关注资产支持票据配置价值

　　在通胀反弹隐忧与经济增长低迷交织的背景下，政策和基本面之间的适应性调整和变化，可能使得信用债市场继续处于相对纠结的状态，收益率继续震荡波动的概率较大。

　　对于通胀反弹的担忧是当前央行对于政策放松相对谨慎的主要原因之一。从7月份的经济数据可以看出，虽 然工业增长和信贷均处于相对较低水平，但通胀环比已经有小幅的反弹，因此对于央行来说，货币政策的调整可能也将趋于谨慎，难以出现超预期且超前的宽松政策。这对于之前对宽松政策寄予厚望的市场来说，可能形成一定的负面影响。

　　但是同样需要关注的是，相对谨慎的货币政策可能将使得货币信贷增速处于相对平稳且偏低的水平，这将抑制经济增长和通货膨胀反弹的力度，因此政策和基本面之间的适应性调整和变化，可能使得市场继续处于相对纠结的状态，信用债收益率处于震荡波动的概率较大。

　　我们仍然认为，除非再次出现4月份的超预期经济下滑，否则中票收益率很难突破5月末的低点，即5年AAA中票4.05%左右的水平。

　　就城投债而言，需要市场对其信用风险和利率风险进行判断。从信用风险来看，近期管理层对于城投企业融资的限制逐渐有松动迹象，但由于地方政府的救助概率较高，因此整体信用风险可控；从利率风险来看，近期债券市场的整体调整使得市场对于长久期城投债的利率风险担忧加剧，因此新发中长期限城投债持续调整，而城投债相对较弱的流动性更是加剧了这一调整。不过，短久期城投债受益于相对较高的收益率和较低的利率风险，市场需求持续走强，收益率反而呈稳中有降的走势；从未来趋势看，在市场对信用风险关注弱化和对利率风险关注强化的共同驱动下，上述趋势可能将持续，短期限城投债可能仍将保持相对强势，而长期限城投债可能随债券市场的调整而调整。

　　市场同样需要关注的是，上周首批资产支持票据（以下也称ABN）成功发行。在8月3日交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》之后，8月7日，首批3只ABN发行完毕，发行人分别为宁波城投、南京公用和浦东建设，资产支持票据业务正式开闸。

　　具体来看，资产支持票据与中期票据主要有三点不同。其一，ABN还款具有一定的现金流作为支持，但是需要注意的是，从已发行的数期ABN看，由于基础资产与发行人未作明确隔离，也未作抵质押登记，因此，如果企业发生违约，ABN的受偿顺序与中期票据等一般的债务融资工具相同，其信用资质与中票并无明显差别。但是如果企业未发生违约，则基础资产现金流优先用于偿还ABN的本息。总体来看，对于同一发行人来说，ABN的信用债资质略好于中票；其二，ABN可以选择公或非公开发行，而中期票据目前均为公开发行；其三，指引对于ABN的发行规模并无要求，但中票的规模不能超过净资产的40%。

　　从收益率看，已发行的ABN均在一定程度上高于当前同一发行人公开发行短融或中票的收益率水平，存在一定的创新溢价。考虑到发行人的信用资质均相对较好，且收益率水平较高，对于流动性要求不高的配置型投资者，建议可以积极参与配置ABN。