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债市两年多牛市到尽头 挤泡沫才刚开始

来源:财经综合报道 作者:每日经济新闻
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  从2016年10月下旬迅速进入萧条状态以来,债券市场行情依然不振。资金成本一路上涨,延续了两年多的债券牛市是否就此了结?国内流动性拐点是否正在到来?针对本轮跌宕起伏的债券市场波动,《每日经济新闻(博客,微博)》(以下简称NBD)记者专访了西南证券(600369,股吧)首席研究员张仕元。

  他认为经济目前正在复苏,这一轮债券牛市已走到尽头,但对于整个市场而言,流动性拐点目前还未形成,债券市场挤泡沫才刚开始。

  债市两年多牛市走到尽头

  NBD:近段时期,资金成本持续上涨。在您看来,延续了两年多的债券牛市是否真的终结?熊市是否正在到来?对于当前的债券市场局势,您如何看?

  张仕元:债券行情和利率水平是相反的。经济整体走向复苏,以美元为代表,全球逐渐进入加息周期,这对中国也会有影响。最近市场上,长端的利率在一段时间内也开始上行,这反映出整个市场对未来利率走高的担心。可以说,持续两年多的牛市真的走到了尽头。

  NBD:2016年下半年以来,“流动性拐点到来”的说法在市场上流行,到了年底,相关迹象日趋明显,比如央行货币政策并未有松动的迹象,债券收益率持续上涨,宏观经济企稳回升逐渐显现等。在您看来,流动性拐点是否真的正在到来?

  张仕元:货币政策依然保持稳健。以前相对松动的货币政策,主要是要把经济稳住。宏观经济目前已经出现了一些积极因素。在货币政策层面,大家看到,对房地产的信贷收紧是比较明显的,但在整个实体经济和金融流动性层面,货币政策收紧的迹象并不明显。事实上,整个经济和金融的风险并没有完全消除。保持适度的流动性,这是央行货币政策的基调。而且从具体做法上看,央行最近对各种货币工具的运用,依然在解决市场上短期的、突发性的流动性风险。总体来看,货币政策收紧的迹象并未显现,货币政策仍较稳健。

  所以,我认为流动性拐点并没有到来。可以说,经济依然在调整过程中。根据最新公布的11月份宏观数据,除了消费和工业表现稍好外,投资依然持平,而且地产投资是收窄的。经济结构中的各项指标此消彼长,也就是说目前经济依然在调整中。在这个过程中,流动性应该是结构性流动性的改变,比如说地产信贷的流动性收窄,但在其他层面,我看不到这个拐点。

  NBD:但是债券市场从牛变熊,这个拐点是明显的。

  张仕元:资本市场主要是反映未来一个预期,这个市场的拐点是比较明显。债券市场对经济提前作出反应。如果非要说流动性拐点,在债券市场上,可以这么认为,但对于宏观经济和整个金融市场,在短期内并未显现。整体流动性的拐点可能会在2017年二季度较明显地形成,在政策上也会有所体现。

  NBD:2016年下半年以来,资金成本整体上持续保持上升,在短端尤其明显。在您看来,资金成本上行态势会延续多久?

  张仕元:一般情况下,只有在整个市场的资金出现一定幅度的持续上行之后,我们才能看到货币政策的调整。目前从央行的很多动向可以看到,市场能解决的问题,其肯定不会动用政策性工具,也就是说,既然有上海的银行间资金市场,那么很多市场供需就交给市场来完成。如果通过市场上的利率上行能够调整市场流动性,央行就没有必要动用政策性工具。

  经济见底、企稳、回升有几个步骤。下探筑底以后,它会向上反弹到一定高度,但这时不太稳定,还会适度回落。资金市场也如此,如果经济在未来两个或者三个季度内能够企稳,就可能会向上反弹,见到一个企稳的高点,但那时又可能对经济过热有所担心,货币监管当局可能实施相应的指导操作,运用货币工具使市场的资金达到均衡水平,从之前的相对松动,转到稳健甚至局部有所偏紧的态势。这样一来,整个市场的资金供给就偏向收紧。

  债市调整料持续半年以上

  NBD:在牛市中,债券市场也积累了一定的泡沫。在您看来,高峰时期,泡沫有多严重,经过了这段时间债券价格的持续走跌,是否可以说,之前的泡沫基本被挤出去了?

  张仕元:从上证公司债指数来看,从2008年的100涨到近期稍前的180,涨幅为80%,基本上走了一个长牛。尤其是2014年以后,又走了一波更热的牛市行情。伴随着中国资本市场,及其债券市场的快速增长,其中肯定有泡沫,毕竟资金进来得多了,但至于泡沫有多严重,相对波动比较大的股市,债券市场还是比较稳健的。第一,它有内在的波动曲线,第二,它和整个资金特别是利率的中长期走势还是相关的。

  至于说现在已经把泡沫基本挤出去了,其实才刚开始,挤泡沫是一个过程,资产价格泡沫挤掉没有那么快。

  NBD:对于这轮债市行情逆转,监管层的去杠杆是不是也加速了走跌?去杠杆的过程,一定程度上可以说就是挤泡沫的过程,您认为这轮去杠杆的进程还会持续多久,什么时候能够恢复到均衡水平?

  张仕元:去杠杆在2016年初已经开始了。比如之前放杠杆,1:3都能做,甚至有些高到1:4,如果债券市场波动10%,那就覆没了。2016年初,针对债券资管产品的限制就已经开始,至今,这个市场的杠杆比年初有所下降。

  从资金市场上来看,为了稳经济,前段时间资金价格比较便宜,最近几个月,不管是短端还是长端,利率都在往上走。

  去杠杆的过程就是一个回归常态的过程。资金面的变化,其实和整个经济运行,包括海外市场密切相关。之前,为了应对金融风险,我们要适度宽松的资金市场,所以,整个资金市场利率相对较低,债券市场变得活跃,发展也较快,大家都去追捧,然后市场逐渐形成了一个长期的牛市,这能够帮助化解地方政府以及企业的资金风险。只有资金宽松,债才好发。如果资金偏紧,很多招标就可能流标。

  一旦经济企稳,经济爆发的风险点越来越少,这时,就会相应收紧资金供给,让资金价格回归到正常水平。在债券市场,我们就能看到,因为资金面供给的变化,尤其是利率上升,大家会对市场未来的预期产生相应变化,自动去杠杆,回归常态。从中长期来看,这轮债券市场的调整很有可能持续至少半年以上。

  去杠杆的过程就是一个回归常态的过程。资金面的变化,其实和整个经济运行,包括海外市场密切相关。

  之前,为了应对金融风险,我们要适度宽松的资金市场,所以,整个资金市场利率相对较低,债券市场变得活跃,发展也较快,大家都去追捧,然后市场逐渐形成了一个长期的牛市,这能够帮助化解地方政府以及企业的资金风险。只有资金宽松,债才好发。如果资金偏紧,很多招标就可能流标。

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(责任编辑:谭玉庆 UFO56)

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