王宇：美元走势对有色金属价格的影响分析

　　上海期货交易所所举办的“上海衍生品市场论坛”，在业内人士的广泛参与和支持下，至今已成功举办六届，成为中国期货市场的年度盛会。2010年5月28-29日，“第七届上海衍生品市场论坛”将在上海召开。本届论坛的主题是：“全球经济复苏与商品期货市场”。搜狐理财对本次论坛进行了现场直播！

　　王宇在有色金属国际研讨会上的发言

　　非常感谢上海期货交易所对我的邀请，也非常荣幸今天能有机会来和各位领导、各位同事、各位朋友一起讨论有色金属有关的问题，我今天的题目是美元走势对有色金属价格的影响，这是一个命题作文，是上海期货交易所有色金属部交给我的，因为我在人民银行工作，我从宏观经济的角度来分析一下这个问题，今天的目的是给大家一个宏观的框架和一个分析的方法，这样来供大家参考。我主要说三个问题，第一个是美元汇率变动的趋势及其影响，第二是说一下国际金价的走势，再一个是对国际铜价的走向进行一些分析，一共是三个问题。

　　首先来讨论第一个问题，美元汇率变动的趋势及其影响。什么决定美元汇率的变动趋势呢？或者说是什么因素影响美元的汇率变动呢？再进一步就是说影响美元走强或者走弱的因素主要有哪些呢？主要有两个方面的因素影响美元的走势，第一就是一些长期因素，第二就是一些短期因素。影响美元走势的长期因素主要包括：美国的劳动生产率、美国的国际竞争力还有购买力平价，这些比较根本性的因素，这是决定美元长期走势的因素，也就是从长期看美元强弱的重要因素。今天的讨论主要还是分析一些影响美元变动的短期因素，决定美元短期因素主要有哪些呢？第一是美国经济的基本面，咱们知道美元汇率是美元和其它货币的比价，也就是说美元汇率要么是双边汇率，要么是多边汇率，如果是双边汇率，就是美元和另外一种货币的比价，要了解美元汇率的走向就至少应该了解其它国家的货币的联动，比如说美元兑欧元的双边汇率，你就要知道美元的基本面和欧元的基本面，这样才能比较好地分析美元的走势。第二个决定美元走势的短期因素就是世界经济，具体说是美国经济对其它国家经济的比较，这是第二个因素。第三个因素是利差，也就是决定美国对其它国家中央银行基准利率的差额。

　　下面咱们来分析这三个短期因素，第一，咱们先分析美国的基本面，我们都知道美国是这次金融危机的发源地，美国经济曾经在危机中遭受到了沉重的打击，美国经济在2009年初出现过二战以来最严重的衰退，美国经济是从2009年第二季度开始企稳的，从2009年第三季度走出衰退，第四季度美国经济开始出现比较强劲的复苏。到今年第一季度的时候，美国经济增长率是25%，同比今年第一季度美国的经济增长率是25%，美国的CPI是1.3%。从总体上看，应该说美国经济恢复的趋势还是比较好的，现在美国经济面临的主要问题有这么几个：第一，就是美国的财政赤字，第二是美国经常账户的差额，美元一直在走强，随着美元的走强，本来美国经常账户的差额在危机中已经减少了，但是随着美元的走强，它的利差又进一步扩大。第三就是失业率，咱们都知道第一季度美国的失业率是9.9%，在美国历史上这是一个比较高的失业率，这是对美国经济影响不利的因素，这是美国的基本面。咱们刚才说了，要分析美元的走势，不仅要知道美国经济的情况，还要知道跟美元比较的那个国家的情况，比如说美元兑欧元，就要比较美国经济和欧元区经济的情况，要知道美元指数，要了解美元指数的变化就需要了解整个世界经济的变化，因为美元指数是美元有效汇率，是美元对许多货币的比价，也就是要知道美国经济和世界其它国家经济各自的情况，然后进行对比。

　　看一下世界经济的情况，世界刚刚经受了一场非常严重的金融危机，从现在的情况看，世界经济也是2009年第二季度已经从危机中逐步走出衰退，从2009年第二季度世界经济已经出现了复苏的迹象，现在来说世界经济复苏的进程进一步加快，用数据来说话，最近国际货币基金组织(IMF)已经连续5次提高了对2010年世界经济增长的预测，国际货币基金组织对2010年世界经济增长的最新预测就是4月14号做出的，对2010年世界经济的预测是4.25%，就是2010年世界GDP的增长率是4.25%，其中对发达国家的预测是2.25%，对发展中国家的预测是6.25%，对中国的预测是10%，就是2010年中国经济增长，国际货币基金组织的最新预测是10%。从这个图上可以看到，世界经济在危机中受到了很大的创伤，各个国家的经济出现了同步的衰退。从2009年第二季度世界经济的环比增长已经由负转正，2009年第三季度世界经济同比开始由负转正，也开始同比出现正增长，意味着世界经济走向了复苏。

　　咱们今天要分析美元汇率，说美元汇率还是要找一个主要的货币来比较一下，这样才能知道美元是在走强还是走弱，刚才咱们说了美国的基本面，美国一季度的经济增长情况，尽管存在着一些问题，但是它的基本面是比较好的，因为经济增长速度比较快，而CPI就是通胀率也比较低，美国经济的走势还是比较好的。要说美元的走势还需要和其它国家的世界经济比较，咱们看一下欧元区的经济，然后来比较一下，因为说美元汇率，一定是美元对另外一种货币的比价，比如说美元兑欧元的比价，再看一下欧元区的情况就可以判断出美元兑欧元应该是一个什么样的现状，应该是一个什么样的趋势。欧元区咱们都知道，欧元区也受到这次危机比较大的影响，欧元区经济是2009年第三季度开始复苏的，到今年第一季度，欧元区的GDP增长是0.5%，欧元区的CPI第一季度是0.8%。从基本面的比较，就是美国基本面和欧元区基本面的比较，就可以看出来美国的经济增长要快于欧元区的经济增长，还有一个重要的原因是因为欧元区最近受希腊主权债务危机的影响，所以人们对欧元区的经济增长预测乐观程度有所下降。这么比较起来，最近美元兑欧元在持续走强。最后一个，咱们说短期因素，决定美元走势的短期因素有三个，第一个美国的基本面，还是比较好的，第二是美国经济对世界经济或者说对其它国家经济的比较，即使美国经济对世界经济或者对其它国家的经济比较来看，美国经济在世界经济的复苏中也是比较快的，比较好的，美元最近一直在走强，可以得出这个结论，实际上确实是这样。第三个，咱们刚才说了是利差，第三个影响国家汇率走势的，或者说影响美元汇率变动方向的是利差。这是最近几年主要国家利率变动的趋势，从这个图片上大家可以看出，2008年9月份全球金融危机爆发之后，世界主要国家都大幅度地降低了利率，实行了极度扩张的货币政策，像美联储就是美国的中央银行已经把美元的基准利率降低到0和0.25，欧元的基准利率是1%，英镑的基准利率是0.5%，日元的基准利率是1%，也就是说世界各个国家的基准利率都是在0附近，这就表明各个国家都实行了极度扩张的货币政策，是用来刺激经济增长。

　　从利率的走势来看，从利差来看，美元不应该走强，因为美元的利率是最低的，仅仅从现在这组数据上看，最应该走强的是欧元，因为欧元的利率最高，欧元是正利差，按道理应该这样，但是因为欧元从今年以来受希腊债务危机的拖累，所以欧元没有走强，反而在走弱。美元最近一直在走强，相比之下，因为日元的利率还是要高于美元的利率，所以日元兑美元是在走强。

　　下面看一下美元指数的情况，美元指数是美元的有效汇率，也就是美元对其它许多国家货币的汇率，蓝色的线是美元的名义汇率，名义汇率的走向，从这个蓝色的线上可以看到，实际上从上个世纪70年代，也就是布莱顿森林体系解体之后，美元有效汇率在持续走高，它出现了第一次波动，就是美元有小幅下降的时候是在1985年到1990年，那时候日元升值。第一个波动是出现在1985年1990年，当时是日元升值的时候，因为汇率永远是两种货币的比价，那个时候，就是1985年至1990年，可以说当时日元在升值，也可以说美元在贬值。第一次波动是出现在80年代末90年代初，美元指数就一直走强，又一直走高。第二次美元比较大的波动，就是美元出现贬值，这个蓝色的线是一路走高，第二次美元比较大的贬值是在这个世纪就是2001年到2002年的时候，从2001年美国出现了9.11，2000年的时候美国互联网泡沫破灭，所以从那个时候美元又出现了一个拐点，开始从升值持续转向贬值，从2002年美元就持续贬值。在这之前咱们知道整个90年代，是互联网革命带动美国经济比较快增长，使美国经济一直保持着高增长低通胀，所以美元指数一直处在上行的通道。到2000年、2001年的时候，因为互联网泡沫破灭，和9.11事件的双重打击，美元汇率开始持续贬值，一直到什么时候呢？第三次比较大的波动出现在什么时候呢？出现在2008年9月18号，是全球金融危机爆发的时候，是以雷曼兄弟的破产申请作为标志，全球金融危机爆发。这时候美元指数出现了一个相反的走势，就是它是由贬值开始大幅度升值，这时候美元开始升值，这是一个非常反常的现象。它也说明了一些很深层次的问题，然后美元汇率又出现了贬值。其实它出现贬值是应该的，因为美国是这次美国次贷危机和全球金融危机的发源地，这次出现的升值是有点反常的，从2009年底和今年年初的时候，美元又出现了贬值。最近，美元升值是今年一季度，2010年一季度的时候美元开始升值，这个主要是希腊危机爆发之后，它拖累了整个欧洲经济，所以美元成为世界经济的避风港，很多资金都流入美国市场，这时候美元出现了大幅度的升值。美国这种升值的趋势一直持续到现在，这是欧元兑美元，这是英镑，这是美元兑日元，从这个图里可以看出，日元在升值。

　　咱们再对美元汇率的走向做一个简单的分析，最近国际货币基金组织预测，2010年美国经济的增长率将会是2.8%，有可能还会修正，但是最近一次的预测是美国的GDP增长率为2.8%，CPI是2.1%，对欧元区GDP的预测是1%，对欧元区CPI（居民消费物价指数）的预测是1.1%。从整体来说，人们对美国经济增长的预期还是要好于欧洲，从今年的情况看，美元兑欧元可能还会保持升势，在2010年下半年，美元兑欧元可能还会保持一种升势，因为美国经济的基本面是要好于欧元区16国的。在希腊债务危机平息之前，我估计美元一直会保持一个小幅的升势，也不会出现大幅度的上升，因为美国经济现在也在复苏之中，美国经济的基本面也不支持美元大幅升值，无论是美元的有效汇率也就是美元指数，还是美元对其它货币的双边汇率，我估计都会保持一个小幅的升势。但是在希腊危机平息之前，我觉得欧元会处在下行的状态。这是对美元和美元走势的一个分析和预测。

　　由于时间关系，我不能展开说国际金价了，简单说一下，国际金价也是受长期因素和短期因素两个方面的影响，决定黄金价格长期走势的是黄金的供给和黄金的需求，黄金的供给有黄金矿山开采，还有黄金再生金的供给，还有中央银行授金。对黄金需求也是有三个因素，主要是黄金的首饰生产，还有黄金的工业和医用生产，第三个就是投资需求，这是黄金供给和需求。真正决定黄金价格变动的，就是深层次的因素应该是黄金的供给和需求，供给刚才咱们说了有三个因素，决定黄金需求的主要也是三个因素。现在咱们要分析金价变动，主要分析一些短期因素，第一就应该是美元，因为黄金是用美元来计价的，要知道黄金的走势就要分析美元的走势，在短期内美元还会保持升值的态势，从这个角度来市，我觉得黄金未来会保持继续上升的态势，但是不会出现像2003年以来非常大幅度的升值，我觉得在短期内不会出现。我说它在短期内不会出现的原因是这样的，因为世界经济还存在着很多不确定因素，第二就是因为世界经济还在复苏之中。因为黄金最主要的特性是避险，由于世界经济有很大的不确定因素，世界经济还处在一种复苏的状态，还没有进入稳定上行的状态，所以黄金的价格会继续上升，因为美元最近在走强，所以它不会大幅度上升，这是我对黄金金价的判断。真正要知道黄金价格的长期走势，还是应该分析刚才我说的六个因素，就是三个供给因素和三个需求因素，那是它的基本面。

　　从这个图上也可以看到黄金的价格和美元的价格在绝大部分情况下都是呈相反方向变动的，因为黄金用美元计价，当美元走高的时候，黄金价格一般会走低，当美元贬值的时候，黄金价格会走高。这也说明黄金价格对国家经济的一个反应，当国际经济基本面比较差的时候，黄金就会走强，当世界经济进入一个景气周期的时候，一般黄金价格不会出现大幅度的上涨。

　　咱们看一下铜的价格，我对铜的价格和黄金价格的分析有这样一条比较重要，就是分析黄金价格的时候要更多地考虑黄金的金融属性，而分析铜价的时候无论是现货铜还是期铜，最好是多考虑一下它的商品属性。我个人认为铜的价格，从商品属性来考虑，铜的价格会跟世界经济增长的周期或者说和世界经济的周期呈比较明显的相关关系，第二个跟铜价呈相关关系的也是美元，因为国际铜价也是用美元计价的。咱们看一下美元的走势和国际经济的走势就能够大致分析出期铜和现货铜价格未来可能的走势。现在世界经济已经进入到了一个上行的周期，2007年出现的美国次贷危机和2008年出现的全球金融危机，可以看作是世界经济增长的一种强制性的调整，经过这个调整的周期之后，现在世界经济已经进入到了一个景气的周期，在世界经济上行的周期中，一般来说按过去的经验，它会持续，比如说持续上一个周期，从2002年到2007年持续了6年，再上一个周期是从1990年到2001年持续了11年，一个经济上行的周期至少有5年以上的时间。比如说在5年以上的时间内，如果世界经济一直保持良好的增长态势的话，各国对铜的实际需求就会进一步增长，尽管最近铜的价格在不断下跌，但是我个人认为铜的价格在未来这段时间内可能会出现上涨。但是铜的价格会出现大幅度的上涨，近期也不可能，刚才咱们说了第二个和它联系最紧密的是美元，因为它也是用美元计价，美元最近在升值，铜出现大幅度上涨的可能性也比较小。从03年以来铜价格出现大幅度的上涨，是因为在那个时期美元在大幅度贬值，美元在持续贬值。这个红色的线是美元，美元从2002年到2008年一直在贬值，所以铜的价格就出现了比较快的上升。最近美元在升值，所以我觉得铜的价格会上涨，但是它上涨的幅度可能会在一定限度里，不会出现特别大幅度的上升。

　　这是我个人的理解，主要是从宏观经济层面的理解，可能有很多不对的地方，仅仅代表我个人的理解，请大家多提宝贵意见，谢谢！