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违约事件传导链显现 债市杠杆迎三路径“去化”

来源:21世纪经济报道
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  国海证券(000750,股吧)“假章门”带给债券市场的影响远不止于事件本身。

  21世纪经济报道记者从多位固收人士处了解到,伴随着国海证券事件的发酵,此前一路高歌猛进的债券市场,正在从三个维度迎来“去杠杆”压力。

  一方面是国海事件背后的代持交易模式的可持续性正在受到考验。据21世纪经济报道记者了解,一些地区的监管分支机构在国海事件后,已经开始关注债券代持活动,这一业务受到更严格监管笼罩的预期也在升温;

  另一方面,对债市价格的恐惧和公募基金近期的赎回压力等市场因素,也在促使一些投资机构在主动进行“降杠杆”操作。

  更深刻的变化还来自于政策层面,在本月初,监管层还曾下发《债券质押式回购交易结算风险控制指引》(下称指引)对债券质押杠杆背后的风控指标进行勾勒。

  事实上,债市的下行预期和市场对降杠杆周期的判断也在向一级市场传导,而一些债券发行人也纷纷延期甚至取消了发行计划。

  “代持”避之不及

  受到国海证券假章门的冲击,由代持交易所构建的银行间债市的“表外隐形杠杆”正在变得异常脆弱。

  “考虑这件事影响的广泛程度,不排除监管层会对债券代持形成更严格的监管定调,”汇金系一家券商固收研究员表示,“代持是债市的隐形杠杆,一旦代持债券面临会表压力,这种杠杆"去化"的不确定性可能给债券市场带来新的压力。”

  作为债市中一种未被明确监管的活动,代持交易实际上相当于承销机构或投资机构将实际所持债券寄池于代持方的表内的“买入反售金融资产”项下,相当于债券销售或投资的“表外业务”,一方面能够降低实际持债的风险系数占用,另一方面能够实现债券投资的杠杆提高。

  这种判断并非空穴来风,针对代持的监管风暴或已在悄然酝酿。

  据21世纪经济报道记者了解,一些区域性监管分支机构正在对债券代持活动提高关注程度。

  而具体到债市中介层面,部分机构也难于且不敢在近期开展代持活动。例如华中一家中型券商固定收益部项目经理就指出,代持杠杆的“去化”对于一级市场的影响可能甚于二级市场,目前不少机构对于一级市场环节的代持都唯恐避之不及。

  “代持本来就是起于一级市场的包销代持,这种情况下可能敢代持的机构越来越少,我昨天在我们固收圈子里看到,有债承的人问还有人敢代持吗,但是没有人敢回答,”上述项目经理12月20日向21世纪经济报道记者表示,“这个时候大家都会比较谨慎,因为这种灰色地带出事后,监管部门肯定会有所动作。”

  但也有债承人士并不如此悲观,其认为债券代持行为较为普遍,监管层难于一刀切地禁止增量或清除存量,而在监管政策出现调整前,代持交易反而应该进行“末日冲量”。

  “这个还是看公司的激进程度,我们目前也不敢找人代持了,”华北地区一家券商债券承销人士称,“代持活动有其合理性,不应该一刀切,但监管层的新规范很有可能不日降临,也有人认为在这之前反而应该尽量做多代持业务,能做一笔是一笔。”

  去杠杆螺旋几何

  事实上,促使债市“去杠杆”的因素并不止此,政策、市场层面的降杠杆预期也在进一步显化。

  12月初,监管层下发《指引》,对债券质押回购交易进行更多细化规范。在业内人士看来,监管指标的再明确,对少数机构和产品形成了降杠杆压力;而这也被业内视为下半年新八条底线“降杠杆”政策思路的延续。

  “《指引》的主要目的在于防范过高的杠杆风险以及低评级债券(扩大至AA+和AA)的流动性风险和信用风险,”招商证券(600999,股吧)固收分析师高志刚认为,“从监管指标的限制来看,全市场去杠杆压力不大,但不排除部分机构或者产品面临一定的去杠杆压力,低评级债券同时面临一定出库压力,债券市场整体谨慎观点不变。”

  与此同时,多重利空以及年底流动性偏紧的状况,也让债市风险成为不少交易员和基金经理的担忧。

  “不少债基本来收益是不错的,但突然遭遇了这一轮变化,一些投资经理、基金经理为了年终奖或者应对基金赎回压力,不得不对债券投资杠杆进行收缩,并选择主动卖出。”上海一家大型基金公司运营部负责人表示。“这个效应也是传导的,净值下跌会进一步带来赎回,而对债市的影响也更大。”

  事实上,年底的流动性偏紧特质,也让债市风险进一步显化。

  “到了年底,一个是资金链比较紧张,另一个则是一些机构年终结算试图归账,这更让债市的流动性受到了双重影响。”前述运营部负责人表示。

  值得一提的是,债券二级市场所遭遇的影响也正在向一级市场传导。12月20日当天,山西焦煤集团、陕西煤业化工集团、兖州煤业(600188,股吧)三家公司宣布取消各自20亿元、20亿元和30亿元的短期融资券发行计划。

  这只是债券一级市场遭遇寒霜的冰山一角。据光大证券(601788,股吧)统计,11月取消或推迟发行的信用债数量达32只,规模为297亿元;而12月1日至16日,这一数量急速增至51只,规模达到515亿元。另据中信证券(600030,股吧)明明债券研究团队统计,仅上周就有29只债券取消发行。

  但也有债承人士认为,宏观层面的流动性过剩因素仍然稳固,只要度过了年关、经历一定程度的杠杆去化过程,2017年的债券环境仍然有望好转。

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(责任编辑:谭玉庆 UFO56)

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