投资黄金：实物、期货还是ETF？

　　假设投资者预计持有黄金十年，并在十年末卖掉以获得收益，那么，究竟哪种投资途径能有更优的成本效率。是购买实物金属，并持有到期再出售较为合理？还是投资黄金期货以获得相同的头寸？抑或是持有黄金ETF获得更好的成本收益回报？

　　实物黄金投资成本

　　实物黄金提供了最直接的黄金头寸。实物金属的直接持有成本较易计算。假设现以超过现货4美元（大约为35个基点）的价格购买黄金，此外还需为黄金储备支付保费，这大约为每年30个基点。10年后，以届时的黄金现货价格出售。综合来看，投资实物黄金的总成本为3.3%。如果在期初以足额的美元购买400盎司的黄金，那么在10年期后，以届时的现货价格换算累计净收益，则相当于最终持有了386.8盎司黄金。

　　黄金期货投资成本

　　期货合约则更加复杂。当投资者购买期货产品时，几乎不用支付购买费用（仅仅为10或20美分）。但是，期货交易却要支付一定的佣金，这大约为0.25美元/盎司。因此，投资期货可以获得更多的黄金头寸，但是，相应地成本却更高。这是因为，黄金期货市场具有期货升水的特征，即与短期合约相比，长期合约的价格更高。

　　对于黄金市场期货升水的原因，有一个较为简单的解释。与期货投资的主流操作不同，黄金期货合约的出售者并不期待从金价下跌中获利（即以投机为目的），而是以套利交易为主要目的。套利者同时参与黄金现货和期货市场，并从两个市场的黄金价格中赚取价差：同时购买黄金现货、出售期货合约，并储备实物黄金。黄金期货价格与现货价格则通过持有成本模型（cost of carry）联系起来。上述交易的“持有成本”主要为利息费用以及储备成本。因此，按持有成本模型，期货价格应比现货价格高，二者差异即为持有成本。在不久之前，黄金期货升水大约为80个基点。目前，该升水变为25个基点。这就是持有期货合约的成本。

　　现在，来看一个具体的例子。交割时间为2016年12月的期货合约在目前来说还有1年左右到期。黄金现货价格为1135美元/盎司，而购买期货时需在现货价格的基础上再额外支付4美元。在接近2016年12月时，则需要出售该合约并买入下一份到期日更远的合约（以到期日1年期为例），即对黄金期货进行滚动展期。在每次展期交易中，还要再支付交易佣金。此外，购买期货合约的溢价（4美元）将会浪费掉。当要出售期货合约时，期货价格基本等于现货价格。

　　在目前的“新常态”世界中，黄金期货在接近到期日时会进入现货升水。现货升水与期货升水相反，指期货合约价格低于现货价格。卖掉一份现货升水的期货合约比出售期货升水合约的成本更大——以2015年12月的合约来看，将额外产生80美分的成本。因此，每次展期的总成本大约为5美元（4美元溢价加现货升水成本）。若是持有期货头寸10年，则需展期交易9次。假设每次展期交易的成本不变，在投资期末，则会有4.4%的总累计成本。在投资期末，对最后一份合约平仓并不再买入新合约，则期货头寸终止。最终，将所有累计净收入按现价折算，则相当于将获得约382.6盎司的黄金。