投资可转债上市公司 把握四关键胜算高(图)

　　中国上市公司研究院

　　近期，蓝色光标（300058）成为自A股市场异常波动后首只成功发行可转换债券的公司，这意味着可转债的发行已经恢复常态。在监管层大力提倡发展债券市场的背景下，预计2016年可转债的发行数量和规模都会远大于2015年，甚至可 能超过2014年。

　　为了寻找可转债公司的市场投资机会，我们对2013年至2015年发行的可转债公司进行了系统研究，并提出了相应的投资方法，供投资者参考。

　　可转债公司研究三要素

　　本文要讨论的是因可转换债券具有的可以转换成标的公司股票的特性进而影响标的公司二级市场股票价格波动的投资机会，这与员工持股计划、股权激励类似。

　　研究可转换债券，有三个关键要素：一是转股价。根据相关法律法规，募集说明书规定的初始转股价格为不低于募集说明书公告日前20个交易日公司A股股票交易均价和前一个交易日均价。二是修正转股价的条件。通常为在可转债存续期间，当公司股票价格在任意连续20或30个交易日中有10个或15个交易日的收盘价低于当期转股价的90%或80%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。三是有条件的赎回条款。通常规定的是，在转股期内，如果公司股票在任何连续30个交易日中至少20个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，或者当本次发行的可转债未转股余额不足3000万元时，发行人有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债。

　　对发行人而言，可转换债券持有人最好的选择是都选择转股，这样就可以让短期借贷资金变成长期股本金，再也不用一次性大额偿还借贷资金。所以，发行人有充分的动机促使可转换债券顺利转股。

　　可转换债券的期限一般为5年或6年期，越往后的利息越高。从近三年情况看，通常第一年的利息在0.5%的左右，第二年的利息也在1%以内。所以，发行人越早促使可转换债券持有人转股对发行人越有利。

　　在这种情况下，转股价的选择对发行人而言，就颇为讲究。如果选择的发行时机处于股价较高时，后续的转股可能就会不太顺利。如果股价较低时发行，债券持有人同等金额的债权可以获得的股权就较多，会稀释原股东的股东权益，这是控股股东不愿意看到的。

　　转股价会成为一个具有较强安全边际的买入价格，最大的风险在于发行人修正转股价。

　　不过，如果认真研究发行人的修正条件就会发现，发行人修正转股价的动力极低。因为在董事会提出转股价格修正方案后，还需要股东大会表决，须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过方可实施，而且修正后的转股价是不可逆的，只能往下不能往上，所以除非万不得已，控股股东是不愿意接受向下修正转股价的。

　　发行人最好的办法是在转股期内，实施有条件的赎回，就是尽可能促使股票价格在任何连续30个交易日中至少有20个交易日的收盘价格不低于当期转股价的130%。

　　对于二级市场的投资者而言，这是非常有利的投资机会。这意味着从转股价到发行人强制赎回，期间会有至少30%的收益率，即使以存续期6年来计算，年化收益率也在5%以上，如果市场情况稍好，发行人期间有利好发布，在转股期间的收益率会远大于30%。

　　选择投资标的四关键

　　根据公开发布的信息，2013年至2015年共计有23只可转债发行，发行规模在950亿元左右，其中2013年发行8只，2014年13只，2015年2只（近期刚发行的蓝色光标除外）。

　　统计显示，23只可转债公司在转股起始日的收盘价较初始转股价实现正收益的有16家，占比69%；收益率在30%以上的有9家，占比39%；亏损超过10%的有4家；最低的为航天信息，为-35.45%。不过，这家公司在2015年10月13日发布重大事项停牌公告，预计复牌后的收益率可能转正。

　　从年份来看，除了航天信息，出现负收益率的都在2013年。当年发行的8家公司有6家为负收益。它们共同的特点都是在发行日至转股起始日时没有任何利好信息发布，业绩出现了下滑或者大幅下滑的情况，发布重大事项的仅1家。而2014年之后的15家公司发布重大事项的有8家，这意味着发行可转债的公司预期提前转股的动机有所增强。

　　在股本上，2013年发行可转债的公司中大盘股占比较高，包括民生银行、中国平安、徐工机械、隧道股份的股本都在30亿以上；而2014年至2015年仅有上海电气、洛阳钼业、吉视传媒3家股本在30亿以上。这意味着中小盘公司选择发行可转债的意愿越来越强，而盘子越小，扩张股本的动机会越强。

　　从行业来看，2013年可转债公司的收益率为负的占比较高，除了受当期大盘影响外，更重要还是发行人所处的行业。同期发行的华天科技和东华软件的收益率都在30%以上，它们属于半导体和软件服务等新兴行业。2014年，属于新兴行业的通鼎互联收益率更高。

　　需要说明的是，虽然单纯从转股起始日与转股价衡量的收益率有的出现了负收益，但上述23家可转债公司中，除了上海电气和航天信息尚未完全转股外，其余的21家，无论公司是否有重大事项或者利润增长，都无一例外的顺利转股。这意味着只要是以转股价买入可转债公司的股票，或长或短的时间，都能实现30%以上的收益率。

　　梳理这些数据后发现，在可转债公司中寻找投资机会，有以下四个方面值得关注：

　　一是要有清晰的市场战略。比如在市场比较倾向大盘股的2014年下半年，应该选择像中国平安、国金证券这样的蓝筹股。在市场倾向小盘股的2015年上半年，应该选择像通鼎互联这样的小盘股。

　　二是要有清晰的产业战略。产业的选择要比个股重要，只有选择符合国家战略的产业、能够满足时代发展的产业，比如软件服务、核电、新兴的通信设备等，才能有超额收益。传统产业由于面临各种发展瓶颈，即使公司有充分的动机，由于行业环境不配合，依然是事倍功半。

　　三是尽可能在转股价附近买入。发行人在发行过程中，有几个关键时点：首先是监管层的发行审核通过；其次拿到通过后的批文；再次是正式发行。在这个时间段里，通常由审核通过到拿到正式批文，有20个左右的工作日；由拿到批文到正式发布募集说明书，又有10个工作日。根据这样的时间和可转债转股价的定价方式，我们可以提前测算发行人的转股价，可以提前买入。要注意的是，由于可转债实行对原股东优先配售，网上中签率很低，在募集说明书正式披露后，有专门投资可转债的机构会提前买入二级市场股票以获得配售权，这样会短暂推高股价。

　　四是关注公司的基本面和设定止损线。二级市场上，没有任何一个品种完全是无风险的，为了避免可能存在的风险，需要了解公司的基本面，特别是业绩变化情况，并且严格设定止损线。在可转债的历史上，也有不断往下修正转股价的案例出现。如果不了解公司情况并严格止损，潜在的亏损也非常大。

　　（研究员 刘昆明）

　　作者：研究员 刘昆明 (来源：证券时报网)

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