美联储议息会议再次临近，届时伯南克的讲话将再次成为市场焦点。这里，我们不免要回顾伯南克5月22日在国会作证的证词，其中有两句话曾引起全球市场剧烈波动。当地时间周三上午10点，伯南克说：“过早紧缩将危害复苏”。这句话推动美元大跌，黄金大涨。30分钟后，伯南克又说道：美联储可能在“今后几次会议”开始放缓量化宽松（QE）。这句话推动美债收益率和美元大涨，黄金大跌。伯南克讲话前后矛盾到底是为何？
其实，美联储刺激经济的措施有两个：量化宽松和零利率政策。在书面证词中，伯南克警告“过早收紧货币政策”，这被解读为美联储保持QE不变。事实上，他的意思是保持零利率政策不变。这也就不难理解为何伯南克在随后回答记者的问题时说出了令市场震惊的答案：“未来几次会议中，我们可能减缓购债步伐”。这并不是伯南克自身矛盾，而是市场的错误解读。
有投资者认为目前美国失业率为7.6%，距门槛目标6.5%还有很长一段的距离，因此短期内并不会缩减或者退出QE。其实，6.5%失业率的门槛是来衡量零利率政策的，而非量化宽松，退出QE的标准是劳动力市场展望有实质性改善。从近期每月非农就业人数的增加状况来看，美国的就业市场的确有好转的迹象。若该迹象得到确认，QE预期效益已经达到，那么缩减QE规模则将是势在必行。
当然，缩减或退出QE都是有代价的。退出QE意味着提高存款准备金率，而这无疑会增加美联储的压力。金融危机之后，各银行法定准备金和超额准备金规模迅速膨胀，如果QE退出后实体经济中仍然缺乏足够规模的投资需求，那么积存的准备金将会对美联储造成巨大的压力。
另外，一旦美联储缩小其国债购买规模或转而开始抛售，美国政府债券将暂时失去吸引力，其收益率将会大幅上升，从而增大政府财政负担；相应的，对资产支持抵押证券的处理也将会带来金融市场的剧烈波动。目前，QE还未有所变动，就已经引发美国国债收益率的大幅上升。由此，QE退出的溢出效应也是可见一斑的。在此种状况下美联储可能会寻求一种方法，既能减缓QE，又能弥补货币刺激减缓带来的损失这种方法可能是将零利率政策保持更长一段时间。
而市场也认为任何减缓QE的步伐都是在收紧货币政策。其实不然。事实上，购买任何数量的债券都会使货币政策更具刺激性。所以，假设QE每月850亿美元购债规模下降至450亿，政策仍将变得更具刺激性。它相当于每月联邦基金利率削减幅度由10个基点调整为5个基点。
而对于黄金市场来说，美国是否实行宽松政策并不重要。重要的是，第一，这样的宽松政策并没有令美国的通货膨胀率上升，黄金的避险属性没能够得到激发。第二，QE退出的预期已经根深蒂固。美国经济的复苏，以及QE退出的预期令资金开始向美国回流，美元将获得支撑。即使美联储在短期内不会采取任何动作，不断上升的非农就业增加人数以及不断升温的QE退出预期也将会是促成黄金继续下跌的最大理由。 （作者系世元金行分析师）
作者：贺明华
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