收支基础性顺差，外汇储备也非常充裕。随着10月份人民币被纳入SDR，海外资金对人民币计价的资产需求也会有长期的需求。

　　人民币贬值加速资金外流， A股负面隐忧仍存，加大海外资产配置

　　A股市场与人民币关联度分析，今年以来A股和人民币下跌的时间点较为重合，2016年A股两次熔断的大跌都伴随着人民币的当日贬值。

　　人民币对A股市场的影响更多地体现在了投资预期上。短期而言，人民币贬值改变投资者对相关行业盈利预期。拥有海外资源矿产的公司其资源价值在人民币贬值之后将会受益，用人民币计价的海外资产价格增值。此外，人民币贬值可以保护国内稚嫩的高端制造产业，利于从价格上进一步促进国内产品对进口产品的替代，同时符合国家产业结构调整和发展战略性新兴产业的国家战略。

　　整体而言，人民币波动会影响投资者对于资金流向预期的改变，当前美元处于加息通道再叠加人民币的贬值，资金（尤其是全球资产配置的资金）流出国内市场的预期加强。 海外配置方面，伴随着美元进入强势周期，海外资产增值预期明显，从资产投资多元化及分散投资风险角度而言，不论人民币走势如何，以美元计价的相关资产仍是海外配置中的重要一环。另外，人民币贬值改变投资者对相关行业盈利预期。短期在央行干预下，人民币的贬值预期将会得到缓解，但在2016年人民币的走向仍将是一个影响投资者预期的重要变量。

　　（诺亚研究与发展中心）