美联储的纠结：量化宽松退还是不退

　　美联储主席伯南克上周三在今年的首次新闻发布会上重申维持现行宽松货币政策不变，但未就何时结束超宽松政策以及他任期届满后的安排等悬念给出明确暗示。而意外强劲的美国最新经济数据，或重新激活美联储退出宽松政策。

　　今年初美联储发布的2012年12月货币政策制定会议纪要显示，QE3很可能将在今年终止，原因是其对金融稳定性或美联储资产负债表规模感到担心。但伯南克2月26日向参院银行委员会提供证词，阐述过去半年联储的货币政策效应时，依然认为维持超级宽松货币政策的好处大过可能付出的代价。

　　而伯南克在上周的新闻发布会上表示，由于美联储官员对量化宽松政策刺激经济增长的效果存在不同看法，美联储并未给停止量化宽松政策设置如失业率等量化指标，而是着眼于对整体就业市场的评估。他说，虽然过去六个月来美国失业率已下降0.4个百分点，过去四个月月均新增非农就业岗位人数达到20.5万，但这并不足以使美联储开始削减购债规模，还需要几个月时间评估就业改善的趋势能否持续。

　　他表示，美联储未来可能会根据美国经济增长和就业市场的前景逐月调整购债规模。根据彭博社3月13日至18日对46位经济学家所作的调查，58%的经济学家认为美联储到今年四季度后才会削减购债规模，同时55%的经济学家预计美联储将于明年上半年完全结束量化宽松政策。

　　然而，近期连续公布的美国最新经济数据意外强劲，让投资者看好美国经济前景，带动美元指数大幅上涨。3月8日美国劳工部公布的数据显示，美国2月季调后非农就业人口增幅远高于市场预期，失业率下降至2008年底以来最低水平。

　　而且，此前一天美联储公布的数据显示，1月美国消费信贷总额增至创纪录的2.7953万亿美元，按年率计算增长7.0%。数据还显示，其中用于教育、休假和购买汽车等方面的非周转性信贷按年率计算增长10.0%，增至1.9444万亿美元；用于信用卡消费方面的周转性信贷按年率计算增长0.1%，增至8509亿美元。

　　还有，19日公布的建造许可证发放在2月上升4.6%，达到了2008年以来的最高水平，表明房地产开始进一步回暖；制造业PMI指数在2月份为54.2，升至2011年6月份以来的最高水平。为此，国际货币基金组织[微博](IMF)日前预计，美国今年GDP将增长2%，明年将会增长3%。如果这种局面能持续，也许真到了美联储下定退出政策决心的时候了。

　　这里还需要强调一点，鉴于美元在国际货币中的霸主地位及其重要影响力，美联储推出已久的超级宽松货币政策，不但对自身负面影响不小，并且波及了全球经济金融。

　　如果美联储继续推出此项政策，可能会继续加剧全球流动性泛滥和货币竞争性贬值的风险，并通过汇率和国际资本流动渠道对新兴经济体等产生负面溢出效应，为未来全球经济埋下严重通胀和资产泡沫的隐患。更重要的是，继续推行QE3或QE4，则美联储资产负债表或将迅速膨胀。

　　因为，根据QE4安排，今年每个月美联储的资产负债表都会增加850亿美元，其中400亿美元是抵押贷款证券化(MBS)，450亿美元是10至30年期美国国债，或者每月会自然供应财政部发行的较长期国债。因此，美联储就会在今年几乎将美国预算赤字的一半都货币化。综合来看，美联储的资产负债表目前高于2.8万亿美元，到今年12月底会增加到4万亿美元。

　　而2013年1年增加了超万亿美元。考虑到超级宽松货币政策的国际影响力，美联储也该认真把握退出政策的有效时机。

　　实际上，伯南克及美联储其他理事也曾表示，他们将在美国经济状况足够强大时停止实施QE计划。不过，正如伯南克及其他理事推定的那样，今后几个月美国经济复苏究竟能否延续2月的好景象，达到其认为的经济状况足够强大的情形，换言之，能否符合美联储规定的目标失业率6.5%、通胀率2.5%的退出条件，他们却是心里没底的。

　　鉴于当前美国经济复苏的基础仍不稳固、美国“后财政悬崖”谈判仍存在不确定性，再加上3月1日美国已正式启动自动减支措施，美联储会不会将在较长时间内维持庞大的资产负债表规模以刺激经济，这也仍是未知数。

　　可问题在于，美联储资产负债表规模越大，要退出超级宽松政策就会越棘手，所需时间也会越长。如果直接抛出这些债券，利率就会飙升，那将直接损害美国经济复苏。所以，政策退出过程可能会充满曲折，笔者估计，美联储促使货币政策正常化的进程可能会分步实施。

　　第一步是在经济复苏接近退出条件时，停止对美联储所持证券的到期收益再投资，并在货币政策制定中去掉“在更长一段时间”维持低利率政策的表述；第二步，在经济环境达标的情况下开始加息，且加息将成为美联储调整货币政策的主要手段；第三步，在首次加息后开始出售所持有的证券资产，且将根据经济和金融环境的实质性变化随时调整。

　　(作者系中国人民银行郑州培训学院教授)