□黄帅

　　笔者认为，近期钢材期货低位出现巨量增仓，使得期价下跌空间已然有限，一旦行情好转，对新进空头将形成重大打击。那么，无论从短线、中线和长线来看，多头进场时机已十分成熟。

　　自2009年3月27日螺纹期货合约上市以来，其成交量呈现陆续放大趋势，但随着近期价格走低，成交逐渐低迷。不过10月12、13两日，螺纹期货交投异常活跃，成交大幅度反弹，主力合约RB1001合约更是大幅增仓37万手、11万手，仅这两日多空手握的螺纹钢数量相当于国内一个月螺纹钢产量的20%，而RB912合约迁仓部位较小，可见多空新资金进场博弈热情大增，大战一触即发。

　　底部放量增仓

　　从历年表现看，今年8、9月份螺纹钢23.56%的跌幅毫不逊色于2008年次贷危机带来的影响。2003、2004年在经历了8、9月份下跌之后，10月份均出现不同程度反弹，而2005、2006年10月跌幅也并不可怕，除去2008年10月螺纹钢平均涨幅为0.66%外，其余年份均在2.83%左右。

　　目前，期钢在经历了大幅度下跌后，出现了两个特征值得关注：1、目前价格处于上市初期价格；2、本次底部放量增仓与8月顶部特征有异曲同工之妙。有必要横向比较一下这两个特征在不同时间点的差别问题：

　　首先，从3月27日上市到10月12日，钢材价格又回到了起点，这也证实了钢材这一品种天生具有频繁波动的特质。但从其与基本金属3月27日以来的表现来看，近期该比价出现快速下滑。而通过比较与长材类上市公司的走势后，可以发现，钢材期货在相对涨幅上也逊于相关性较强的上市公司。

　　也就是说，在钢材价格上涨过程中，投资者对于相关上市公司的盈利预期抱有较高期望，故即使达到较高的估值水平后人们还是能够接受，但当钢材价格下跌后，这种盈利预期快速缩水。从而导致了期钢比价反而出现上升的迹象。但期钢与其他金属相比，其过剩的产能以及突出的库存压力使得其比价步入不归之路。

　　换句话说，与基本金属的比价，将更多的金融属性除去了，而与相关类上市公司的比价，将更多的商品属性除去了，也就是说目前正处于一个商品属性和金融属性相背离的阶段。通过比较发现，当较长时间出现背离后，往往是中期拐点出现的时候。

　　其次，从螺纹钢指数来看，在8月上旬，沙钢超预期调升出厂价格，期价在顶部区间价格运行了两个涨停之后，空头主力沙钢自营席位不得不平仓认输，随后市场在8月5日大幅度增仓，当时日增仓与总持仓比为6.7%，随着价格下跌，增仓动作一直持续到8月19日才有所减缓；而10月12日的情况正好也是在宝钢降价之后，日增仓与总持仓比达到了27.6%，可见多空分歧在该位置体现得淋漓尽致。

　　期货是零和博弈，持仓增加不仅说明了多头入场，也说明了市场空头在增加，那么对于如此低的价位，空头增仓是否具有可行性，是套保行为，还是投机行为？据期货盘面运行经验，如果多空一方在价格运行到相对极值位置时，一方主动犯错或主动认错，都会对行情造成巨大影响，因为意味着这一方的对手盘有了可乘之机，财富转移顺利实现。

　　保值周期揭露空头本质

　　首先，卖保周期进入尾声。

　　如图3中标注，通过构筑基差走势的中长期均线，可以清晰地发现，本轮卖出保值时间点出现在2009年8月，而目前30日均线下穿60日均线，显示出买入保值的时机来临，也就是说在目前时机进场的空头起码在保值时间点上犯了错误。那么作为市场天然空头——钢厂而言，他们是否会抛开基差周期理论不顾而大举进场做空？

　　其次，吨钢毛利接近底部。

　　从图4来看，吨螺纹钢的毛利接近历史底部，据笔者了解，部分民营钢厂已经进入了盈亏平衡点，那么，吨钢毛利再次回到次贷危机前后势必造成市场对于未来钢厂减产的预期，从而减缓社会库存持续增加的压力。由此可见，目前空头布局投机力量占据主导，同时从价值投资的角度来看，投机卖盘的风险系数正在增高。

　　那么，基于零和博弈的游戏规则，基于部分指标的拐点信号，同时从价值投资来看，笔者认为，目前期钢已经进入了较为安全的多头区域。

　　做好买入操作的风险评估

　　目前，从技术面来看，均线系统空头发散；从吨钢毛利来看，与历史底部还有100元/吨的空间，同时持续增加的社会库存，也是近期空头一直拿捏在手的主要因素。

　　笔者曾运用房地产指数与其五月平均的乖离度准确判断了本轮钢价反弹的时间点，那么同样也看到，在新数据还未公布前，目前地产景气指数偏离度较高，显示出下游地产回暖后，房价上升较快，同时我国主要城市均出现了价升量跌的态势，显示目前观望气氛较为浓厚。

　　综合来看，社会库存触底反弹是近期期钢两次双底形态失败的主要原因，同时下游地产的观望气氛，使得库存消化预期降低。这将是后期市场反弹后主要的利空因素，必须引起重点关注。换句话说，目前安全区域并不代表期价不会再往下探，只是笔者认为，从历史吨钢毛利走势来看，即使按照2008年金融危机情况去计算，目前价格下降空间也十分有限。而上方空间将十分巨大。历史经验表明，我国历次通货膨胀的形成与货币供应量的快速增长密切相关。一般而言，M2或M1领先于CPI6——12个月，而这个时间点落在明年一季度的概率很大，那么对于兼具商品和金融属性的螺纹钢而言，其金融属性将在可以预见的未来得到充分发掘。

　　做好买入操作的资金管理

　　如何把握好本次空头犯错机会、在多空博弈中取得期望的收益，必须做好资金管理工作，笔者认为，由于目前可以较为清晰地看到价格底部区间，那么本次操作可以不设置止损，坚决做多，完全从资金管理角度去操作。

　　螺纹主力合约RB1001由于近月多头移仓的效果抗跌性较强，故可以作为首选本次买入计划的首选合约，因为不但可以收获投机收益，还有部分套利的溢价在此。

　　从技术面的趋势投资来看，期价向下100-300元的概率依然存在，故本次操作不宜重仓进行，按3700元/吨的均价计算，投资者可以布局20-30%仓位，如果价格下跌将是更好的建仓时机，如果发生跌破成本情况，笔者相信这个时间将会很短，反而可以将彼时的仓位增加到五成或以上。

　　3600-3700元/吨附近的仓位主要是参与短线反弹，止盈位置可以参考前期双底附近；3500-3600元/吨一带的仓位可以留至中线，看至11月中旬，止盈比例可以参考历年平均涨跌幅：历年8-10月（除开08年）平均值在-1.26%，那么如果今年的10月行情能够对8、9月份进行修复的话，涨幅在20%以上；3300-3500元/吨一带的仓位可以留至长线，看至明年第一季度或更长时间。具体止盈标准以届时的通胀情况为主。

　　图1. 螺纹钢上市以来与基本金属简单指数的比价走势

　　图2. 螺纹钢上市以来与八一钢铁的走势比较

　　图3. 2004年以来基差走势（基差=现货价-螺纹连三）

　　图4. 螺纹钢吨钢估算毛利

　　资料来源：Bloomberg，东证期货研究所

　　历年8、9月份现货价格跌幅与振幅比较