当信托刚性兑付神话正在被打破，日益壮大的富人们的稳健投资需求呼唤“新玩法”的时候，对冲基金被认为是最佳“接盘方”。不过，另一个问题也接踵而至，“国内很多对冲基金的规模不是很大，大量资金注入可能会影响回报。”一位私募机构负责人表示。
对接大量基金，分散投资风险的FOF（Fund of Fund）由此应运而生。面对市场上门类繁多的基金产品，FOF可以通过投资组合进行筛选，实现有效配置，规避非系统性风险。目前，参与FOF的有银行、券商、信托、公募、私募等类资产管理机构，而第三方机构在代销信托产品的禁令之下也谋求转型，FOF也成为它们曲径通幽的新方向。
FOF的潜力
在不久前上海交通大学高金学院（SAIF）主办的一个论坛上，有学者分析了国内对冲基金行业的发展现状：去年以来整个行业规模增长到2000亿元以上，发展比较迅速。5亿规模以上的私募基金2010年只有72家，到去年年底增长到135家；另有400多家在1亿~5亿元之间。
近年来，中国私人财富迅速集聚的情况非常明显。一份全球财富管理报告认为，2013年年底，亿万富翁在中国将近1000人，把整个大中华地区加起来，富裕人群规模已经超过英国。
“中国有庞大的财富管理需求，但很多量化基金的规模不是很大，能投的钱多，就产生容量的问题。大量资金进来会不会影响到回报？所以需要用FOF这样的手段去解决这个问题。”KKM资本CEO李健豪称。
李健豪向记者介绍了其正在发行的一只FOF的运作方式，“标的是一揽子对冲基金，包括套利策略基金、阿尔法对冲策略，还有债券套利，主要以期货类的对冲基金为主”。在标的的筛选上，除了选择优秀的基金产品，还要考察基金间的相关性，个体基金的尾部风险，结合经济周期对基金业绩的影响。“基金之间的相关性不能太高，亏的时候不能同时亏。”李健豪称。
由于私募机构此前无法独立发行产品，走信托、基金专户等通道的私募基金税费有所不同，而期货资管始终无法突破“一对多”限制等历史遗留问题，FOF在中国进行配置面临不小的现实困境。
“以有限合伙形式发起设立的私募基金，与通道形式设立的基金缴纳的税费有所不同，信托通道不能投商品期货等问题都是客观存在的，但是还是可以通过测算得到解决。”私募排排网高级研究员包桂芝认为，最重要的制约FOF发展的原因还是二次收费问题，“子基金和母基金都要收取管理费用，加大了投资者的成本支出。”
也有业内人士不同意这一观点。“FOF将标的基金进行组合打包收取费用，虽然存在二次收费，但是比分别投资的成本已经大大降低”。
第三方突围新方向？
据私募排排网数据，最新一期对冲基金月度排行榜单中，“组合基金”产品共有98只，既有信托公司自主发行的TOT产品（Trust of Trust，信托中的信托，标的资产既有私募借助信托通道发行的基金，也包括一些信托项目），还有银行、私募借助信托通道发行的TOT，以及券商资管发行的FOF产品。
其中，券商作为投资顾问的产品有47只，占据绝对优势。新基金法自去年6月1日实施以来，FOF等新型基金被纳入监管体系，但具体实施细则并无后文。“事实上，券商集合理财仍然是唯一能够直接发行FOF产品的机构。”一位券商非银机构研究员告诉《第一财经日报》记者。
今年5月，银监会下发“99号文”执行细则，明确禁止非金融机构推介信托。细则的下发，使第三方机构代销信托遭禁，而成立资产管理公司，以FOF的形式继续与此前所代销的各类产品延续“甜蜜关系”，也成为一条新路径。
“第三方机构长时间以来代销信托、基金产品，在研究能力上比较有优势。”包桂芝称。
“众禄这种，之前也在进行组合管理的研究和分析，但当时还没有完全以私募产品的形式发行，并不是因为不能做信托产生的变化。”前述券商研究员认为。
不过，也有私募人士认为，第三方机构的FOF产品颇有点“形似神非”的意味。“FOF的投资标的，是把股票、债券等投资标的替换为公募基金、私募基金等，执行多元化的投资策略，而非简单的基金超市，第三方机构在成立一只产品方面可能还不够专业”。
作者：吕雅琼 张子亮
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