银行限贷 珠海中富公司债无法按时足额兑付本金

　　债市违约似乎在上演接力赛。“11天威MTN2”一波未平，“12中富01”一波又起。

　　5月25日晚间，珠海中富实业股份有限公司（*ST中富，下称“珠海中富”）发布公告称，其2012年公司债券（第一期）（简称“12中富01”）无法按时足额兑付本金。

　　公告显示，“12中富01”期限为3年，发行规模5.9亿元，票面利率5.28%，本息兑付日为2015年5月28日。截至5月25日，公司偿债专户资金余额17，915.2万元（扣除应计利息），与应付金额尚差4.42亿元。

　　至于5月28日到期时的兑付方案，公告称，本次将兑付本金14，800万元，占本期债券总额25%；兑付后剩余44，200万元，占本期债券总额75%。

　　公告称，违约主因为“实际控制人变更导致银团不新增贷款、不释放抵押物，使得公司流动性迅速恶化，使得该债券陷入违约风险”。

　　中金报告指出，其原实际控制人CVC Capital Partners Asia II Limited （下称“CVC”）对珠海中富无明显经营和资金支持，其间还向珠海中富溢价出售资产和少数股东权益。

　　这或是“12中富01”走到违约边缘的另一原因。

　　此外，珠海中富另一只将于2017年到期的中票“12珠中富MTN001”已公告，拟于6月5日召开债券持有人会议。

　　实际控制人变更

　　致流动性恶化

　　银行限贷是“12中富01”此次无法到期足额兑付本金的直接原因，但事出有因。

　　根据公告，珠海中富未能及时将偿债款项存入账户的原因，主要是银团基于实际控制人变更而采取暂不抽贷、保留存量余额不新增贷款、不释放抵押物的态度，且部分银行采取限制性措施，致使珠海中富无法正常调用账面资金，导致流动性恶化。

　　根据中债资信研报，2012年，珠海中富与包括交通银行珠海分行在内的7家银行签订了一份银团贷款协议，将大部分资产抵押至银团，以获取20亿元的流动资金贷款额度。

　　而该银团借款协议之一要求，公司应确保CVC维持其对公司的实际控制人地位。

　　2007年，由CVC全资拥有的投资公司Asia Bottles （HK） Company Limited（亚洲瓶业）向中富集团购买上市公司29%的股权，成为其第一大股东。

　　但今年1月27日，深圳市捷安德实业有限公司斥资3.5亿元协议收购珠海中富11.39%的股份，成为其第一大股东；当日CVC减持珠海中富1.81亿股，减持后股权占比降为9.94%。

　　这意味着，公司实际控制人发生变更。正是实际控制人易主，导致银团前述的“不作为”。

　　据中债资信披露，由于实际控制人变更，珠海中富未能满足银团借款协议中的限制性条款，进而导致借款人“有权随时要求公司提前全额偿还该项借款”。基于此事项，审计机构普华永道以“由于存在可能导致公司持续经营产生重大不确定性”为由，对珠海中富的2014年财务报表出具“无法表示意见”的审计报告。

　　此外，中金固收研报指出，尽管其2014年净利润扭亏小幅盈利0.38亿元，但2014年和2015年一季度收入仍同比下滑，营业利润均亏损，整体经营业绩未能有效改善。

　　担保物变现价值

　　成后续偿债关键

　　珠海中富表示，将根据《募集说明书》约定履行违约措施，比如暂停暂缓利润分配、资本支出和高管薪酬等。同时，珠海中富还将根据债券逾期天数向债券持有人支付逾期利息，逾期利率为本期债券票面利率上浮50%，即7.92%。

　　在违约后偿债的可能性上，中债资信分析称，“由于8.1亿元银团贷款和5.9亿元公司债均在2015年内到期，故2014年底公司短期债务规模迅速扩大，现金类资产和经营活动现金流入量对其保障倍数下降明显。另外，由于管理层不断更迭导致经营稳定性差，公司货币资金、应收账款、存货等流动资产规模不断减小，流动比率在2014年底仅为0.60倍。”

　　长期偿债指标方面，除2013年亏损较大外，2012年和2014年其EBITDA（税息折旧及摊销前利润）保持了较好水平，且与经营活动净现金流规模相当，2014年全部债务/EBITDA和EBITDA利息保障倍数分别为4.12倍和2.85倍，处于较好水平。

　　中债资信认为，在经营稳定性较差的背景下，债权人对其经营持续性丧失信心，长期偿债指标已不具有实际意义。从短期偿债指标表现并结合资产质量分析，公司短期偿债能力较差，流动性风险较高。2015年公司实际控制人发生变更，但新实际控制人总资产只有1亿元，且股权已全部质押，支持能力可能有限。

　　“不新增贷款、限制账面资金调用、不释放抵押物等措施，使得珠海中富的资金没法流动起来，特别是没法用自身资产到其他金融机构融资。”北京一位券商固收人士分析称，由于珠海中富自身的抵押物价值较高，释放后通过抵押再获得贷款，或许可以支付银团贷款和债券剩余本金。

　　“但问题是，从目前的情况来看，债权人里，银团比较强势，而且也是未来珠海中富恢复偿债能力的关键。”该券商固收人士称，未来需要多方协商，“主要看银团能否释放抵押物”。

　　据中债资信研报，截至2015年4月末，该公司银团贷款余额7.6亿元；包括土地及附着建筑物、机器设备、应收账款、存货、下属公司股权等在内的估算抵押物价值超过60亿元，“但除去上述抵押物外，珠海中富基本无其他可抵押资产”。

　　珠海中富方面承诺，为“12中富01”追加以现在持有的未抵押给现有银团的五块土地和厂房作为偿债担保，并积极配合担保物处置，但公告称担保物的变现价值仍存在不确定性。目前情况看，担保物处置将是短期内可能用于公司债偿还的最主要来源。