KITCO国际黄金市场特约评论：黑色十月没有惊喜

　　周五的市场及其走势印证了许多人的担忧：这是几十年来全球股市最为糟糕的月份。看起来越来越有可能成为长期效应，带来寒冷的经济冬天。人们都担心这可能会导致社会问题，因为严峻的生存压力会像保龄球瓶一样重击身处不同国家的人们。

随着速度甚至快于B电影中最为血腥般节日的外资从东欧国家的不断撤出，从匈牙利到波兰、从罗马尼亚到乌克兰等国的当地货币都出现大幅贬值。

　　继黄金、小麦、白糖和燃料价格均出现超出之前纪录的“最大”跌幅之后，商品市场上人们黑暗和受到恐吓的情绪一直在持续。也就是说：黄金在这个月就要结束的时候下跌了18%，创造了自1980年以来一月内跌幅最高的纪录，小麦也实现了22年来一个月内的最大跌幅，铜和铝都创下20多年来的最大跌幅，白糖实现10年来一个月内的最大跌幅。我们还要继续吗？当然要。需要控制最为糟糕的类别——原油的价格。它也创下了有史以来一个月内的最大跌幅的纪录。

　　黄金再度出现下跌，黑色十月最终交易结束。黄金现货价格最终下跌14.00美元，收于722美元，本周止于770美元价位的反弹趋势看起来将在未来一周出现更大幅下跌。黄金表现类似商品，不像至少从部分看来所认为的货币那样。德国银行分析人士担心如果美元对欧元汇率不久后涨至1.20，黄金会继续下跌100美元。今天的消费者开支数据显示出金融大街那场可怕的噩梦。这里没有惊奇，没有威胁，也没有欺诈。它是绝对真实的。

　　白银最终上涨7美分，收于9.77美元，铂金下跌7美元，收于819美元，钯金下跌3美元，收于每盎司195.00美元。美元就像从棺材中爬出的吸血鬼，继续走强，美元指数一路高达85.67。今天晚些时候石油出现上扬，报收于每桶68.15美元。道琼斯指数在这个月的最后一场交易中成功上涨158点。这肯定是一个人们逐渐会忘记的月份，但这已足够。我们来看看所有这些噩梦般场景的根源是什么。

　　我们已经提及了许多墓地，因此最好来深入到这血腥的事物的深处。坦率地说，今晚滞涨正在向我们袭来，它那幽灵般的光亮已遮掩了一切。通货膨胀就像一个身处明媚阳光中的恶魔，变得越来越难以察觉。这个周末我们已经找到两个，我们在想它会怎样影响您的生活呢。正因为会影响到您，它才会这样。今天，让我们从Marketwatch的Mark Hulbert在今天发表的犹如水晶球般的交易的教育领域谈起：

　　“黄金市场现在是否已觉察到通货紧缩势态？

　　提出这个疑问非常重要，因为有一些现象正在严重困扰着黄金市场的发展。例如，在10月8日到23日间，黄金每盎司价格下跌225美元。周四每盎司同样下跌了15.50美元。

　　毋庸置疑，导致黄金出现价跌的因素有很多。几周前我在专栏中提到的一点是黄金时间新闻的情绪因素。请参阅10月16日一栏

　　我认为通货紧缩是导致近期国债市场变化的另一项因素。这一市场在规模上要大于黄金市场，其集中判断力不能被轻易排除。

　　与几个月前相比，当前的国债市场认为通货膨胀所带来的威胁要小得多。

　　想一想在常规名义下、国债及财政部通货膨胀受保护安全或TIPS等方面的收益。这两种国债最大的差别是TIPS收益会受到保护，以应对通货膨胀率的变化。至少从理论上说，这意味着这些收益差异将反映出债券市场对于未来通货膨胀形势的预期。

　　截至周四晚间，根据CBOE的10年期国债收益指数状况，10年期常规国债收益为 3.95%。相比之下，10年期TIPS收益为3.03%。这0.92个百分点的差异说明债券市场正在投注，CPI在未来十年中每年的平均水平将不足1个百分点。

　　未来十年里通货膨胀率会不足1%吗？这看上去难以置信。

　　可以肯定的是，最近几周出现的质量滑坡无疑将导致这一数字下跌。常规国债市场已经受到质量滑坡不相称的影响，最终人为导致10年期国债收益下降。

　　克利夫兰联邦储备银行经济学家提出了一种计量经济学模型，来估测名义型国债和TIPS受流动性因素影响下跌的传播程度。该模型最近计算出偏差约在0.5个百分点，表明当前债券市场的真实信号是在未来十年里平均通货膨胀率将达到1.4%。

　　考虑到过去1年中 CPI上涨了4.9%的事实，这达到了难以置信的低度。CPI不可能以近乎5%开始，尽管未来十年里CPI的平均值为1.4%，事实上它不会反向变化。

　　这实际意味着债券市场正在为通货紧缩势态投注。

　　这使得联邦政府最近几个月来不断向金融市场注资所做的努力见到成效。否则将会导致极度通货膨胀。

　　但如果通货紧缩力度与债券市场所认为的一样大就不会出现这种情况。

　　通过近期对债券和黄金市场表现所做的判断，看上去通货紧缩仍有抬头之势。”

　　如果Mark的言论不足以使您信服，我们再来看看纽约斯特恩商业学校每周福布斯专栏作家和教授Nouriel Roubini的言论。今天的话题是：滞涨。

　　“回到1月份，我认为四种主要力量将导致出现通货紧缩或滞涨的风险”，经济衰退与通货紧缩联系在一起，而不是主流经济学家所担忧的通货膨胀势态有关。

　　它们是：(1)商品市场衰退； (2)世界其他地方与美国经济衰退的联系； (3) 劳动力市场衰退以及 (4) 继美国和全球紧缩形势之后商品价格大幅下跌，从而减弱通货膨胀力度，导致全球经济出现通货紧缩力量。

　　这种情况是怎样持续这么久的呢？美国和全球经济不久后会面临巨大的通货紧缩压力吗？答案是：在未来半年里，通货紧缩和滞涨会成为政策制定机构最关心的问题。

　　首先，美国经济已经进入严重衰退期，已在供大于求的多个领域（如房产、消费者耐用品和汽车等）导致通货紧缩力量的出现。总需求已大幅低于总供给。失业率也高居不下，就业率降至10个月来的最低水平。与此同时，商品价格也出现大幅下跌，在过去3个月中，从7月份的峰值价位下跌约30%，并可能在未来几个月中随着经济衰退形势不断向全球蔓延，继续以更大幅度下跌。因此，在美国和其他经济体中，我们都明显看到经济的崩溃趋势和核心性通货膨胀。

　　人们会怀疑当前的通货膨胀是否结束和通货紧缩力量的开始吗？我们来看一看摩根大通的经济研究小组当前的观点。从去年到今年，这个小组一直在关注不断上涨的全球性通货膨胀形势的风险及全球性增速再膨胀的相关风险，政策性利率将在今年到明年间大幅上扬。

　　然而，本周摩根大通研究小组提出了他们对全球经济形势的最新展望，认为我们正在步入全球衰退期，全球通货膨胀率居高不下，美国和其他经济体的政策性利率大幅下跌——与先前的情况相比简直是来了个180度大转弯。这是一个多么不同往常的年份啊！

　　您是否仍然怀疑我们是否已陷入全球性通货紧缩时代或全球滞涨时代？想一想：美国和其他经济体的总需求现在正在大幅下跌，新兴市场中总需求也在下降。全球经济中制成品生产大幅过剩，与此同时，中国和亚洲（中国的实际投资现在接近国内生产总值的一半）的大幅资金支出导致货物供应量过剩，并将随着全球总需求的下降持续这种状况。

　　商品价格大幅下跌，石油价格从7月份的峰值价位（衡量国际货运成本的最佳指标——波罗的海运价指数，从5月份的峰值下跌了90%）下跌了50%以上。最终，美国的劳动力市场衰退的情况日益严重，欧洲和其他经济体也如此。

　　下一个问题是：金融市场关于滞涨风险方面会为我们带来哪些信息呢？

　　首先，从10月14日以来，10年期国债收益下跌了约50个基点，接近之前的2008年低点。同样，上个月，2年期国债收益也下跌约150个基点。

　　其次，通常应对日益严重的全球性通货膨胀局面的黄金价格正在大幅下跌。

　　最后，也是更重要的，五年或更短时间内国债通货膨胀受保护安全(TIPS)收益现在已高于类似期限的一般国债收益。5年期国债收益和众所周知的保本率的TIPS的5年期收益之间的差异降至负的0.43个百分点。

　　这是一个纪录。由于一般的国债和TIPS之间的差异代表了预期中的通货膨胀形势，TIPS市场表现说明当前投资者预期在未来5年内通货膨胀态势还不会好转，因为我们还面临着一次严重的经济衰退。

　　因此，货物、商品、劳动力、金融和债券市场都传达出同样的信息：我们将要面临严重的滞涨/衰退和通货紧缩（或滞涨）时期。

　　如果在未来半年里，美联储和其他经济体中央银行如同它们在2001年衰退期后的2002-2003年度里所做的那样，开始担忧通货紧缩而非通货膨胀的话，请不要感到奇怪。这些年来，每当美国遭遇通货紧缩恐慌时，美联储主席伯南克就会撰写几篇文章，解释美国是如何借助非传统政策措施防御如同日本在上世纪九十年代所经历的通货紧缩和流动性陷阱的。我们稍后会再次读到这些文章。

　　最后，虽然短期看来全球性经济衰退与通货紧缩力度有关。一些人也提出这样的疑问，从中长期看来，我们是否还应继续担忧日益严重的通货膨胀态势呢？这一认为金融危机将最终导致通货膨胀的观点的依据是政府将救市的金融成本货币化，金融基础的大幅上涨最终将带来高通货膨胀率。

　　在一些其他类似的观点中，一些人认为在美国和其他经济体面临债务通货紧缩的同时，通过削弱通货膨胀名义债务实际价值的手段减轻借贷人（利用资产平衡表计算私人损益的家庭和政府）债务负担的做法是可行的。

　　因此，我们是否应担忧这场金融危机和财政成本最终会带来更高的通货膨胀率呢？针对这一复杂问题的答案是：也许不应当。

　　首先，金融系统中大幅注入流动性——确实在过去几个月中注入了上万亿美元资金——不会导致通货膨胀，因为它符合当前金融危机和投资者恐慌情绪所关注的流动性要求。因此，一旦恐慌情绪有所缓解，流动性过度性需求减少，中央银行就可能并会清理掉所有的过剩流动性。

　　其次，如果与救市行动相关的日益走高的预算赤字能够货币化，而非由更高的公债承担，拯救金融机构的财政成本最终将导致通货膨胀。只要这一赤字能够由债务而非印刷设备负担，此类财政成本就不会导致通货膨胀，因为在未来几十年里税费将上涨，政府支出将减少以应对公债储备的大幅增长。

　　第三，回到先前提出的问题：中央银行是否不会将财政成本货币化——而非支持公债的迅猛增长——并因此停止所有与拯救贷方/投资者和借方所用的财政成本相关的通货膨胀？我认为可能不会。即使是相对鸽派的伯南克美联储也无法通过财政成本货币化的手段来控制通货膨胀的蔓延。它也负担不起，因为通货膨胀预期的增长将最终导致严重的经济衰退和沃尔克式资金政策紧缩效应。

　　第四，通货膨胀可能降低债务的实际值，只要它并非预期，只要债务形式是长期名义固定利率债务的形式。可以预期尝试性增长通货膨胀率的行动：如果财政赤字货币化确实发生，投资者会签订债务合同以应对这一风险。

　　同样，在美国经济中，政府、银行和家庭的许多债务都不是长期名义固定利率债务。相反，它们是短期可调利率债务。因此，在尝试清理债务过程中通货膨胀率出现上涨会导致更短期可调利率债务进行快速的重新定价。因此，预期中的通货膨胀势态不会减少以长期名义固定利率为形式的部分债务。你可以在某个时间愚弄所有人（未预期通货膨胀）或在所有时间愚弄某些人（与长期名义固定利率债券相关的人群），但你无法在所有时间里愚弄所有人。

　　最后，货物、劳动力和商品市场出现的大幅衰退将导致明年出现全球性通货紧缩趋势。拯救借方和/或贷方/投资者的财政成本不会导致通货膨胀，因为中央银行并不愿以高通货膨胀成本作为降低政府和深陷困境的借方的债务负担的实际价值的途径。可以预期日益严重的通货膨胀成本将会变得更高，将高于使用通货膨胀税支付由这场最为罕见的金融危机所带来的财政成本所得的收益。”

　　是的，所有问题都会有一个问答。但不会那么快。美国总统大选将是未来几天的头条新闻，市场可能会暂时停歇，也可能不会。最后，彭博社继续着以上我们讨论的主题以及UBS对于黄金明年可能的表现的认识。

　　“黄金会呈现投机性下跌态势，全球经济将步入通货紧缩期，这将大幅减少对于黄金作为通货膨胀对冲的需求量。人们将更为关注通货紧缩形势，这也是决定黄金市场走向的原因之一。”Martin如是说道。UBS AG预计明年黄金价格将下跌15%，到700美元的水平。“随着来自重要的新兴国家的珠宝需求量不断减少，以及由通货膨胀形势变弱和美元持续走强导致投资的撤回，黄金在明年将继续承受压力。”来自UBS的分析人士John Reade今天在一篇报告中如是写道。”

　　无需了解自己，但现在成堆的巧克力糖看起来好像能够满足要求，能使我们感觉稍好一些。您只需确定已经为今晚乞讨的孩子们留了一些。

　　我们周一去纽约，将从这个野兽之腹进行报道：NYSE（纽约证交所）。我们已经做好了斗争的准备。这场剧目名为：“商品内部”——向着52年以来最为糟糕的月份进发。这也是记录本中另一则最高言论。

　　（文中时间为美国东部时间）

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