油价下跌加大中国微观收益

　　国际油价自去年11月初以来已下跌40%左右。市场当前对2015年油价的一致预期已下降至70美元/桶。笔者预计，如果2015年油价保持目前低位，今年进口额将减少1100亿美元左右（占2014年GDP的1.1%），但这并不意味着中国的GDP将获得相同幅度的提振。

　　笔者估算油价每下跌10%会拉低CPI 0.3-0.4个百分点。综合考虑交通运输（包括公共交通）和居住类中的燃料，笔者估算成品油在CPI中的权重约为4%-5%。此外，油价下跌还可能通过拉低其他消费品价格和通胀预期来间接影响CPI。不过，一些能源、公用事业、交通运输和其他服务业价格仍受政府管制，且我们预计决策层可能会借此机会削减或取消这些隐性补贴，这将抑制油价下跌对通胀的传导。

　　事实上，国内油价跌幅一直远低于国际市场。2014年11月份以来，财政部已三次上调成品油消费税，累计抵消了同期国际油价一半以上的跌幅。因此国内汽柴油价格下跌幅度远低于国际油价。这意味着若当前国内汽柴油价格实际所对应的原油价格为70-75美元/桶，而非国际市场上的不到50美元/桶。

　　如果2015年国际油价保持在50美元/桶左右的低位，再考虑到石油消费密集度、各类受管制价格的调整，估算2015年中国CPI还会被额外拉低0.3-0.4个百分点，PPI受到的影响可能更大、可能会被进一步拉低0.5个百分点。

　　而国际油价下跌对中国宏观经济的影响有多少呢？我们认为油价下跌对2015年实际GDP的提振作用有限。油价下跌的主要传导渠道包括：降低通胀、提高消费者实际收入从而提振消费，降低生产成本、改善企业盈利进而促进投资，以及全球增长改善间接提振出口需求。

　　我们估算：油价每下跌10%，CPI将下降0.3-0.4个百分点、居民实际收入也将提升相同幅度，并在居民储蓄率维持不变（40%左右）的情况下提振实际消费，GDP增速将由此提高0.1-0.2个百分点。

　　油价下跌促进全球GDP增长、从而支撑中国出口。中国对G3经济体的出口占总出口的一半以上，而对主要产油国的出口占比仅为1/8。瑞银估算油价每下降10%会提振全球GDP增速0.1-0.2个百分点，而我们估算G3经济体GDP增速每提高1个百分点将会提振中国实际出口增速1.5-2个百分点、GDP增速0.2个百分点。

　　考虑到油价预测、传导机制及全球经济增长等方面存在较大的不确定性，我们维持2015年GDP增长6.8%的基准预测不变。我们视油价下跌为潜在的上行风险、从而抵消此前我们预测所面临的下行风险，因此我们预测所面临的风险当前大致平衡。

　　如果2015年油价保持在45-50美元/桶的低位，笔者预计国内企业盈利（以收入法GDP下的营业盈余衡量）将得到5个百分点的提振。

　　（作者系瑞银证券特约首席经济学家）