投资时钟指针转动 债券基金即将加冕

　　根据美林投资时钟理论，当C PI见顶下行、宏观政策依旧紧缩未现大幅度放松的时候，高通胀低增长的“滞胀”将告结束，取而代之的则是低通胀低增长的“衰退”期。指针转动之后，现金头上的王冠将被摘去，债券则登台加冕。 在拐点初显的10月份，债券基金突然地从悲观转向 亢奋，已经向手握现金的人们传递出了明确的信号：在这个“冬播”时节，如果你不敢轻易将赌注押在波动性更大的股票身上，那么债券基金无疑是你最好的选择。

　　●美林投资时钟理论

　　10月涨幅创两年之最

　　在经历了大半年的低迷之后，债券基金在10月份迎来2009年8月以来的最大月度上涨幅度。Wind资讯的统计数据显示，从9月29日至10月30日，按照复权单位净值增长率计算，195只债券基金整体平均涨幅高达2.3%。

　　横向比较，同期偏股方向基金平均仅仅获得1 .75%的涨幅；纵向比较，这个数据已经刷新去年8月债券基金上涨2.07%的纪录。这是债券基金历史上第7大月上涨幅度，单月涨幅进入了历史上前5名。

　　“近期债市反弹主要有两个原因：一是宏观经济增速放缓的趋势较为明显，C PI见顶回落的趋势或已确立；二是市场资金流动性好于上半年，市场预期政策将进入平稳期，甚至不排除年内放松的可能。”鹏华丰泽基金经理戴钢表示。

　　他继续表示，从中长期看，宏观经济趋势决定着市场趋势，在国内经济减速、国外持续低迷的大背景下，未来债市有较好的趋势性上涨行情是大概率事件。

　　但短期而言，市场仍有波动或反复的可能。“年内资金面宽松程度仍存在不确定性，在还没有看到货币政策实质性放松的情况下，债市持续快速上涨的行情将难以持续。后期市场可能逐渐企稳，由快速上涨转变为稳步上涨，同时也不排除会有反复。”

　　不确定中的确定：周期轮回

　　债券基金的投资价值不在于过去的表现，而在于未来的预期，其深层次的逻辑在于经济周期的轮回。

　　经济难以预测，但将历史拉长来看，很多事情总是在不断地轮回。美林的投资时钟理论是一种将经济周期与资产和行业轮动联系起来的方法，在国内外屡试不爽。这个“时钟”将经济周期分为四个阶段“衰退、复苏、过热、滞胀”，每一个阶段都对应着表现超过大市的某一特定资产类别债券、股票、大宗商品或现金。

　　在衰退阶段，经济增长停滞，通胀率处于低谷，央行降息以刺激经济，进而导致收益率曲线急剧下行，此时债券是最佳选择。在复苏阶段，经济刺激政策发挥作用，G D P增长率加速，企业盈利大幅上升。这个阶段是股票和股权投资者的“黄金时期”。在过热阶段，通胀抬头，央行加息以控制通胀和过热的经济，大宗商品是最佳选择。在滞胀阶段，G D P的增长率下降但通胀继续上升，股票表现非常糟糕，此时“现金为王”。

　　从国内种种迹象看来，我们正处于滞胀期，此时来看现金是最佳投资品，而今年货币市场也确实带来了出乎意料的超额收益。而在通胀见顶回落和盈利下滑真正兑现之后，经济会经历一段衰退的过渡，然后在不确定的时间重新进入复苏。

　　据美林公司公布的指数数据，在上个星期的交易中，固定收益投资上扬6 .25%，相当于标普500指数涨幅的将近三倍，该指数同期上涨2 .18%。数据表明，预计债券市场今年能给投资者带来7.63%的回报率，创下自2002年以来的最高水平。业内一致预期，债券已经成为美国今年表现最好的资产类别。

　　其原因涉及多个方面，如今年美国核心通胀率的平均值为1 .5%、美联储决定在2013年以前将其基准利率维持在接近于零的水平不变、经济增长速度放缓以及储蓄率创下自全球信贷危机以来的最高水平等。

　　美国的情况虽然与中国有所不同，但低通胀低增长的局面距离我们并不算遥远。这也许可以解释为什么10月份债券市场疯狂上涨，而国内普遍预计9月的C PI已经见顶，并将在四季度下滑，在此基础上，宏观政策可能开始略微放松。

　　“债市春天在今年四季度就可能开启。”嘉实信用债基金经理陈雯雯此前表示：“从债市运作周期看，基本是三年熊市运作到底部，自2008年的牛市后，债券市场已经历三年熊市，随着通胀逐步稳定、加息周期步入尾声，我们认为债券市场离牛市已经不远，从投资时钟上来看，长期债券的投资时机已经到来。”

　　转债基金

　　正股估值低，可攻可守

　　随着债市的回暖，转债的纯债价值得到提升，转债迎来一波估值修复行情。部分机构认为，可转债底部特征明显，但短期应低吸建仓，不宜追涨。

　　“现阶段，可转债市场具有底部特征明显、隐含波动率低和可能受益于正股估值修复等三大特点。”大成可转债增强债券基金经理朱文辉认为，截至三季度末，市场上19只转债中有11只低于面值，平均纯债溢价率为11.51%，处于2008年以来的低点；对于股性较强的品种来说，从转股溢价率的角度来看，其估值水平已经与历史最低水平相当了。

　　朱文辉进一步表示，目前大部分转债隐含波动率低于其正股的历史波动率，尤其是大盘转债，说明市场悲观预期基本已反映，转债中所含有的期权价值很可能被低估。

　　“国内转债市场中以大盘转债为多，而其正股所对应的行业估值已位于历史最低，此类可转债值得关注。”他认为，正股的低估值也为可转债提供了足够的安全边际和潜在的收益空间。

　　浙商证券认为，政策放松和资金面好转在短期实现的可能性不大，从短期看股市能否持续回暖仍是未知之数，且未来转债的供给仍将压制转债估值的提升空间。其他转债在没有回售压力下下调转股价的概率相当小，转债脱离债市和股市走出独立行情的可能性较小，但转债抗跌性远比股市要好。“

　　从中期来看，转债仍是博弈政策放松，股市反弹的较好选择，建议投资者可趁转债回调逐步低吸建仓，但不建议追涨。“

　　信用债基

　　违约风险缓解，机会已到

　　9月底以来信用债市场演绎了一场冰火两重天行情。以A A +等级为线，高等级债受到市场热捧的同时，低评级债则依旧遭受冷遇。

　　“随着通胀的确定性下行和政策转向的微调，债市上涨基础形成。并且随着中央对金融风险的重视和防范，前期折价较多的高风险的信用债的吸引力也在上升。”华安基金认为，地方政府自行发债试点启动，在一定程度上缓解了市场对于城投债违约风险的担忧。从这个角度而言，目前信用债已经迎来较好的投资时机。

　　国海证券则认为，高评级信用债和金融债仍将是参与债市的主要品种。高评级信用债利差与历史均值仍有20个基点左右的空间，金融债也有15个基点左右的空间。在基本面对债市持续利好，市场情绪逐渐乐观的情况下，高评级信用债和金融债利差回落至均值甚至突破均值的可能性很大。“特别是3年期央票发行利率很可能继续下调，带动1年期央票利率下降，届时利率产品和高评级信用产品的下行空间将被打开。”

　　分级债基

　　杠杆效应明显，激进者首选

　　受益于债券市场回暖，分级债基进取份额二级市场价格上涨迅猛。分级债基A、B份额仅10月前两周就大涨2.12%和10.70%。

　　对于分级债基，市场关注的焦点往往在具有杠杆性的高风险进取份额上，而随着场内普遍折价现象，那些本金具有明确到期日的分级债基优先份额，已经出现了获取年化6 .8%-8.5%绝对收益的投资机会。如果你的风险偏好比较高，那么分级债券基金优先份额将是博取高收益的最佳利器。

　　然而，优先份额大幅上涨的持续性还应该反复斟酌。鹏华丰泽分级债基基金经理戴钢告诉南都记者，鉴于目前市场反弹幅度较为明显，市场短期持续大幅上涨的可能性有所下降，存在一定的波动风险。“涨幅较大的进取份额可等待其调整后再介入。”

　　由于分级债券基金通常存在杠杆效应，因此相对来说风险较高。戴钢提醒投资者在投资时需要考虑以下三方面因素：一是市场的大趋势判断，在判断市场上涨趋势下选择投资；二是杠杆比例，要选择杠杆比例适合自己风险偏好的品种；三是流动性，需要关注二级市场的流动性水平以便于投资者进出。

　　专题采写：南都记者谢晓婷

　　作者：谢晓婷 (来源：南方都市报)