伞形信托：天使还是魔鬼

　　在证监会明确信托产品账户清理范围后，多位业内专家评论称：“伞形信托在劫难逃。”

　　虽然也有信托人士认为，在最新口径下信托公司仍有可能以“伞形信托对接单一资金信托”的形式来保障原有账户的存续，但这一曾被广泛追捧的创新型产品在当下无疑迎来了最黑暗时刻。

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• 华泰证券

　　9月17日，证监会下发了《关于继续做好清理整顿违法从事证券业务活动的通知》。

　　在这份通知中，除了督促证券公司根据19号公告的要求，仔细甄别、确认涉嫌场外配资的相关账户，证监会还特别明确了需要清理的信托产品账户的范围。其中，伞形信托被特别提及。

　　对此，华泰证券一位非银金融研究员表示，此次账户清理的重点是实现账户的可管理、可穿透，避免大量隐性账户带来的不确定性。在他看来，“前期最大头资金已清理，最坏的情况已过去”。

　　目前究竟还有多少存量的伞形信托，各方口径并不一致。有研究机构测算称，伞形信托总规模在4500亿元左右。

　　新金融记者注意到，今年1月，多家媒体援引权威机构数据称，预估伞形信托规模为3000亿至4000亿元。但到了7月，这一数据则被认为已经达到7000亿元左右。

　　不过根据前述非银金融研究员的说法，经初步预测，目前伞形信托规模不到 2000亿元。

　　从某种角度来说，数据口径的不同也折射出伞形信托的非透明性。

　　伞形信托是结构化证券投资信托产品的一种创新类型，信托公司通过其交易系统的隔离，在同一个信托产品下，设立多个独立的投资组合。这就意味着，每个投资组合相当于一个独立的信托计划，独立管理、运用、核算和处分，从而达到多个子信托单元分享一个证券账户和资金账户的目的。

　　针对伞形信托的运作特点，有业内人士介绍称，券商只能穿透到母账户，无法监控到每个子账户的交易和客户情况。在其看来，这种运作方式实质是各子账户的实际控制人在借用信托产品账户进行操盘，违反账户实名制，存在法律风险。

　　新华信托一人士对新金融记者表示，作为一种金融工具，伞形信托中的优先级资金主要来源于银行理财，其最为吸引人的便是劣后资金可以用较少的资金配资，从而利用杠杆在二级市场博取高收益。

　　事实上，在上半年牛市氛围下，伞形信托较高的杠杆比例，无疑是吸引劣后资金的重要原因。

　　除了阳光私募模式、单一账户结构化信托，伞形信托是资金通过信托通道进入股市的重要方式。

　　一家信托公司伞形信托业务负责人表示，伞形信托设立的初衷，主要是因为2009年信托公司证券账户停开，通过伞形信托交易拆分技术，可以利用一张股东卡服务很多客户。在此之后，尽管2012年信托公司证券账户重新开闸，但由于伞形信托成本低、投资限制宽松、杠杆高等优势仍然受到众多炒股大户的热捧。

　　前述新华信托人士也认为，伞形信托的优势在于每个子单位均能批量化复制，有较大技术上的便利性，因此仍然有市场需求。

　　去年8月，一家大型券商的成都证券营业部推介其伞形信托开户的说明显示:1.劣后投资者门槛相对低，100万元或以上即可，按每10万元递加，原则上不超过2亿元。2.投资期限灵活，有1-24个月等品种；投资范围广泛，除“S*ST、SST、受托人关联公司”等股票不能投资外，其他股票都可以投资；持仓比例相对灵活，而单只股票最高为单个信托单元资产的20%。3.劣后投资者收益可提前适度兑现，也可延长合同期限。据其介绍，公司有8种伞形信托产品可以供客户选择，年化利息8%至10%左右。

　　事实上，对于一些比较激进的机构来说，甚至将杠杆比例放大到1:4或1:5。不可否认的是，高杠杆带动的资金撬动了牛市，但同时也积聚了风险。因为，根据杠杆比例的不同，伞形信托设有预警线和止损线，杠杆越大，“红线”越紧。以某券商发布的一款产品为例，1:2融资比例，预警线为90%，止损线为85%；1:1融资比例，预警线为69%，止损线为64%。

　　不过耐人寻味的是，针对伞形信托清理，也有一些波折。

　　今年1月曾传言部分地区叫停新增伞形信托之后又重新开闸。当时，有信托人士解释称，伞形信托之前被口头叫停，是监管部门考虑到股市快速上涨累积的风险，担心伞形信托杠杆助跌。不过只要银行和信托公司方面把控好风险，将杠杠保持在合理范围内，其实就没什么问题。但之后，情况又有所变化。

　　今年4月，中国证监会相关人士表示，证券公司不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动，不得为场外股票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利；7月，证监会要求，中国证券登记结算公司应当按照《证券法》相关规定，严格落实证券账户实名制，进一步加强证券账户管理，强化对特殊机构账户开立和使用情况的检查，严禁账户持有人通过证券账户下设子账户、分账户、虚拟账户等方式违规进行证券交易；9月，证监会再度明确信托产品账户清理范围，其中特别点名伞形信托。

　　尴尬的是，在对场外配资、伞形信托的清理过程中，股市频现千股跌停。目前而言，配资资金的流出依然是A股的重要利空因素。

　　新金融记者 韩启