低利率时代冷落长期债券

　　“2009年注定不是一个投资的好时期，但是一定是一个交易的好时期。”中国银行金融市场部分析师董德志曾在12月初的债市展望中这样表示，而这正预示着未来一年两股资金力量截然不同的命运。

　　活跃在债市的两股力量，一是投资类资金，以持有到期、收取票面利息为目的。

这类资金主要来自银行和保险机构，大多在一级市场买入，一个机构一年的投资金额可以高达几千亿。一则是交易类资金，以博取差价为目的，快进快出。基金和券商在债市中的资金主要属于这一类，而在银行，一般交易户的资金规模只有投资户的二十分之一到三十分之一左右。

　　12月末，随着央行在百日内的第五次降息，债券市场收益率节节走低，十年国债收益率一度刷新6年新低至2.69%。而市场预计2009年央行还有一定降息空间，打破1998年最低利率似乎指日可待，这意味着债券收益率曲线将进一步平移下行并更加陡峭化。

　　投资资金难下决策

　　元旦以后，正值各机构固定收益部出台新一年投资策略，不过2009年的策略显得有些“难产”。

　　接受记者采访的银行和保险机构表示，目前投资计划和额度还在制定之中，对债券配置有刚性需求的机构还是不得不投资，但较为灵活的机构则会缩小配置资金规模，侧重交易，甚至会在2009年逐渐出掉以前配置的一些长债。

　　一家城商行的投资经理表示，尽管今年整体投资额度还没出台，但会更侧重债券交易，配置则会变得很少，并根据市场情况做出调整。

　　而一家保险资产管理公司固定收益部门的人士则表示， “因为对配置有刚性需求，可以调整的余地不大，但存款(作为固定收益类投资与债券相互替代)、信用债以及权益投资力度可能大于2008年。”他认为，今年保费增长并不乐观，是否能维持2008年同等投资力度还很难说。

　　一家国有商业银行的债券分析师表示，目前债券发行供应节奏还不确定，未来资金供求对利率的影响也还难以判断，即使制定了策略也只能是基本预期，未来必须根据市场环境做调整。

　　“投资类资金的特性决定着在利率下行趋势中，越买越亏。”上述分析师表示。目前十年期国债收益率为2.7%左右，预计未来一年或为2.0%，尽管投资类资金也是早投早收益，似乎现在买入债券是更好的选择，但这种“好”只是局限在今年一年之内。“未来年度利率总归要波动回升，资金成本会因为加息周期到来上升，但这部分债券流出的现金流是低利率时期决定的。”

　　2002年，银行曾因持有一批长期债券，到了升息周期卖不出去而造成很大的账面亏损。当年5月招标的30年期国债利率仅为2.9%，央行在当时的二季度货币政策执行报告中警告，金融机构持有大量低利率国债隐含一定的风险。

　　“收益率还会下跌，各家银行的投资压力蛮大，估计各银行都会以缩短久期为主，在长期债券的配置上将格外谨慎。”招商银行债券分析师刘俊郁称。

　　交易资金跃跃欲试

　　不同于投资型资金的“左右为难”，一部分交易资金则早已做好准备先下手为强。

　　一家券商的债券交易员表示，新的交易策略早在2008年11月底就已完成，原计划12月底动手执行，但利率快速下行，因此提前吸入了部分债券。

　　“今年一季度经济下行已是板上钉钉，但是二三季度经济是否就会企稳，机构判断不同，也因此会做出不同的策略。”上述人士判断，假如经济确实在二季度开始企稳，那么只要经济一出现好转的迹象，就会有机构产生恐慌心理而抛售债券，而对交易型资金来说，机构的每次抛售都是买入债券的好时机。

　　“交易资金博取差价，并不在乎利率的绝对值。”前述国有商业银行的分析师表示，今年整体利率在较低状态，但利率并不会一路下行，反而很可能像2006年那样，利率围绕一个轴心出现上下波动。

　　可以采取灵活策略的机构显然十分“偏心”交易类资金。一家券商表示，原用于配置的长债早已在价格上涨时卖出，今年也没有考虑进行长债配置。而一家股份制银行的人士则表示，“机构在2008年底购置的一些长债也可能在今年上年逐渐抛出。”

　　有市场人士担心，如果债市拐点到来，可能出现集中抛售的风险。一家合资基金公司的投资经理表示，由于各家机构的判断不同，即使债券试产拐点出现，也不会像股市那样明显，预计今年债市将在高位维持震荡。他表示，债券基金吸引到的资金将不会再现2008年的增长规模，但资金进出会维持稳定。

　　避开长久期注重信用债

　　尽管性质不同，但在偏好的债券品种上，两类资金都选择了避开长久期，倾向配置信用债。

　　“可以肯定的是配置的国债久期不会太长，定期存款也不会超过五年。”上述保险资产人士表示，国债发行节奏尚未公布，投资方向还难以定夺，但随着今年国债的供应量增大，如果收益率高则会考虑。他表示信用债的机会更多，只要符合保监会要求，相对估值高的信用债都会受到保险资金青睐。

　　海通证券固定收益部研究员牛鹏云表示，十年期国债到期收益率创下6年新低，从持有角度已经不适合，如果资金成本较高则已经形成亏损。“尽管存款利率在降低，但存款定期化明显。银行的资金成本一般在2%-2.5%之间，所以机构被逼往收益率曲线的中间赶，被迫持有信用债。”

　　牛鹏云认为，信用级别非常高的铁道债、金融债和有银行担保的信用产品将会成为有吸引力的配置品种，而短期国债则被当作替代央票的流动性工具。

　　而上述券商债券交易员也表示，信用债是决定交易资金的胜负所在，信用级别高的铁道债和评级为AA实则好于AA+的信用债可能成为这类资金的争抢对象。他表示，国债将配置在3到7年之间，配合的久期在5左右，而金融债将配置三到五年期。

　　“对于税率要求较高的商业银行来说，高级别企业债、中期票据、短融、国债是最优选择；对于保险公司、基金以及其他低税率的投资者来说，高级别企业债、金融债是较好的选择。”国元证券分析师李明忠在2009年债券投资策略会上表示。