外汇投资多元当以市场自由为重托 实现藏汇于民

　　近日，美国财政部公布的数据显示，8月中国持有美债11536亿美元，较7月环比增加43亿美元，而从同比看则中国持有的美债呈下降态势，如相比去年8月12785亿美元，中国最近一年来减持美债1249亿美元。同时，外管局数据显示，今年6月末海外直接投资和股本证券投资金额增至3823亿美元和1006亿美元。

　　中国减持美债、增加股权等直接投资，透射出中国外汇储备投资越发多元化。但外储多元化投资的效果有待于观察。一则外汇储备更强调和注重安全性和流动性，这使外管局倾向于变现能力较强，市场波动性低的债权资产。殊不知，随外资回流、海外投资移民、上学等越明显，我们需留足备付金满足流动性需求。另外，主权财富基金的境外直接投资等还面临着诸多非商业化门槛。

　　鉴于此，务求风险管控安全性与收益性兼备原则，需进一步强化和稳固意愿结汇制，为私人部门海外投资降低交易成本，以鼓励私人部门海外投资。而这将不仅有助于中企走出去，而且容易建立激励约束相兼容的多元化投资格局。私人部门是权责对称的独立市场主体，其直接承担投资损益，这使其内生具有市场激励相容性。同时，私人部门境外投资的自由度相对更强。不仅如此，通过强化和稳固意愿结汇制，为私人部门境外投资降低交易成本等，将有助于缓解因外汇占款给央行等带来的基础货币被动投放问题，便利货币政策由数量调控向价格调控之转型。

　　我们认为，就目前全球经济金融形势看，美债依然是相对安全的投资品种，且目前尚难找到一个比美债更安全的投资品种。如目前受欧债危机和全球经济复苏疲软等影响，欧元资产和权益类资产的风险溢价相对较高，基于安全性和流动性便利等考虑，减持美债，投资非美债资产的转换成本和风险相对较高。而全球经济衰退风险加剧，中国经济增速趋向放缓，利用外储投资要素资源的风险损益和不确定性也较高。是为当前日本央行等倾向增持美债的缘由之一。

　　与此同时，目前美国依然是中国第二大出口市场，中国外储配置大量美元资产，不仅与美元的世界货币地位有关，也与中国对美贸易顺差有关。即中国对美贸易顺差本质是储蓄净出口。因此中国对美要保持相应的贸易顺差，客观上需借储蓄给美国，以支撑美国消费中国商品，否则若美国消费市场无法获得外部融资，那么中国将因美国居民缺乏充足购买力而很难保持对美贸易顺差。因此，中国外汇储备中配置大量美元资产带有某种刚性化，即剔除因美元世界货币功能等持有的美元资产外，减持美元资产实质上是中国需主动压缩中国对美国贸易顺差，而这意味着中国需从美国购买更多的商品和服务，以减少中国对美储蓄净出口之敞口，甚至对美逆差，而非简单地坚持美元资产就可实现。资金流和投资流背后是货物流和贸易流，只要中国依然维持对美贸易顺差，中国减持美元资产就存在边际，而无法无节制地自由减持，除非其他国家投资者为美国提供储蓄借贷。

　　现在，中国要推进外汇储备多元化，根本上需降低外汇储备，实行藏汇于民，并以市场投资自由为重托，鼓励私人部门的境外投资活动。而中美的金融“平衡”，实际上是一种全球贸易失衡的突出表征。