信贷反弹不改债市中期趋势

　　昨天上证国债指数延续调整走势，收于120.66，下跌0.04%，成交量大幅萎缩。偏股型的赤化、柳工转债走势较强，偏债型的新钢、唐钢转债走势较弱。近期无新股申购，但受股市走强及节日临近影响，交易所7天回购利率有所波动，但近期资金面较宽裕，预计回购利率降维持低位。

　　为保持春节前宽裕的资金面，上周央行通过公开市场净投放资金1600亿元。上周现券市场波动较大，但央行公开市场操作利率维持稳定，周二、周四发行的R1M、R3M利率维持在0.9%、1%，资金面维持宽裕。

　　上周长期国债、金融债收益率上升了约30bp，主要的卖出方为基金（偏股型为主），导致收益率曲线进一步陡峭化，导致市场调整的主要原因是信贷、货币供应数据出现反弹，我们认为尽管短期数据出现好转，但中长期依然不容乐观。

　　首先，信贷反弹是央行10月份放弃信贷数量调控的结果，难以延续。其次从外需看，12月出口延续负增长；同时12月进口增速加速下滑，虽然有加工贸易引致和存货调整期因素，但仍反映出国内就业形式不容乐观。最后，从去年翘尾因素看，上半年通缩压力较大，预计一季度物价将呈持续回落走势，同时伴随春节后就业压力的增大及居民对经济前景的担忧，将压缩开支，因此物价持续回落可以预期，通缩压力的增大，会降低机构对长债收益率的要求，并打开进一步降息空间。

　　目前支撑债市的背景依然存在：一季度资金充裕、处在发债相对真空期，银行超储率较高、准备金率还有很大下调空间，银行、保险作为中长期债券的主要投资者，在收益率回升至合理水平后，仍会加大债券投资力度，因此此次债市回调是配置型资金较好的建仓机会，建议在3%、3.45%以上逐步增持10年期国债、金融债。