“从6月股市大幅震荡以来,债市上涨幅度已经比较大,IPO重启、美联储加息、股市回暖等带来的利空因素带来比较大的回调很正常。”前述银行交易员认为,债券市场近期波动主要由于年末考核以及累计浮盈兑现,从一些关键期限产品来看,过去一两周已在发生调整,“只是没有
周一那么剧烈。”在上周五多个利空消息的夹击下,债市在本周一遭遇大跌。但随着之后市场情绪的释放,债市重新企稳。在近期公布的经济、金融数据的刺激下,债牛行情似有归来之势。
11月9日,债市开盘后大跌,10年期国债期货和5年期国债期货快速走低,跌幅一度达到0.75%和0.51%。当天中债总财富指数跌去0.41%,为近期最大单日跌幅。其背后的原因,主要是上周五三个重磅消息的出现:IPO将重启、美国三季度非农数据奇好导致美联储加息预期升温,以及我国央行三季度货币执行报告中“不能过度放水,妨碍市场有效出清”的表态。
“债市回调一方面是资金面预期趋紧,另一方面也因为市场觉得前段时间上涨幅度比较多,应该有所回调,利空消息集中出现,导致了这一较大回落。”华南某银行交易人士对21世纪经济报道记者称,未来债市继续走牛是多数机构的预期,但随着信用风险事件的增加,亦“不可避免出现阶段性震荡”。
影响债市的因素众多。就近期来看,市场对宽财政稳增长的担忧在上升;同时,央行未来货币政策对“大水漫灌”的谨慎态度,亦引发市场宽货币预期边际下降的忧虑。
“市场对利空消息的消化速度很快,周一(11月9日)大幅回调后,几天中很快就企稳了。”上海某券商自营交易员告诉21世纪经济报道记者,市场对上周五消息的反应“可能有些过度,因此企稳得也很快”。
11月12日(周四),债市再次迎来利好:10月份信贷和社融数据大幅低于市场预期。其中,10月新增人民币贷款5136亿元,社会融资规模4767亿元,较9月双双腰斩,并创下2014年7月以来新低。与此同时,M2却同比增13.5%,高于预期值,并创下2014年6月以来新高。
对此,国泰君安首席债券分析师徐寒飞分析称,尽管市场对于前期的宽财政发力抱有美好预期,但企业中长期贷款重回7-8月份低迷的现实再次证伪了此前的经济企稳幻想,“尤其是M2与社融增速一高一低,进一步印证了融资需求变弱,而整体流动性宽松的债牛长期逻辑。”
“经过IPO重启消息冲击之后,债券市场走势逐渐平稳,而经济金融数据仍然利好债市,预计后期收益率仍将挑战新低。”徐寒飞预测。
长端债券利率未来仍有下降空间?
上周五,债市利空消息可谓密集来袭,本周一的债市暴跌则成大概率事件。
Wind数据显示,中债总财富指数较上周五跌去0.41%,创近期最大跌幅。具有市场指标性意义的10年期国债和10年期国开债,全天债券收益率分别较上一交易日大幅上行8BP和11BP,至3.21%和3.61%。
但这一下行势头自周二起旋即打住,中债总财富指数当日微升0.01%,周三和周四,该指数分别较前一交易日上升0.14%和0.02%。
“从6月股市大幅震荡以来,债市上涨幅度已经比较大,IPO重启、美联储加息、股市回暖等利空因素带来比较大的回调很正常。”前述银行交易员认为,债券市场近期波动主要由于年末考核以及累计浮盈兑现,从一些关键期限产品来看,过去一两周已在发生调整,“只是没有周一那么剧烈。”
民生证券11月11日发布的研报亦显示,债券市场近期已出现较为明显的调整。其中,10年期国开活跃券收益率从10月27日的3.39%,在近两周时间内上行至3.65%,上行近30BP,国债期货主力合约T1512/TF1512单日还分别出现过0.57%/0.97%的暴跌。
但短期的调整,并不意味着债市继续走牛的势头会被打破。
前述银行交易员表示,影响债券收益率的关键因素是基本面,“从近期公布的经济、金融数据来看,经济增长率的绝对水平,固定资产的投资增速都在下降,通胀数据持续低于预期,这都将制约收益率的向上调整空间。”
从新增信贷与新增社融倒挂情况的角度,徐寒飞则进一步分析称,表外融资收缩更为明显,甚至意味着存量非标资产开始出现萎缩,这部分再配置压力在未来仍将不断发酵。这意味着,这些资金将有部分进入债市寻找配置标的。
国信证券宏观固收分析师董德志认为,整体来看,目前经济状况并无明显好转,未来政策利率依然具备下调空间,年内10年期国债利率目标位置为2.7%-2.8%,对应10年期金融债则大致在3.2%-3.3%的水平。
截至21世纪经济报道记者11月13日发稿,10年期国债和10年期国开债利率分别为3.14%和3.56%,若董德志的预测成立,未来长端债券利率水平还有几十BP的下降空间。
后续信用债尾部风险仍将加大
在债市依旧藏有掘金机会的同时,近期频频发生的风险事件,亦成为债市暗藏的地雷,投资者无不小心翼翼,生怕踩雷。
11月11日,云南煤化工集团有限公司公告大额债务违约,尽管公告披露当地政府极力协调,确立了“债券融资不发生违约、债务不悬空、公司不破产”三原则,但仍然引发市场对区域风险担忧升温。
11月12日,山东山水水泥集团有限公司发行的20亿元规模债券正式违约,而山水水泥总计71亿元的债券余额,亦创下问题发行人债市融资规模之最。
对此,徐寒飞分析称,传统过剩产能行业可能正在逐步进入去产能出清进程,后续信用债市场尾部风险仍会不断加大,虽然“缺资产”的约束使得机构配置压力仍然很大,信用利差短期内仍难系统性拉大,但基于风险容忍度低的现实考虑,投资重心仍然需要更多地放到“防踩雷”一端,未来信用和信用定价的分化会越来越大。
在这样的背景下,对投资者而言,“排雷”工作的重要性凸显。
北京某券商固收研究负责人对21世纪经济报道记者表示,信用债风险排查工作需要从地域、行业、企业自身状况、外部环境等多个维度去挖掘,“尽管客户因为‘防踩雷’而对风险排查名单有需求,但因为工作量巨大,我们还没有整理出这样的名单。”
“大致的标准是:产业债方面,可以看发行人资质,如果是行业龙头,或当地规模较大的国企,债券风险相对小;而城投债,在未来政府债务继续加杠杆的背景下,整体风险小于产业债。”该固收研究人士说。
而更进一步的“排雷”技巧,或可从评级机构中债资信对过去违约事件的梳理中,窥得一斑。
中债资信针对已发生违约和信用风险事件,从行业、经营、财务及外部支持四个方面切入,将其作为排查高风险企业时的重点关注要素。
其研究结论为:第一,行业景气度下行时,企业经营压力加大,重点关注行业下行叠加激进投资或重要负面事件的企业,“在宏观经济放缓的大背景下,有色、钢铁、机械制造等行业景气度持续低迷。与此同时,上述行业中部分企业仍存在大量激进投资行为,比如中国二重。”
第二,关注企业自身经营管理存在欠缺或特殊事件对企业的影响。例如,中科云网的高端餐饮业受反腐等事件影响,珠海中富因实际控制人变更导致银团贷款限制性条款生效。
第三,关注企业持续亏损、现金流枯竭及中债资信短期流动性评价情况,且需注意延期披露年报、季报及审计报告存在保留意见的企业。例如,广西有色耗资25亿元建设的30万吨再生铜项目停产,导致价值坏账损失、存货减值等,公司2014年利润总额由上年-0.66亿元降至-16.25亿元。
此外,外部的支持能力和支持意愿亦是关键。“天威集团”和“二重集团”债券违约后,双方母公司天壤之别的支持意愿,对债券的后续处置结果,已造成截然不同的影响。
基于以上四个维度的分析,中债资信表示,未来将重点关注产能过剩、景气度低迷、亏损面大的风险行业,主要包括煤炭、钢铁、有色金属、光伏设备、农林牧渔、船舶等。
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