地方举债硬约束 债市或迎新变局

　　本报记者 王辉

　　上周日，全国人大常委会表决通过修改预算法的决定，给出了解决地方债务问题的答案：赋予地方适度举债权，对地方债实施分类管理和规模控制，厘清政府和企业的责任并公开政府资产负债表。对此，上海证券研究所总经理助理胡月晓、广发银行金融市场部利率及衍生交易主管欧阳健在接受中国证券报记者采访时均表示，本次修改案草案的关键看点在于要建立对地方政府债务的刚性约束机制，未来地方政府举债的透明度将会提高，这在有助于进一步化解地方政府债务问题的同时，从长期来看预计将引发债市的新变局。

　　地方举债迎来刚性约束

　　中国证券报：请介绍此次预算法修改的背景。此外，这对未来各级地方政府举债融资有哪些影响？

　　胡月晓：就全国而言，当前政府负有偿还责任债务和政府性债务的负债率分别在40%上下，以财政收入为比较基准的债务率指标则在110%上下，政府杠杆水平较高。在我国的分税制体制下，中央、地方间财权和事权背离现象比较突出,各地建设资金不足只能通过各种负债解决，经济快速发展必然伴随有各地债务的快速增长。本次修改的主要看点是要建立对地方政府债务的约束机制，对地方政府债务实施分类管理和规模控制，让地方政府的债务分类纳入预算管理，接受地方人大监督，接受上级行政和上级立法机关的监督。可以预见，未来地方政府举债的透明度会大大提高。

　　欧阳健：此次预算修正案草案对地方政府举债进行了明确规定。今年以来，我国宏观经济回暖步伐磕磕绊绊，财政收入增速放缓，在房地产走弱的重压之下，地方政府偿债压力越来越大。新预算法明确规定地方政府举债权限、范围，也是在进一步化解地方政府债务问题，让债务关系透明化和避免债务的无序扩张。

　　地方融资模式或生变

　　中国证券报：后续地方举债模式如何演变？

　　欧阳健：未来地方政府举债将以省级政府自主发债为主的模式进行，并在举债范围、规模、管理方式、资金用途等方面作出明确规定。地方政府举债规模将被限制，以往的老债可能需要省内财政转移支付逐步替换，降低利息支出。

　　城投债在未来会逐步受限，但还需要看最终预算法的落实情况如何。直观上看，中央政府希望以省级地方政府自主发债和市政债模式代替现有的城投债融资模式，但在完成这种转变之前需要解决已经存在的庞大地方政府债务问题，在这个过程中会否产生其他变化，目前难以预计。

　　胡月晓：在政府仍然大量承担建设任务的情况下，地方融资前景并不仅仅是政府预算管理变革的问题，还与产业政策和投资政策高度相关。政府直接发债形式会出现变化，但新的地方自主发债和市政债等可能还无法取代城投债。城投债筹集的是建设性资金，以政府发债形式筹集建设资金，只能是一种补充形式。从规模上看，现有的城投规模超过4万亿，地方政府无力发债接替。整体而言，一方面现有的平台贷、市场发债等形式均会延续；另一方面，通过开放投资项目的形式走招商引资的路线，引入股权性的资本或次级资本，也会成为各地融资的创新形式。

　　对各类城投债影响不一

　　中国证券报：修改预算法对债券市场将产生何种影响？

　　欧阳健：此次预算法修改在预期之内，预计对债券二级市场不会有太显著的影响。存量城投债中，省级平台的债务信用等级得到提升，而地市级债务中，拥有相对较高收益率、偿债能力较强的高等级品种将受到青睐，低评级城投债则需面对再融资受限的压力，相应风险需要关注。

　　与此同时，既然对于地方融资要开正门堵偏门，意味着省级地方债供应量未来将明显增加，其估值水平必然被推高，债券流动性也会越来越好。随着发行量的增加和市场化程度的提高，地方政府债券的发行利率势必要修正至合理水平。

　　胡月晓：预算法修改实际上强化了对地方财政纪律的约束，这对市场过去认为城投债有政府担保的观念，形成了直接冲击，或引发城投产品的分化走势，城投债会逐渐回归信用债的本质。整体而言，城投债安全命系再融资一线，短期无风险、长期则有隐忧。此外，短期之内省级地方政府发债规模可能难有快速增长，在预算法强化财政约束和财税制度中央集权性质不改变情况下，估值水平也难得到修正。