下跌趋势未改 郑糖见底尚待时日

　　证券市场一般用三个底来衡量股市是否将从下跌的状态中反转，即估值底、政策底与市场底。从长期趋势来看，商品价格走势与宏观环境的走势基本一致，因此我们借鉴证券市场的三个底来分别推演当前形势下的国内白糖市场。

　　估值仍有下调空间

　　从历史经验来看，市场一般将生产成本当作估值的参照物。价格低于成本线一般发生在新旧榨季交替阶段，主要是因为旧榨季余留大量超出市场承受能力的库存，而新糖又在源源不断地供应市场，阶段性供大于求使得抛售增多，从而产生跌破成本的情况。而在第二年的2月份以后，当旧糖不再对市场产生影响，糖价又会缓慢回升到成本线之上。

　　统计数据显示，在过去的10年中，跌破成本的情况只发生了2次，分别是2002/2003榨季和2008/2009榨季，2002/2003榨季跌破成本的情况持续了1年，而2008/2009榨季只有7个月。2011/2012榨季现货价格一度跌破我们认为的市场平均成本，不过，从跌破的幅度和时间来看，当前阶段应该为跌破成本的初级阶段，即未来还存在进一步下跌或者远离成本线的情况出现。从历史数据角度看，现货价格低于成本价格的最大值为610，目前则基本在100以内，还存在继续扩大的可能。

　　政策底有待明确

　　供过于求，是近两个榨季食糖市场最大的基本面。在下游消费没有实质性突破的情况下，只有通过政策性收储才能实现供需平衡。从全社会库存的角度来看，2012/2013榨季的总供应量为2076万吨，期末库存696万吨，同比增加170万吨。

　　也就是说，如果要保证新榨季与2011/2012榨季的供需情况基本持平，那么国家储备就要收储超过250万吨食糖。这也是市场传言“新榨季收储400万吨，轮出150万吨”版本的理论出处。从历史经验来看，收储并不能在短时间内完全扭转市场走势，有时还会促使价格加速下跌。市场的真正拐点则来自于需求的恢复以及市场热情的提高。从目前的情况来看，市场对收储的预期非常强烈，同时政策调控部门也表示正在研究新榨季收储的情况，同时认为收储应该统筹安排、最后收储的数量应该不会太少。

　　市场底还在酝酿中

　　无论是在哪个市场，市场底的界定都比较模糊，大部分人用技术指标来作为评判参照，即行情走势的右侧出现以后才能确认市场底部。

　　本轮白糖价格下跌共经历四个阶段：第一阶段为2011年8月至12月，现货价格从7800元/吨的最高价下跌至6400元/吨，下跌1400元/吨；第二阶段为2012年1月至4月，现货价格从6400元/吨上涨至6640元/吨，上涨240元/吨；第三阶段为2012年5月至8月上旬，现货价格从6640元/吨下跌至5680元/吨，下跌960元/吨；第四阶段为2012年8月中旬至今，现货价格从5680元/吨反弹至5920元/吨，上涨240元/吨。从目前的情况来看，无论是价格反弹的水平还是价格所处的阶段，都看不到市场处于趋势右侧的迹象，市场底可能还处于酝酿时期。

　　根据过去的经验，甘蔗首付价格下调以后，估值的参照值就会降低200元/吨至300元/吨，不利于估值底的产生；新榨季食糖最终产量很可能比预期高，同时进口量和走私糖也存在超出预期的可能，如果收储数量太少或者收储确定以后供给增加，政策底也可能达不到稳定价格的效果。只有在抄估值底的左侧交易者以及抢政策底的赌徒们相继倒下后，市场底才有可能真正确认。

　　（作者系国泰君安期货分析师）

　　作者：周小球