7年国债招标：债市回暖分水岭？

　　2月11日的7年国债招标发行一度让整个债券市场拭目以待。前期以基金为主的机构带动的恐慌性抛售，让债市收益率急剧上升，有人惊呼道“债市牛市提前结束”。 因此此次关键期限的7年国债的一级投标，被视为国有大行、股份制商行等配置型机构与以波段操作为主的交易型机构在一二级市场上的“较量”。

　　从11日7年国债的招标情况来看，配置型机构“险胜”，但矛盾心情“溢于言表”。招标利率2.76%低于市场预期5个基点（BP）左右，认购倍数2。从最近两期利率产品招标的情况来看（9日两年期农发债招标利率1.75%，认购倍数3），一级市场由于投资盘的出手使得招标利率均低于当时的二级市场，但前后两期认购倍数的差异却也显现出配置型机构对中长期利率产品谨慎的态度， 也就是市场普遍对今年下半年宏观经济通缩转通胀、利率重新抬升的顾虑。

　　7年国债较低的招标结果会由此成为2009年债市回暖的分水岭吗？我们认为在一定程度上它可能是。

　　从最近公布的宏观数据来看，1月CPI、 PPI 连续下跌，1月中国出口创13年最大跌幅，似乎都在预示着内外围宏观形势不容乐观；但去年下半年债市对降息预期的提前透支又让投资盘对3年以下产品的低利率“忍无可忍”。

　　综合来看，由于整体市场较为充裕的流动性，外围不断传出的“坏消息”，年内仍然存在降息空间，债市的牛年还会继续，但很可能是随着各种数据的公布在震荡中盘行。中长期的利率产品（5年以上）和国家倡导发展的信用产品以其相对高的收益率还有一定的下行空间；而短期利率产品收益率或有向上修正的可能。如果宏观经济不发生特别恶劣的事件，整个收益率曲线会由如今的陡峭态势再次向平滑态势回调修正。

　　再看债市的情绪。昨天出台了一个好消息、一个坏消息：1月份中国新增人民币贷款达1.62万亿元人民币，再创历史新高；而海关总署公布的1月份外贸数据显示，在延续了前几个月的下行趋势后我国出口跌幅创下13年来的新低。

　　但是昨天的市场却明显偏好“坏消息”，前期疲跌的债市得到大幅提振。继前日7年国债招标利率走低带动债市收益率小幅走低后，昨天3年国债收益率下行5个BP左右； 最密集的成交是5~10年国债金融债，收益率下行10个BP左右；15~20年的期限很平静；而30年国债因其有想象力的下行空间而涌出不少买盘。

　　还有一个有意思的现象是，我国的固息债收益率曲线跟美国的收益率曲线在15年期点上开始重合了，而5~15年的部分还有5~15个BP的差距。我们认为，这同样预示着我们的曲线在5~15年期限收益率下行的可能性较大。

　　或许2009年上半年“玩”的就是10年国债金融债、CP（短期融资券）和MTN（中期票据），而熬到下半年，短期利率产品会因宏观形势的明朗化而重见天日。（作者单位：恒丰银行金融市场部）